电商延续高增，盈利表现靓丽

公司发布2023年一季报：2023Q1公司实现收入5.23亿元（同比+21.0%），归母净利润0.80亿元（同比+44.6%），扣非归母净利润0.75亿元（同比+37.3%）。公司产品&渠道变革持续加强，渠道投入转化效率提升，业绩表现延续超预期。 深耕西南、外围拓展稳健，电商延续高增。公司深耕川渝及云贵陕核心市场，Q1线下消费复苏，预计核心地区收入实现增长；全国市场有序拓展，目前产品已进入河北、山东、河南、安徽、两湖、两广等市场，预计Q1非核心省份剔除部分KA影响后增长稳健。此外，公司加快电商及新兴渠道建设，预计Q1电商延续高增，且伴随规模效应加强、有望逐步实现盈亏平衡。 产品结构优化，高毛利产品占比提高。Q1宏观环境影响消退、预计自由点品牌延续增长趋势；此外公司顺应市场消费趋势对已有产品升级迭代，并持续加大研发和市场投入，2022年安睡裤、有机纯棉、敏感肌等中高端产品收入整体实现50%以上增长（有机纯棉和敏感肌毛利率预计高于60%），Q1预计延续高增。 盈利能力提升，费用投放效率提升。2023Q1公司毛利率为46.9%（同比+2.1pct），归母净利率为15.3%（同比+2.5pct），产品结构升级、渠道投入产出效率提升带动盈利能力稳健增长。2023Q1销售/管理/研发费用率分别为22.83%/3.90%/2.49%（分别同比+1.1pct/-0.6pct/-0.8pct），费用投入规模效应显现，预计全年销售费用率呈下降趋势。 现金流及营运效率稳定。2023Q1公司产生净经营现金流1.10亿元（同比+0.92亿元），现金流稳健增长；2023Q1公司应收账款周转天数28.5天（同比-7.0天），应付账款周转天数为53.9天（同比-2.9天），存货周转天数为53.5天（同比-3天），营运能力稳定。 盈利预测与投资评级：公司深耕核心区域、电商延续高增、外围省份市占率稳步提升，我们预计2023-2025年归母净利润分别为2.5/3.2/4.1亿元，对应PE分别为34X/26X/21X，维持“买入”评级。 风险提示：全国化拓展不及预期、原材料压力加剧、行业竞争加剧。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）