电商延续高增，Q1业绩靓丽

电商延续高增，Q1业绩靓丽 百亚股份(003006.SZ)/轻工证券研究报告/公司点评2023年04月18日 公司盈利预测及估值指标2021A2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）1,4631,612 2,017 2,447 2,946 增长率yoy%17.0%10.2% 25.1% 21.3% 20.4% 净利润（百万元）228187 252 311 383 增长率yoy%24.9%-17.8% 34.7% 23.3% 23.1% 每股收益（元）0.530.44 0.59 0.72 0.89 每股现金流量0.460.54 0.66 0.75 0.88 净资产收益率18.8%14.6% 18.0% 20.3% 22.6% P/E36.744.7 33.2 26.9 21.9 P/B6.96.5 6.0 5.4 4.9 备注：股价信息为2023年04月17日收盘价 投资要点 事件：百亚股份发布2023年一季报。公司Q1实现营收5.23亿元，同比增长20.99%； 实现归母净利润0.8亿元，同比增长44.6%；实现扣非净利润0.75亿元，同比增长37.26%。 一季度业绩开门红，盈利能力环比提升。公司整体销售毛利率46.86%（+2.1pct.），归 母净利率15.33%（+2.5pct.），扣非净利率为14.28%（+1.69pct.），盈利优化主要系：1）大促活动费用投放效率提升，收入冲抵影响降低。2）原材料成本回落叠加公司产品持续中高端化。费用端：Q1销售费用率22.83%（+1.13pct.)、管理及研发费率6.39%（-1.45pct.)，公司持续加大营销资源和市场投入力度赋能品牌形象及渠道拓展。 电商延续高增，同时线下渠道拓展顺利，Q2外围市场有望发力。1）线上：延续高增， 全年有望盈亏平衡。去年三季度起公司电商渠道单季度实现翻倍增长，预计Q1电商维持高增，抖音等渠道收入快速放量。2023年，公司将继续开拓天猫超市及京东等平台流量、并发展线上到家业务，电商增长动力充沛。2）线下：整体双位数增长，经销发力、KA&外围市场有望修复。我们预计Q1经销渠道增长20%以上，KA渠道双位数下滑；其中，川渝/云贵陕预计同比+12%/+23%，外围市场个位数下滑。外围市场及KA渠道主要受湖南区域大客户波动影响，剔除该影响预计KA渠道整体规模持平，展望Q2，伴随大客户波动影响弱化及空白市场逐步贡献增量，外围市场有望稳步增长。 中高端产品放量，持续推新优化产品结构。1）卫生巾：2022年公司有机棉、敏感肌及 安睡裤等系列收入增长50%以上，预计Q1延续高增，产品结构持续优化贡献增长动能。在产品推新上，公司去年三季度推出天然蚕丝敏感肌系列，今年二季度有望继续推出新品丰富中高端品类。2）纸尿裤&DOM：2022年公司婴裤业务收缩，预计Q1婴裤同比下滑、成裤低基数下快速放量。展望2023年，在前期重点布局的湖南、河北等省份公司将重点发力经销渠道建设进一步拓展市场份额，伴随公司品牌建设、渠道拓展稳步推进，看好公司长期成长。 投资建议：在产品升级及流量向线上渗透的趋势下、公司把握流量红利多渠道协同发展、 业绩拐点验证，有望从区域走向全国，开启高速成长。我们预计公司2023-2025年实现营收20.17、24.47、29.46亿元，同增25.1%、21.3%、20.4%，归母净利润2.52、3.11、3.83亿元（电商渠道高增、高端化推进顺利，上调盈利预测，前次预测值为2.51、3.06、3.71亿元），同增34.7%、23.3%、23.1%，EPS为0.59、0.72、0.89元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅度波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险 评级：买入（维持） 市场价格：19.45元 分析师：张潇 执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：郭美鑫 执业证书编号：S0740520090002 Email：guomx@zts.com.cn 联系人：张舒怡 Email：zhangsy04@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股)430 流通股本(百万股)216 市价(元)19.45 市值(百万元)8,370 流通市值(百万元)4,194 股价与行业-市场走势对比 百亚股份 沪深300 80% 60% 40% 20% 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 0% -20% -40% 相关报告 图表1：百亚股份三大财务报表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 302 416 503 621 营业收入 1,612 2,017 2,447 2,946 应收票据 23 7 11 16 营业成本 885 1,152 1,395 1,676 应收账款 167 169 215 270 税金及附加 15 20 24 29 预付账款 22 14 19 25 销售费用 395 416 502 598 存货 178 237 285 340 管理费用 62 89 108 125 合同资产 0 0 0 0 研发费用 44 61 76 88 其他流动资产 398 415 415 426 财务费用 -4 -9 -11 -11 流动资产合计 1,090 1,258 1,448 1,698 信用减值损失 -4 -2 -3 -3 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -8 -4 -5 -6 长期股权投资 19 13 17 16 公允价值变动收益 -2 0 -1 -1 固定资产 447 459 479 487 投资收益 7 7 9 8 在建工程 62 75 79 78 其他收益 9 9 9 9 无形资产 66 61 56 52 营业利润 217 298 363 446 其他非流动资产 47 34 37 40 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 642 641 667 673 营业外支出 5 2 3 3 资产合计 1,732 1,899 2,115 2,371 利润总额 212 296 361 443 短期借款 0 0 0 0 所得税 25 44 54 66 应付票据 0 0 0 0 净利润 187 252 307 377 应付账款 188 246 293 352 少数股东损益 0 -1 -5 -6 预收款项 0 22 7 10 归属母公司净利润 187 252 311 383 合同负债 58 61 92 102 NOPLAT 184 244 297 367 其他应付款 123 85 91 100 EPS（按最新股本摊薄）0.440.590.720.89 一年内到期的非流动负 1 1 1 1 其他流动负债 73 72 87 100 主要财务比率 流动负债合计 442 487 571 664 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 10.2% 25.1% 21.3% 20.4% 其他非流动负债 9 9 9 9 EBIT增长率 -17.3% 37.7% 21.6% 23.7% 非流动负债合计 9 9 9 9 归母公司净利润增长率 -17.8% 34.7% 23.3% 23.1% 负债合计 451 496 580 673 获利能力 归属母公司所有者权益 1,280 1,403 1,540 1,709 毛利率 45.1% 42.9% 43.0% 43.1% 少数股东权益 1 0 -5 -11 净利率 11.6% 12.5% 12.5% 12.8% 所有者权益合计 1,281 1,403 1,536 1,698 ROE 14.6% 18.0% 20.3% 22.6% 负债和股东权益 1,732 1,899 2,115 2,371 ROIC 24.8% 28.8% 31.1% 33.7% 偿债能力 现金流量表 单位:百万元 资产负债率 26.1% 26.1% 27.4% 28.4% 会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 债务权益比 0.7% 0.7% 0.6% 0.6% 经营活动现金流 234 283 324 378 流动比率 2.5 2.6 2.5 2.6 现金收益 233 298 351 423 速动比率 2.1 2.1 2.0 2.0 存货影响 -16 -58 -48 -55 营运能力 经营性应收影响 -62 25 -50 -60 总资产周转率 0.9 1.1 1.2 1.2 经营性应付影响 82 42 38 71 应收账款周转天数 34 30 28 30 其他影响 -3 -24 33 0 应付账款周转天数 72 68 70 69 投资活动现金流 -74 -48 -74 -57 存货周转天数 69 65 67 67 资本支出 -29 -73 -75 -61 每股指标（元） 股权投资 1 6 -4 1 每股收益 0.44 0.59 0.72 0.89 其他长期资产变化 -46 19 5 3 每股经营现金流 0.54 0.66 0.75 0.88 融资活动现金流 -116 -120 -163 -203 每股净资产 2.97 3.26 3.58 3.97 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -129 -173 -211 -260 P/E 44.7 33.2 26.9 21.9 股东融资 22 0 0 0 P/B 6.5 6.0 5.4 4.9 其他影响 -9 53 48 57 EV/EBITDA 54.9 41.5 35.1 29.0 来源：Wind、中泰证券研究所 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在-10%~+5%之间 减持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数跌幅在10%以上 行业评级 增持 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期未来6~12个月内对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 预期未来6~12个月内对同期基准指数跌幅在10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。 投资评级说明： 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报