高分子材料软管“小巨人”，积极布局F-RTP领域

高分子材料运输软管“小巨人”，深耕流体传输领域 中裕科技主要从事流体传输高分子材料软管的研发、生产和销售，为流体输送提供耐高压、抗磨损、长距离的专业化解决方案和定制化服务。产品应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援等领域。2019-2022年，耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管两类产品销售收入合计占主营业务收入比重分别为96.16%、94.04%、94.54%和92.96%。2022年两类产品分别收入4.29亿元、1.33亿元。2022年实现营收6.07亿元(+68.68%)，归母净利润9221万元(+79.29%)，2022年毛利率/净利率分别增长至43.09%/15.12%。 页岩油气为水力压裂水处理系统输水软管最大下游领域，2022年占比94.23%油气开采、消防应急、农业、煤矿、工程机械等行业是橡胶软管的主要下游行业，上述行业多为国民经济的基础行业，与宏观经济整体运行态势具有一定的同步性，随着国内宏观经济持续发展，对橡胶软管产品的需求仍将保持增长。据GIR 2022年页岩油气领域的水力压裂水处理用输送软管的市场规模约为2.53亿美元，预计到2028年将达到4.37亿美元，年复合增长率为9.50%。 耐高压大流量输送软管采用一次成型共挤技术，解决技术痛点问题 中裕科技耐高压大流量输送软管产品定位中高端，2019-2022H1中高端产品占比平均为98.04%。耐高压大流量输送软管采用最新的一次成型共挤技术。通过核心技术一次成型共挤技术的应用，实现全内径尺寸的自动化生产，与之前工艺相比 ， 单卷长度突破硫化台的长度限制(一般不超过100m)， 最长可达8000m - 10000m ，同时生产工序减少一半，耐磨性能、附着强度等优于之前工艺; 产品使用寿命更能满足客户需求。目前普通轻型输送软管和耐高压大流量输送软管已在国内消防行业、国际页岩油气开采行业、农业、工矿等领域的应用中实现了对于国际同行同类产品的替代，公司核心技术与产品具有先进性。目前，橡胶软管行业中的北交所上市公司有利通科技、派特尔，与同类公司相比中裕科技在营业收入、净利润、毛利率、研发人员占比、专利数量等方面，具备一定优势。 中裕科技发行PE2022为13X 中裕科技发行价格为12.33元/股，2022年实现归母净利润9221万元，对应2022年归母净利润PE为10.21X（发行前）、13.44X（发行后），低于可比公司PE均值17.53X。专注于流体传输高分子材料软管的研发、生产和销售，并为流体输送提供耐高压、抗磨损、长距离的专业化解决方案和定制化服务。产品广泛应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等领域，能够满足不同场景下客户的作业环境要求，在页岩油气开采和应急救援领域具有一定的市场竞争力。考虑到公司技术及品牌优势，有望进一步提高行业渗透率。 风险提示：原材料价格波动风险、下游行业需求波动风险、新股破发风险 1、高分子材料软管“小巨人”，积极同步开拓海内外双市场 1.1、深耕流体传输高分子材料软管领域，产品以境外销售为主 中裕科技是一家专注于流体传输高分子材料软管的研发、生产和销售，为流体输送提供耐高压、抗磨损、长距离的专业化解决方案和定制化服务的高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业。 主要产品包括耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管两大系列。产品以境外销售为主，客户分布于欧美、中东、南美等多个国家和地区，同时为国内应急救援、市政消防部门以及中石化等知名企业提供相应配套产品。产品广泛应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等领域。 表1：产品主要分为耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管 中裕科技重视研发工作，形成了一次成型共挤技术、自动化硫化生产技术等一系列自主研发的核心技术。同时，与东南大学、江苏科技大学、南京工程学院等外部科研院所开展产学研合作，实现技术与实践的创新与融合。截至2023年4月7日，已取得129项专利，其中28项发明专利、101项实用新型专利，并是行业标准《织物增强排水软管及软管组合件(行业标准NB/T10758-2021)》的起草单位。 根据不同应用领域，产品主要分为耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管。 产品结构通常包括三层结构和双层结构，其中三层结构由内胶层、增强层和外胶层(外覆层)组成；双层结构由内胶层和增强层组成。 从产品应用领域看，外销的耐高压大流量输送软管主要用于页岩油气开采领域，内销的耐高压大流量输送软管除用于页岩油气开采外，还用于矿山排水和应急救援等领域；外销的普通轻型输送软管以消防水带和工业用软管为主，内销的普通轻型输送软管主要是消防水带；外销的消防水带大多用于室内消防箱等建筑消防领域，内销的消防水带一般装配于消防车上。 表2：产品广泛应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等领域 2019-2022年，耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管两类产品销售收入合计占主营业务收入比重分别为96.16%、94.04%、94.54%和92.96%，2022年两类产品分别收入4.29亿元、1.33亿元，为公司主要收入来源。配件及其他软管，2022年营收分别为3230万元、1027万元，占比主营业务收入5.35%、1.70%。 图1：2021年耐高压大流量软管营收2.24亿元（万元） 图2：2021年耐高压大流量输送软管营收占比74.56% 2022年耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管的销量分别为87.61万米和481.62万米。2019年、2020年、2021年耐高压大流量输送软管的销量分别为114.03万米、89.60万米和124.89万米。2021年以来，产品主要原材料TPU、NBR价格均有较大幅度上涨，导致公司产品成本上升较快，中裕科技在2021年四季度与主要客户协商调整了产品售价，导致2022年度耐高压大流量输送软管销售单价较2021年度增长了15.14%。 表3：2022年耐高压大流量、普通轻型输送软管的销量分别为88万米和482万米 2022年耐高压大流量输送软管的产能利用率达到82.72%，普通轻型输送软管产能利用率为85.84%，接扣配件均为对外采购，不存在产能和产量。自2021年以来耐高大流量输送软管产能利用率不断上升，主要系国际原油价格回升，页岩油气压裂供水软管需求增长所致。 表4：自2021年以来耐高大流量输送软管产能利用率不断上升 以自有品牌销售为主、ODM为辅。中裕科技主要通过参加国内外行业展会、客户推荐等方式获取订单。生产部完成订单生产经质量部检验合格后产品入库，由仓库按订单发货给客户。ODM客户主要是境外大型消防设备提供商，包括Kidde Brasil LTDA、Segurimax ComercioAtacadista De Eq等。2022年ODM以及自有品牌的销售收入分别为6202万元、5.42亿元，分别占比主营业务收入10.26%、89.74%。 表5：中裕科技销售模式以自有品牌销售为主、ODM为辅 1.2、2022年实现营收6.07亿元(+68.68%)，盈利能力增长较快 2020-2022营业收入呈增长态势，2022年实现营收6.07亿元，同比增长68.68%。 中裕科技主营业务收入占比较为稳定，主营业务突出。2020年度营业收入较2019年度下降6638万元，主要因美国页岩油气市场低迷，页岩油气压裂供水软管收入减少所致。2021年度受石油价格上涨，美国页岩油气市场复苏影响，带动公司营收回暖。2022年度营业收入继续保持增长趋势，普通轻型输送软管产品保持稳定增长。 2019-2022年，境外销售收入占主营业务收入的比例分别为80.30%、65.78%、68.45%和78.68%。 图3：2022年公司营收达6.07亿元(+68.68%) 图4：2022年境外收入占比公司营收68.98% 2022年毛利率上升至43.03%，期间费用率整体小幅上涨。2021年、2022年综合毛利率分别为41.42%、43.09%。2020年度较2019年度下降3.02%，主要是由于2020年度公司毛利率较高的耐高压大流量输送软管销量下降，同时2020年度公司执行新收入准则，将运费在营业成本中核算。受到人民币对美元汇率下降及部分原材料TPU及NBR价格大幅上涨的影响，虽然2021年度产销量较2020年度有所上升，但毛利率较2020年度仍下降2.53%。2020-2022年的期间费用率分别为23.48%、25.16%、25.59%，其中2021-2022年研发费用率分别为4.66%、3.26%。2021-2022年销售费用占比有所上涨，主要系美国页岩油气开采行业需求上升，中裕科技对中裕美国加大了页岩油气压裂供水软管出口力度，导致运输费及关税有较大幅增加。 图5：2022年公司毛利率上升至43.09% 图6：2022年公司期间费用率有所小幅上升 2022年实现归母净利润9221万元，同比增长79.29%，净利率增长至15.12%。 2018-2022年，实现归母净利润分别为8330万元、6992万元、4988万元和5143万元及9160万元。2021年度，随着石油价格不断上涨，公司业务较2020年度上升较快，但受到人民币对美元汇率下降，海运费涨幅较大等因素影响，2021年度净利润较2020年度涨幅为3.08%，2022年度公司营业规模大幅上涨，导致净利润较2021年度上升4033.30万元，涨幅为78.44%。 图7：2022年实现归母净利润9221万元（+79.29%） 图8：2022年净利率增长至15.12% 2、国民经济基础行业回暖，带动橡胶软管行业需求较快反弹 2.1、橡胶软管下游多为国民经济基础行业，与宏观经济存在一定同步性 橡胶软管定义 橡胶板、管、带制造，指用未硫化的、硫化的或硬质橡胶生产橡胶板状、管状、带状制品的活动，以及以橡胶为主要成分，用橡胶灌注、涂层、覆盖或层叠的纺织物、纱绳、钢丝(钢缆)等制作的传动带或输送带的生产活动。橡胶板、管、带根据原材料和加工工艺的不同，能够调节产品的硬度、耐磨度、耐腐蚀、耐高温、耐低温、耐老化等性能指标，因而在工业上具有十分广泛的应用。 橡胶软管是用以输送气体、液体、浆状或粒状物料的一类管状橡胶制品。由内外胶层和骨架层组成，骨架层的材料可用棉纤维、各种合成纤维、碳纤维或石棉、钢丝等。一般胶管的内外胶层材料采用天然橡胶、丁苯橡胶或顺丁橡胶；耐油胶管采用氯丁橡胶、丁腈橡胶；耐酸碱、耐高温胶管采用乙丙橡胶、氟橡胶或硅橡胶等。 橡胶软管结构和分类 橡胶软管的结构通常分为:内胶层、增强层和外胶层(或外覆层)。内胶层直接承受输送介质的磨损、侵蚀;外胶层保护胶管内体不受外界环境的损伤和侵蚀；增强层是胶管的承压层，赋予管体强度和刚度。胶管的工作压力取决于骨架层的材料和结构。 表6：橡胶软管的结构通常分为内胶层、增强层和外胶层 按增强层不同，可将胶管分为编织胶管、缠绕胶管、全胶胶管、针织胶管、短纤维胶管、夹布胶管、抽吸胶管:按输送介质不同，可分为水管、气管、油管和特种介质胶管。按应用领域不同可分为汽车胶管、工业胶管(工程机械、石油、矿山等行业用胶管)等。 行业上下游关系 橡胶软管行业上游主要是人工合成橡胶、纤维和接扣的生产厂商。其中，人工合成橡胶主要包括TPU、NBR和EPDM，纤维主要为高强度聚酯纤维，接扣主要材质为铝、铜、合金材料或玻纤复合材料，按快速接扣、重型接扣等不同规格和标准进行制造。 橡胶软管是一种应用广泛的橡胶制品，应用范围涉及到石油、化工、工程机械、采矿、冶金、建筑、汽车、航空、航海、农林园艺、医疗、家用等诸多领域。中裕科技所处行业的下游主要为具有水、石油等液体运输需求的终端用户，产品主要应用于页岩油气开采远程供水、工矿和工程输水、大型消防系统、城市排涝和抗旱、农业园林浇灌等。 图9：橡胶软管行业上游主要是人工合成橡胶、纤维和接扣的生产厂商 市场需求 橡胶软管广泛