稀缺的耐高压大流量软管“小巨人”，新产品+“一带一路”打造第二成长曲线

耐高压大流量软管“小巨人”，核心产品毛利超50%，技术壁垒已现。 1）耐高压大流量输送软管“小巨人”，页岩油压裂水软管产品全球市占率近20%。公司深耕软管行业超20年，是国内稀缺的耐高压大流量输送软管“小巨人”，2022年公司主营产品页岩油气开采用输水软管的全球市场占有率近20%。目前主要下游包括页岩油压裂水软管，矿用软管，农用软管，消防软管等，其中，2022年耐高压大流量占营收比重71%，毛利率超50%。 2）产品主要销往海外，业绩增长稳健，整体毛利率超45%，盈利能力亮眼。公司境外营收占比近七成，主要销往欧美、中东、南美等国家和地区。2019-2022年公司总营收CAGR为22.27%、公司归母净利CAGR为9.66%，营收、归母净利近三年CAGR均高于行业均值。2023年Q1整体毛利率为45.58%，净利率为17.49%，盈利能力亮眼。 3）掌握多项核心技术，产品和技术行业领先。公司拥有包括一次成型共挤、自动化硫化生产、大口径圆织机编织、超高强纤维编织软管、NBR合金材料等多项原始创新的非行业通用的核心技术，均具有较强的行业先进性，目前，公司的耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管已在国际页岩油气开采行业、国内消防行业、工矿、农业等领域成功实现了对于国际同行同类产品的替代。 页岩油气压裂水软管市场超十亿元，新产品将助公司覆盖千亿级增量市场。 1）页岩油压裂水软管市场超10亿元且增速稳健，公司直接对标国际巨头。公司拳头产品耐高压大流量输水软管主要用在页岩油气压裂水开采，目前美国是页岩油开采量最大的国家，中国、中东进入页岩油开采领域相对较晚，未来有望成为新增量市场。 根据GIR数据，2022年页岩油气领域的水力压裂水处理用输送软管的市场规模约为2. 53亿美元，预计到2028年将达到4.37亿美元。公司的产品无直接国内竞争对手，海外竞争对手包括Kuriyama、Mandals等。公司产品具有耗材属性，同时在价格、技术参数、服务等方面都具有较强的竞争优势，随着产能爬坡，市占率有望进一步提升。 2）新产品 F- RTP和钢衬聚氨酯管将覆盖油气集输，矿山开采等，市场规模近千亿元。 募投项目将生产柔性增强热塑性复合管（ F- RTP）和钢衬改性聚氨酯耐磨管。其中，柔性增强热塑性复合管将主要应用于煤矿、矿浆输送、油气集输、市政供水等领域，钢衬改性聚氨酯耐磨管将主要应用在金属矿、油砂矿等矿山前端洗选环节的浆体输送，该产品与原有管道产品形成市场互补，拓宽公司产品在矿山场景的应用范围。新产品竞争优势明显，量产后，公司产品将覆盖油气开采、油气集输、矿山开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等多个领域，市场规模合计超千亿元。 携手沙特阿美，“一带一路”助力公司打造第二成长曲线。 2020年，沙特阿美宣布计划投资约1110亿美元分阶段开发页岩油气富集区Jafurah，最早有望2024年初投产。2020年开始，公司响应国家“一带一路”政策，开始向沙特阿美供应页岩油气压裂供水软管，并作为沙特阿美供应商，参与到开发Jafurah天然气田相关业务。公司近期宣布拟与ERAD Energy Company在沙特建立控股子公司，将在沙特本土生产、销售管道产品，2022年公司对沙特阿美销售收入超6000万元，预计该子公司未来将成为公司拓展全球市场的重要生产和销售中心，中东地区有望成为继美国之后页岩油气压裂供水新的增量市场，新成长曲线呼之欲出。 首次覆盖，给予“增持”评级。公司是国内稀缺的耐高压大流量输水软管“小巨人”，目前在页岩油气水压裂软管行业内处于领先地位，全球页岩油气开采市场稳健增长，随着开采技术逐步成熟，中东、中国未来有望成为美国之外的新市场。同时，公司募投项目新产品 F- RTP、钢衬聚氨酯耐磨管有望打开千亿级别巨量新市场，未来公司发展前景广阔。我们预计公司2022-2024年的归母净利润分别为1.2/1.6/2.2亿元，当前股价对应的PE分别为11/8/6倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、下游需求波动、汇率波动等风险。 1、深耕高分子软管产品的“小巨人”，核心产品毛利超50%，壁 垒已现 1.1深耕软管超20年，掌握多项核心技术 公司专注于流体传输高分子材料软管，为流体输送提供耐高压、抗磨损、长距离的专业化解决方案和定制化服务。公司成立于2000年，是国内较早生产橡胶软管的公司之一，专注于管道行业二十余年。公司掌握一次成型共挤技术，能够生产50mm-1500mm口径的高分子材料软管，产品在耐磨性、耐腐蚀、耐高温、耐低温、抗静电等方面具备一定的优势。 公司产品广泛应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等诸多领域，能够满足不同场景下的作业环境要求。目前，公司还在积极研发高分子材料软管在浮油栏、大型管道修复、海底输油管道、深井水管等方面的应用，现已取得129项专利，其中28项发明专利、101项实用新型专利，是高新技术企业、国家级专精特新“小巨人”企业、江苏省民营科技企业，具有较强的自主创新能力和市场竞争力。 两位自然人控股股东为公司实际控制人。黄裕中和秦俊明两人通过《一致行动协议》成为公司实际控制人，直接持有公司股份分别为53.39%和18.26%，二人通过泰州大裕企业管理咨询合伙企业（有限合伙）控制公司股份7,500,000股，占公司股份总额的9.82%，合计控制公司81.47%的股份。 图表1：公司股权结构图 1.2耐高压大流量输送软管是拳头产品，海外销售占比高，稀缺性明显 页岩油气开采、矿井、农业灌溉、应急救援是公司产品主要下游应用领域。公司主要产品包括耐高压大流量输送软管、普通轻型输送软管两大系列，产品以境外销售为主，客户分布于欧美、中东、南美等多个国家和地区，同时为国内应急救援、市政消防部门以及中石化、冀中能源、浩淼科技等知名企业提供相应配套产品。公司产品广泛应用于页岩油气开采、矿井排水、市政消防、应急救援、农业灌溉等领域，能够满足不同场景下客户的作业环境要求，在页岩油气开采和应急救援领域具有较强的市场竞争力。根据不同应用领域，公司产品主要分为耐高压大流量输送软管和普通轻型输送软管。产品结构通常包括三层结构和双层结构，其中三层结构由内胶层、增强层和外胶层（外覆层）组成；双层结构由内胶层和增强层组成。 图表2：公司主要产品 公司是国内稀缺的页岩油气压裂供水软管企业，全球市占率近20%。由于我国进入页岩油气开采领域的时间较晚，国内实现页岩油气压裂供水软管量产企业的数量较少，全球市场主要水力压裂供水软管企业均为国外的大型企业，包括Kuriyama Holdings Corporation、Mandals、Gollmer &Hummel、MidwestHose等，公司相关产品2022年在全球市场占有率近20%，已处于领先地位。 专注软管业务，主营业务占营收比例超过99%，耐高压大流量输送软管产品收入占比超50%。2019-2022年，公司主营业务突出，主营业务收入占公司营业收入的比例均超过99.00%，其中耐高压大流量输送软管产品收入占主营业务收入的比重分别为56.76%、62.72%、71.00%，普通轻型输送软管产品收入占主营业务收入的比重分别为37.28%、31.82%、21.96%，2020年度耐高压大流量输送软管收入占下降，系美国页岩油气市场低迷，页岩油气压裂供水软管收入减少所致。 图表3：公司近年营业收入分解 图表4：公司近年毛利分解 境外市场销售占比近70%，正积极开拓境内市场。2020-2022年公司境外销售收入占主营业务收入的比例分别为65.78%、68.45%和68.98%，2021年度受石油价格上涨，美国页岩油气市场复苏影响，公司外销收入逐年大幅上升。公司积极开拓境内市场，建立了较为完善的国内市场销售网络及服务体系，国内市场采用片区责任制，将全国市场划分为华东、华中、华南、西北、东北五大片区，各个片区由专业团队提供一站式销售服务，包括售前咨询、售后服务和技术支持等，2020-2022年度内销收入逐年上升。 图表5：公司近年主营营业收入按销售区域分解 1.3营收净利增长稳健，核心产品毛利超50% 营收稳步增长，复合年均增长率远高于可比公司。2019-2022年公司总营收CAGR为22.27%、公司归母净利CAGR为9.66%，其中公司营收近三年CAGR远高于可比公司，公司归母净利近三年CAGR位于行业平均水平之上。2019、2020、2021以及2022的营业收入分别为3.32亿、2.66亿、3.60亿以及6.07亿，2020年至2022年公司营收呈逐年增长趋势。2020年度营业收入较2019年度下降6638万元，主要因美国页岩油气市场低迷，页岩油气压裂供水软管收入减少所致。2021年度受石油价格上涨，美国页岩油气市场复苏影响，带动公司营收回暖。2022年度营业收入继续保持增长趋势，普通轻型输送软管产品保持稳定增长。 图表6：公司近年运营表现 图表7：公司近年归母净利润及增速 图表8：亿元） 图表9：亿元） 盈利能力亮眼，2022年毛利率超43%，核心产品毛利超50%，远高于行业均值。2022年公司毛利率达到43.09%，净利率为15.12%，2023年Q1毛利率持续攀升至46%，净利率抬升至17.5%，盈利能力进一步增强，其中，核心产品耐高压大流量输送软管毛利率超过50%。2020年在受美国页岩油气市场影响，公司耐高压大流量输水软管销售下滑，产品占比下降，由于耐高压大流量输水软管毛利高于其他产品，导致公司毛利出现波动，随着油价上涨，美国页岩油气市场复苏，毛利率已重回上升通道。 图表10： 图表11： 图表12：近年公司毛利润和毛利率 图表13：近年同行可比公司毛利率对比 1.4持续加大研发投入，技术壁垒已现 公司始终高度重视技术创新，保持研发投入。公司为应对流体传输高分子材料软管行业日益增长的市场规模与竞争压力，不断提升自身的研发能力和技术储备，扩充产品品类、优化产品结构，发行人致力于提升技术研发能力，长期保持持续的科技创新投入，取得了多项具有自主知识产权的核心技术。2019-2022年公司研发费用为1405.51、1471.18、1674.51、1980.36万元，占营业收入的比重分别为4.23%、5.54%、4.66%和3.26%。研发投入近三年CAGR为12.11%，已在行业第一梯队。 图表14：研发投入占营业收入比例 图表15：公司近年研发费用占期间费用比重 图表16：可比公司研发投入（亿元） 2、主营产品市场增速稳定，新产品有望打开千亿市场 2.1工业橡胶软管应用领域宽广，2024年将达170亿美元 我国橡胶软管产品整体水平接近或达到发达国家标准，2021年下游行业逐渐恢复，橡胶制品需求量增加。我国橡胶软管生产企业已经发展到1000多家，规模以上企业达300多家；产品产量、质量、结构和企业效益等方面都取得长足进步；产品性能基本满足国内各行业需求，整体水平接近或达到发达国家标准。根据中国橡胶工业年鉴数据，自2014年到2020年，我国橡胶胶管产量从14.00亿标米增长至18.50亿标米，年复合增速为4.75%。2021年随着国内外经济形势趋于稳定，下游行业逐渐恢复，橡胶制品需求量增加，2021年上半年我国橡胶胶管出口总量达到12.14万吨，同比增长41.62%，出口额为5.91亿美元，同比增长49.99%，出口均价同比增长5.91%达到4867美元/吨。 图表17：中国橡胶胶管产量及其增速 图表18：中国橡胶胶管进出口数量统计 图表19：中国橡胶胶管进出口全额统计 工业软管市场空间广阔，2024年全球市场规模将达到170亿美元。 橡胶软管是一种应用广泛的橡胶制品，应用范围涉及到石油、化工、工程机械、采矿、冶金、建筑、汽车、航空、航海、农林园艺、医疗、家用等诸多领域。根据MarketsandMarkets市场调研，全球工业软管市场将从2019年的128亿