2022年报点评：疫情影响业绩承压，看好后续业绩弹性

森马服饰（002563）2022年报点评 / 疫情影响业绩承压，看好后续业绩弹性 挖掘价值投资成长 2023年04月04日 / 【投资要点】 公司发布2022年年报。2022年公司实现营业收入133.31亿元，同比下滑13.54%；实现营业利润8.71亿元，同比下滑54.84%；实现归母净利润6.37亿元，同比下滑57.15%。对应Q4单季度实现营业收入 43.89亿元，同比下滑18.71%；实现归母净利润3.66亿元，同比下滑32.76%。 2022年公司毛利率和净利率分别为41.30%/4.57%，分别同比下滑1.28pct/5.06pct。2022年发生销售/管理/研发费用分别为32.62亿元/5.90亿元/2.95亿元，同比变动分别为-3.53%/-4.89%/-6.85%；销售/管理/研发费用率分别为24.47%/4.43%/2.22%，同比变动分别为 +2.54pct/+0.40pct/+0.16pct。 分产品看，以森马品牌为代表的休闲服饰实现营业收入42.82亿元 （-14.83%），占总营收32.12%；以巴拉巴拉品牌为代表的儿童服饰实现营业收入89.33亿元（-13.04%），占总营收67.01%。分渠道看，线上销售收入64.54亿元（-0.06%），受疫情影响相对较少；线下直营 门店净关闭58家，截至报告期末，直营门店总面积为16.67万平米， 单店面积平均为230.58平米，店铺平均平效为6915.33元/平米/年。 公司行业地位显著，通过提升数字化运营能力、拓展海外业务为公司营收增长带来新机遇。公司拥有的两个主要品牌分别在不同的细分市场占据领先地位，森马品牌在其所属休闲服饰赛道占据重要地位；巴拉巴拉品牌在其所处的童装行业国内市场份额第一。2022年，公司积极提高数字化运营能力，推进数字化门店进程，围绕全消费场景，实现线上线下消费一体化打通单店门店，O2O业务有望增速可观。2022年12月疫情放开后，公司积极拓展海外业务。当前两大主品牌已经在海外13个国家与地区开设了60+家门店，提出未来实现畅销全球50国的品牌出海目标，积极布局亚洲和非洲市场。 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 证券分析师：陈子怡 证书编号：S1160522070002 联系人：刘雪莹 电话：021-23586475 相对指数表现 5.45% -1.47% -8.39% -15.31% -22.22% 4/46/48/410/412/42/4 -29.14% 森马服饰沪深300 基本数据总市值（百万元) 15975.95 流通市值（百万元) 11130.24 52周最高/最低（元） 6.94/4.39 52周最高/最低（PE） 25.08/10.31 52周最高/最低（PB） 1.59/1.03 52周涨幅（%） -5.61 52周换手率（%） 125.40 相关研究 公司研究 纺织服装 证券研究报告 【投资建议】 2022年受疫情及经济的影响，国内市场需求疲软，原材料成本高起，服饰行业承受了巨大的压力和挑战。但随着疫情放开，2023年有望公司业绩稳健恢复，我们看好疫后消费恢复、中国国土品牌崛起以及儿童服饰品类消费升级的积极作用，以及公司数字化运营能力提升、海外市场拓展带来的营收增长。我们预计公司2023-2025年营业收入为147.5/169.1/196.2亿元，同比增加10.6%/14.6%/16.0%；归母净利润为10.6/13.5/16.6亿元，同比增加66.5%/27.1%/23.4%；对应EPS分别为0.39/0.50/0.62元，对应PE分别为15/12/10倍，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 13331.20 14749.80 16905.51 19616.07 增长率(%) -13.54% 10.64% 14.62% 16.03% EBITDA（百万元） 1272.22 1944.22 2308.63 2653.22 归属母公司净利润（百万元） 637.00 1060.89 1347.88 1662.71 增长率(%) -57.15% 66.54% 27.05% 23.36% EPS(元/股) 0.24 0.39 0.50 0.62 市盈率（P/E） 21.83 15.03 11.83 9.59 市净率（P/B） 1.30 1.33 1.20 1.07 EV/EBITDA 6.39 4.89 3.62 2.76 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 宏观经济下行风险； 行业竞争加剧风险。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 6369.326828.117966.989012.10 存货 3847.414406.054115.484386.33 流动资产应收及预付 非流动资产 4601.154635.474673.644613.02 固定资产 1810.501807.861822.271808.08 无形资产 389.99374.99374.99374.99 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 18271.0919835.1820695.0922462.07 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他长期资产流动负债 其他流动负债 1780.521889.432000.812139.97 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 221.22221.22221.22221.22 实收资本 2694.092694.092694.092694.09 留存收益 5584.116645.007992.889655.59 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 13669.94 1424.43 2028.78 0.14 15.84 2384.68 7156.20 5375.68 221.22 0.00 7377.41 2812.95 10900.53 15199.71 1779.71 2185.83 0.14 19.80 2432.68 7680.20 5790.77 221.22 0.00 7901.41 2812.95 11961.41 16021.45 1786.25 2152.73 0.14 23.56 2452.68 7205.57 5204.77 221.22 0.00 7426.79 2812.95 13309.30 17849.05 2234.66 2215.95 0.14 27.13 2402.68 7326.31 5186.34 221.22 0.00 7547.53 2812.95 14972.00 少数股东权益 -6.85-27.65-40.99-57.46 负债和股东权益18271.09 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 19835.18 20695.09 22462.07 营业成本 7825.278738.969895.9811335.76 销售费用 3261.853466.203888.274511.70 研发费用 295.37339.25388.83451.17 资产减值损失 -541.39-110.00-50.00-50.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 11.94 44.25 50.72 58.85 其他收益 65.66 73.75 84.53 98.08 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 7.86 7.00 6.00 5.00 利润总额 863.611386.781853.522286.45 净利润 609.721040.081334.541646.24 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 637.001060.891347.881662.71 少数股东损益 EBITDA 13331.20 62.64 590.36 -54.41 99.36 0.48 871.26 15.51 253.90 -27.28 1272.22 14749.80 81.12 737.49 0.00 0.00 0.00 1394.78 15.00 346.69 -20.80 1944.22 16905.51 109.89 845.28 0.00 0.00 0.00 1862.52 15.00 518.99 -13.35 2308.63 19616.07 147.12 980.80 0.00 0.00 0.00 2296.45 15.00 640.21 -16.46 2653.22 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 1175.93 1050.54 1632.16 1351.27 净利润 609.72 1040.08 1334.54 1646.24 折旧摊销 527.98 483.69 446.83 365.62 营运资金变动 -545.69 -546.98 -157.49 -661.74 其它 583.92 73.75 8.28 1.15 投资活动现金流 1867.10 -591.75 -493.28 -306.15 资本支出 -111.20 -128.00 -144.00 -65.00 投资变动 1970.80 -505.00 -400.00 -300.00 其他 7.50 41.25 50.72 58.85 筹资活动现金流 -1646.45 0.00 0.00 0.00 银行借款 157.22 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -1803.67 0.00 0.00 0.00 现金净增加额 1396.26 458.79 1138.87 1045.12 期初现金余额 4973.06 6369.32 6828.11 7966.98 期末现金余额主要财务比率 6369.32 6828.11 7966.98 9012.10 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 -13.54% 10.64% 14.62% 16.03% 营业利润增长 -54.84% 60.09% 33.54% 23.30% 归属母公司净利润增长 -57.15% 66.54% 27.05% 23.36% 获利能力（%）毛利率 41.30% 40.75% 41.46% 42.21% 净利率 4.57% 7.05% 7.89% 8.39% ROE 5.84% 8.87% 10.13% 11.11% ROIC 4.66% 8.90% 9.82% 10.77% 偿债能力资产负债率（%） 40.38% 39.84% 35.89% 33.60% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.91 1.98 2.22 2.44 速动比率 1.25 1.27 1.51 1.69 营运能力总资产周转率 0.73 0.74 0.82 0.87 应收账款周转率 10.55 9.19 10.64 9.77 存货周转率 3.46 3.35 4.11 4.47 每股指标（元）每股收益 0.24 0.39 0.50 0.62 每股经营现金流 0.44 0.39 0.61 0.50 每股净资产 4.05 4.44 4.94 5.56 估值比率P/E 21.83 15.03 11.83 9.59 P/B 1.30 1.33 1.20 1.07 EV/EBITDA 6.39 4.89 3.62 2.76 资料来源：Choice