2022年业绩快报点评：疫情影响下业绩承压，看好2023年修复弹性

公司点评报告 2023年02月09日 疫情影响下业绩承压，看好2023年修复弹性 ——中国中免（601888.SH）2022年业绩快报点评 事件 公司发布2022年度业绩快报：2022年，公司实现营业总收入544.63 亿元，同比-19.52%；实现归母净利润50.25亿元，同比-47.95%。 点评 全年业绩增速承压，关注后续防疫政策优化带来的修复弹性。2022年国内疫情持续反复、多点爆发，叠加高基数压力，公司收入、利润同比下滑较为明显。2022年末以来，随着防疫政策优化和稳增长持续发力，公司门店经营步入正轨，线下客流逐步回暖。截至目前，公司门店销售收入同比、环比均大幅增长，口岸免税店已有70余家恢复经营，我们预计伴随出入境游重启，机场免税店渠道也有望重回增长轨道，带来收入、利润层面的边际改善。 优质项目落地，业绩增量可期。1）海口国际免税城：海口国际免税城于10月开业，首日进店人数超4.4万人次，销售额超6000万元， 评级推荐（维持）报告作者 作者姓名汪玲 资格证书S1710521070001 电子邮箱wangl665@easec.com.cn 联系人贺晓涵 电子邮箱hexh679@easec.com.cn 股价走势 2022年全年收入为海棠湾的30%-40%。我们看好海口国际免税城作为 “免税+文旅”的旅游零售综合体的增量潜力。2）太古里项目：公司于10月底公告与太古地产成立合资公司，并竞得海棠湾一商业地块，我们认为公司有望借此深化重奢品牌布局，强化品牌资源壁垒，并与三亚国际免税城一期、二期协同发展，为消费者提供更为丰富的购物体验。 前瞻性布局市内免税市场，为中长期增长蓄能。2020年以来中央及地方政府各部门多次在文件中强调要完善市内免税政策，支持市内免税店的发展，我们预计未来市内免税政策有望逐步落地，成为其继离岛渠道后又一新增长极。截至2021年底，中免集团在北京、上 海等城市开设6家市内免税店，并积极推动长沙、广州等重点城市多个市内免税店项目落地。2022年10月，中免新增两家中国香港市内店，位于中环和铜锣湾核心商圈，静待政策落地后快速实现市内渠道的销售增长。 投资建议 出行链加速恢复中，跨省游、出境游先后迎来复苏，将利好公司离岛免税与口岸免税业务的高弹性修复，出境游重启国人离境市内免税政策渐行渐近，行业空间广阔。公司作为免税行业龙头，有望受益于行业高景气，并凭借自身规模优势持续巩固市场份额，实现高速良性增长。我们预计公司2022/2023/2024年可依次实现营收544.63/918.51/1204.53亿元，归母净利润50.24/118.58/161.32亿元，基于2月8日收盘价204.31元，对应PE为79.40X/33.64X/24.73X，维持“推荐”评级。 风险提示 行业政策变化风险；行业竞争加剧风险；新项目落地不及预期。 基础数据 总股本(百万股)2068.86 流通A股/B股(百万股)1952.48/0.00 资产负债率(%)23.13 每股净资产(元)23.29 市净率(倍)8.77 净资产收益率(加权)14.11 12个月内最高/最低价232.93/156.10 相关研究 《【社服】中国中免（601888.SH）三季报点评：短期受疫情扰动，静待业绩弹性释放_20221101》2022.11.01 《【社服】中国中免（601888.SH）：融资上市扩张规模，基石投资者强化供应合作_20220825》2022.08.25 《疫情影响有望逐步消除，业绩持续高增可期》2022.03.11 《离岛免税高速发展，利润端有望持续改善》2022.01.22 《海南离岛免税前景广阔，免税航母高速前行》2022.01.14 公司研究 ·中国中免 ·证券研究报告 盈利预测 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 67675.52 54462.71 91850.71 120453.39 增长率（%） 28.67 -19.52 68.65 31.14 归母净利润 9653.74 5024.00 11857.84 16131.61 增长率（%） 57.23 -47.96 136.02 36.04 EPS（元/股） 4.94 2.57 6.07 8.26 市盈率（P/E） 44.38 79.40 33.64 24.73 市净率（P/B） 14.46 11.32 8.28 6.09 资料来源：iFind，东亚前海证券研究所，基于2月8日收盘价204.31元 利润表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 67675.52 54462.71 91850.71 120453.39 %同比增速 28.67% -19.52% 68.65% 31.14% 营业成本 44882.36 39231.05 59965.29 76633.02 毛利 22793.16 15231.66 31885.42 43820.37 ％营业收入 33.68% 27.97% 34.71% 36.38% 税金及附加 1839.44 14.80 22.96 31.86 ％营业收入 2.72% 0.03% 0.02% 0.03% 销售费用 3860.94 4504.08 8672.86 13413.66 ％营业收入 5.71% 8.27% 9.44% 11.14% 管理费用 2249.86 2067.00 3132.84 4228.13 ％营业收入 3.32% 3.80% 3.41% 3.51% 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 ％营业收入 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 财务费用 -42.52 821.06 991.16 758.85 ％营业收入 -0.06% 1.51% 1.08% 0.63% 资产减值损失 -498.93 -590.64 -1086.73 -1206.49 信用减值损失 -23.32 0.00 0.00 0.00 其他收益 277.71 1.75 3.49 4.47 投资收益 162.33 414.36 315.61 539.75 净敞口套期收益 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 资产处置收益 1.25 0.28 0.69 1.25 营业利润 14804.47 7650.46 18298.68 24726.85 ％营业收入 21.88% 14.05% 19.92% 20.53% 营业外收支 -3.06 11.12 -8.10 2.84 利润总额 14801.40 7661.59 18290.57 24729.69 ％营业收入 21.87% 14.07% 19.91% 20.53% 所得税费用 2436.77 1494.01 3664.71 4616.14 净利润 12364.63 6167.58 14625.86 20113.55 ％营业收入 18.27% 11.32% 15.92% 16.70% 归属于母公司的净利 9653.74 5024.00 11857.84 16131.61 %同比增速 57.23% -47.96% 136.02% 36.04% 少数股东损益 2710.89 1143.58 2768.02 3981.93 EPS（元/股） 4.94 2.57 6.07 8.26 基本指标 2021A 2022E 2023E 2024E EPS 4.94 2.57 6.07 8.26 BVPS 15.17 18.05 24.68 33.56 PE 44.38 79.40 33.64 24.73 PEG 0.78 — 0.25 0.69 PB 14.46 11.32 8.28 6.09 EV/EBITDA 25.87 42.02 19.69 14.55 ROE 32.59% 14.26% 24.61% 24.62% ROIC 30.31% 12.68% 21.20% 20.92% 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 16856.20 21477.21 32056.24 48545.24 交易性金融资产 0.00 0.00 0.00 0.00 应收账款及应收票据 105.99 115.36 182.69 236.27 存货 19724.70 17255.73 26688.53 33902.09 预付账款 347.99 364.47 515.35 665.64 其他流动资产 1506.82 1508.60 2043.64 2467.58 流动资产合计 38541.69 40721.36 61486.46 85816.82 长期股权投资 991.69 1265.83 1559.13 1830.57 投资性房地产 1196.81 1193.36 1082.44 989.85 固定资产合计 1843.30 2240.15 2116.78 1476.47 无形资产 2401.32 2576.12 2638.44 2719.96 商誉 822.46 822.46 822.46 822.46 递延所得税资产 1121.55 1121.55 1121.55 1121.55 其他非流动资产 8554.91 11358.95 14570.50 17940.77 资产总计 55473.73 61299.77 85397.76 112718.45 短期借款 411.34 0.00 0.00 0.00 应付票据及应付账款 5879.91 5382.95 8117.65 10365.23 预收账款 8.91 5.45 9.19 12.68 应付职工薪酬 411.41 524.57 716.34 916.36 应交税费 4722.49 3473.05 6133.64 7983.15 其他流动负债 5702.08 6817.95 9612.54 11312.60 流动负债合计 17136.13 16203.96 24589.36 30590.01 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 递延所得税负债 55.24 55.24 55.24 55.24 其他非流动负债 3490.96 3490.96 3490.96 3490.96 负债合计 20682.34 19750.16 28135.56 34136.22 归属于母公司的所有者权益 29618.80 35233.44 48178.01 65516.11 少数股东权益 5172.60 6316.17 9084.19 13066.12 股东权益 34791.39 41549.61 57262.20 78582.23 负债及股东权益 55473.73 61299.77 85397.76 112718.45 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流净额 8328.82 10182.17 16129.43 22012.15 投资 -187.98 -391.50 -306.52 -303.10 资本性支出 -2153.20 -4936.84 -5332.60 -5532.90 其他 23.64 344.36 245.61 469.75 投资活动现金流净额 -2317.53 -4983.98 -5393.50 -5366.26 债权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 51.45 0.00 0.00 0.00 银行贷款增加（减少） 0.00 -411.34 0.00 0.00 筹资成本 -3430.86 -165.84 -156.89 -156.89 其他 -437.63 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 -3817.04 -577.18 -156.89 -156.89 现金净流量 1997.85 4621.01 10