科力普保持高增，龙头业绩凸显韧性

事件：晨光股份22年实现营收199.96亿元，同比13.57%；实现归母净利润12.82亿元，同比-15.51%；实现扣非净利润11.56亿元，同比-14.37%。其中22Q4单季实现营收62.67亿元，同比14.86%；实现归母净利润3.47亿元，同比-13.35%； 实现扣非净利润3.13亿元，同比-12.30%。 传统业务持续优化，零售大店逐步回暖，办公直销快速增长。 分业务来看，1）传统核心业务22年收入为84.95亿元，同比下降4%。细分品类看，22年书写工具/学生文具/办公文具/收入分别为21.69/ 31.92 /32.23/亿元，同比-23.09%/+2.06%/-3.44%。公司发力线上渠道，持续推进拼多多、抖音、快手等新渠道业务，晨光科技22年实现营收6.5亿元，同比增长24%。 2）零售大店方面，22年晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入8.8亿元，同比减少16%，净亏损3514万元。截至22年底，公司在全国拥有540家零售大店，同比21年底净增17家，其中九木杂物社489家（直营337家，加盟152家），晨光生活馆51家。疫情扰动下，零售大店开店速度和商超客流暂时承压。 3）办公直销方面，22年晨光科力普实现营收109.3亿元，同比增长41%，贡献3.72亿元利润，同比增长53.6%，实现超预期增长。晨光科力普聚焦发展办公物资采购、MRO工业品、营销礼品、员工福利四大业务板块，积极开拓客户，入围江苏省政采、中国华能、交通银行、中核集团等项目，盈利质量稳步提升，是公司未来发展的重要驱动力。 盈利能力总体承压，降本增效成果显著。22年公司毛利率19.36%，同比-3.85pct，其中书写工具/学生文具/办公文具/办公直销毛利率分别为为39.59%/32.44%/26.33%/8.35%，同比变动-0.99 pct / -0.65 pct / -1.58 pct / -1.02pct，均有不同程度的下滑。费用端：22年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为6.79%/3.97%/ -0.21%/ 0.92%，同比-1.15pct/ -0.26pct/ -0.25pct/ -0.15pct，公司持续推行精益化管理，把MBS管理系统从生产管理向商务管理延伸，降本增效成果显著。 成长逻辑清晰，一体两翼迈向“世界级晨光”。根据公司年报，2023年公司计划实现营业收入246亿元，同比增长23%。公司品牌端渠道端产品端壁垒深厚，聚焦产品优化，加快渠道转型，助力传统核心业务稳健发展。同时公司积极开拓新业务，零售大店和办公直销是未来主要的成长动力。九木杂物社定位为晨光品牌和产品升级的桥头堡，看好后续九木杂物社拓店节奏加快和单店运营能力提升带来的成长动能。办公直销业务方面，公司持续开拓多业务多场景多客户，科力普有望继续保持高速增长。 盈利预测及投资建议 ：我们预计2023-2025年公司实现营业收入249.45/301.73 / 355.84亿元，同比+24.7%/+21.0%/+17.9%； 预计实现归母净利润17.93/21.80/25.44亿元，同比+39.8%/+21.6%/+16.7%；预期EPS分别为1.93/2.35/ 2.74元，对应PE估值分别为25.39/ 20.88/ 17.89X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料成本波动超预期；下游需求超预期波动；新业务增长不及预期 股票数据 财务报表分析和预测