2022年报点评：股权激励彰显信心，敏感肌Plus打造皮肤生态

贝泰妮（300957）2022年报点评 股权激励彰显信心，敏感肌Plus打造皮肤生态 / 2023年03月30日 / 【投资要点】 公司发布2022年年报。2022年实现营业收入50.1亿元（+24.7%），归母净利润10.5亿元（+21.8%），扣非净利润9.5亿元（+17.0%）。对应公司Q4单季度实现营业收入21.2亿元（+10.9%），归母净利润 5.3亿元（+5.2%），扣非净利润5.0亿元（+4.2%）。 盈利能力维持高位，边际销售费用改善。22年公司毛利率/净利率各降0.8pct/0.5pct至75.2%/21.0%。销售/管理/研发费用率分别同比 -1.0pct/+0.7pct/+2.3pct至40.8%/6.8%/5.1%。其中，销售费用因规模效应有边际下降趋势；研发费用同增125%，研发人员新增155人，自研功效性护肤植物原料累计40项，新增自研功能性食品植物原料6项，于多维度多层次研发项目中持续纵深。 子品牌孵化稳步推进，敏感肌抗衰线日益丰富。①薇诺娜：连续5年登天猫美护TOP10，舒敏特护霜蝉联天猫双11舒敏类面霜TOP1，特护精华首发当月登天猫修护精华TOP4，22Q3在私域微信渠道推出高端“臻研御龄”系列，主打敏感肌高阶抗老。②薇诺娜宝贝WinonaBaby：天猫双11婴童护肤TOP4，明星单品温和倍护防晒乳、舒润霜表现亮眼。③瑷科缦AOXMED：定位高端抗老，推出“专妍”“美妍”“萃妍”三个系列，水、乳、精华以及功能性食品等组成的产品矩阵雏形已现，线下渠道铺设稳步推进。④贝芙汀Beforteen：专业祛痘新品牌，通过医研结合+AI深度学习，独创整合性精准治痘方案。 护肤品贡献九成收入，抖音渠道同增超85%。分品类：22年护肤/医疗器械/彩妆分别实现收入45.6/3.9/0.5亿元，同增26%/19%/0.1%。分渠道：22年线上/线下/线下渠道服务等分别实现营收40.3/9.7/0.2亿元，同增22%/37%/10%。线上分平台看，淘系/专柜服务/抖音/京东 /唯品会分别占比41%/9%/9%/7%/6%，同增13%/22%/86%/36%/2%。线下方面，22年公司新增线下直营76家，进一步深耕屈臣氏和OTC药房。 股权激励计划发布，业绩目标提振发展信心。公司拟以62.1元/股向3名高管及295名中层管理及核心技术（业务）人员，授予总量不超过635.4万股限制性股票，约占总股本1.5%。考核目标以2022年为基数，2023-2025年收入/归母净利润均分别同增28%/61.28%/100%，彰显公司发展信心。 挖掘价值投资成长 买入（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 联系人：班红敏 电话：021-23586475 相对指数表现 3/305/307/309/3011/301/31 25.91% 13.80% 1.69% -10.41% -22.52% -34.63% 贝泰妮沪深300 基本数据 总市值（百万元)53953.93 流通市值（百万元)27689.44 52周最高/最低（元）227.00/114.88 52周最高/最低（PE）101.46/47.82 52周最高/最低（PB）19.85/8.83 52周涨幅（%）-28.03 52周换手率（%）319.25 相关研究 《业绩稳步提升，品牌布局构建多维增长曲线》 2022.10.26 《疫情下逆势高增，抗衰品牌AXOMED 上线》 2022.08.31 《主品牌龙头地位稳固，新品类+子品牌增长可期》 2022.03.25 《功效护肤国货之光，医研共创守护皮肤健康》 2022.03.17 公司研究 基础化工 证券研究报告 【投资建议】 22Q4疫情及团队变动等不利因素已逐步消除，公司股权激励计划落地彰显成长信心。当前品牌矩阵搭建稳步推进，抗衰线新品逐步问世，配合公司前期优异的单品打造能力，有望贡献新业绩增量。考虑到疫后增速放缓及股权激励目标，我们下调收入及净利润预测，预计公司2023-2025年营业收入为67.3/85.8/107.7亿元，同比增加34.2%/27.6%/25.6%；归母净利润为13.6/17.1/21.3亿元，同比增加29.3%/25.6%/24.6%；对应EPS分别为3.21/4.03/5.02元，对应PE分别为40/32/25倍，维持“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5013.87 6726.53 8579.92 10774.01 增长率(%) 24.65% 34.16% 27.55% 25.57% EBITDA（百万元） 1240.35 1578.30 1972.78 2466.56 归属母公司净利润（百万元） 1051.23 1359.27 1707.21 2127.35 增长率(%) 21.82% 29.30% 25.60% 24.61% EPS(元/股) 2.48 3.21 4.03 5.02 市盈率（P/E） 60.18 39.69 31.60 25.36 市净率（P/B） 11.39 7.81 6.26 5.02 EV/EBITDA 36.90 31.75 24.68 18.93 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 宏观经济下行风险； 行业竞争加剧风险； 需求复苏不及预期； 改革成效不及预期； 原材料价格波动带来的成本压力。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2514.304025.605379.567383.71 存货 670.75854.651099.751376.10 流动资产应收及预付 非流动资产 1003.681057.621104.781119.01 固定资产 206.37228.31243.46235.69 无形资产 77.94 87.94 97.94107.94 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 6718.728370.6910292.9912773.20 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他长期资产流动负债 其他流动负债 619.49801.08961.521158.96 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 125.07195.07125.07125.07 实收资本 423.60423.60423.60423.60 留存收益 2282.673641.945349.157476.50 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 5715.03 311.70 2218.29 82.78 349.47 287.13 991.87 372.37 125.07 0.00 1116.94 2846.00 5552.27 7313.07 485.80 1947.02 82.78 364.47 294.13 1200.84 399.76 195.07 0.00 1395.92 2846.00 6911.54 9188.21 609.19 2099.71 82.78 379.47 301.13 1468.69 507.17 125.07 0.00 1593.76 2846.00 8618.75 11654.19 744.30 2150.09 82.78 389.47 303.13 1800.06 641.09 125.07 0.00 1925.13 2846.00 10746.10 少数股东权益 49.50 63.23 80.48101.97 负债和股东权益6718.72 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 8370.69 10292.99 12773.20 营业成本 1243.051658.092103.582659.09 销售费用 2047.882791.513603.574417.34 研发费用 254.70336.33454.74581.80 资产减值损失 -18.99 30.00 30.00 20.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 80.58 20.18 17.16 10.77 其他收益 71.88 53.81 77.22107.74 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 8.95 7.50 5.00 3.00 利润总额 1213.861615.292028.772528.04 净利润 1050.421373.001724.462148.84 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润1051.231359.271707.212127.35 少数股东损益 EBITDA 5013.87 56.10 343.04 -14.36 -5.52 -0.03 1212.11 7.19 163.45 -0.81 1240.35 6726.53 100.90 437.22 -76.32 0.00 0.00 1607.79 0.00 242.29 13.73 1578.30 8579.92 128.70 540.54 -115.59 0.00 0.00 2028.77 5.00 304.32 17.24 1972.78 10774.01 204.71 700.31 -148.77 0.00 0.00 2528.04 3.00 379.21 21.49 2466.56 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 769.45 1356.63 1572.79 2091.77 净利润 1050.42 1373.00 1724.46 2148.84 折旧摊销 117.64 53.06 76.84 108.77 营运资金变动 -318.09 13.25 -141.35 -105.06 其它 -80.51 -82.68 -87.16 -60.77 投资活动现金流 -18.49 84.68 -148.84 -87.63 资本支出 -353.41 -92.50 -117.00 -121.00 投资变动 254.21 159.00 -47.00 24.60 其他 80.71 18.18 15.16 8.77 筹资活动现金流 -319.66 70.00 -70.00 0.00 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -319.66 70.00 -70.00 0.00 现金净增加额 431.32 1511.31 1353.95 2004.15 期初现金余额 2009.37 2514.30 4025.60 5379.56 期末现金余额主要财务比率 2440.69 4025.60 5379.56 7383.71 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 24.65% 34.16% 27.55% 25.57% 营业利润增长 19.34% 32.64% 26.18% 24.61% 归属母公司净利润增长 21.82% 29.30% 25.60% 24.61% 获利能力（%）毛利率 75.21% 75.35% 75.48% 75.32% 净利率 20.95% 20.41% 20.10% 19.94% ROE 18.93% 19.67% 19.81% 19.80% ROIC 17.00% 18.11% 18.29% 18.28% 偿债能力资产负债率（%） 16.62% 16.68% 15.48% 15.07% 净负债比率 - - - - 流动比率 5.76 6.09 6.26 6.47