公司首次覆盖报告：零部件出海隐形冠军，拥抱新能源第二成长曲线

零部件出海隐形冠军，拥抱新能源第二成长曲线 —冠盛股份(605088)公司首次覆盖报告 2023年03月20日 陆嘉敏汽车行业首席分析师S150052206000113816900611 lujiamin@cindasc.com 证券研究报告公司研究 公司首次覆盖报告冠盛股份(605088)投资评级买入上次评级 冠盛股份沪深300 100% 50% 0% -50% 22/0322/0722/11 资料来源：万得，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元）17.7252周内股价波动区间21.65-11.04(元)最近一月涨跌幅(％)-8.28总股本(亿股)1.66流通A股比例(％)100.00总市值(亿元)29.38 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 冠盛股份：零部件出海隐形冠军，拥抱新能源第二成长曲线 2023年03月20日 报告内容摘要: ⯁公司专注底盘系统零部件出口，核心产品市占率全球第一。公司主要产品为汽车底盘系统零部件：传动轴总成、轮毂轴承单元、等速万向节等。公司主营产品种类齐全，传动轴总成种类5100余种，轮毂单元3130余种，等 速万向节4100余种，终端车型覆盖丰田、本田、马自达、尼桑、五十铃、铃木、三菱、宝马、奔驰、奥迪、雷诺、欧宝、绅宝、雪铁龙、福特、通用等全球主流车企。公司目前销售以出口为主，主销欧美售后市场，海外收入占比约92%。 ⯁海外：售后业务稳步增长，23年业绩有催化。从行业层面看，全球汽车保有量与车龄稳步提升，汽车维修需求和零部件更换需求随之同步增长，带动汽车后市场行业规模和利润稳步提升。从公司层面看，汽车售后市场业务营收规模与渠道布局深度、广度关联度高，公司于2021年在墨西哥等发展中国家新布局销售渠道，2022年布局进入收获期，相关费用支出放缓。在固定的仓储及渠道建设费用下，公司产品种类大幅扩充，规模效应得以进一步显现。同时，公司新拓悬架、减振器、转向系列等，进一步扩充产品线，近年新产品线营收复合增速有望超30%，毛利率水平较传统产品更高。 ⯁国内：OE市场积极开拓，已配套赛力斯，业绩双引擎触发在即。客户方面，公司凭借现有柔性生产能力高度适配新能源小批量、高响应速度需求的车型，目前已合作配套赛力斯等新势力客户，有望充分受益于赛力斯车型放量；产品方面，除传统优势产品，公司与国机精工共研驱动电机轴承，驱动电机轴承作为自动驾驶汽车底盘核心新增部件之一，是公司切入新能源汽车智能电动零部件的重要契机。驱动电机轴承目前外资垄断，国产替代降本及普及需求旺盛。同时，公司新发可转债募投项目建设前装智能工厂，后续前装市场产能有望逐步到位。我们认为随着公司核心客户放量，在研产品落地，其他新势力客户如小鹏、蔚来、理想、哪吒以及比亚迪等积极开拓有望见成效，随着产能建设落地，公司有望迎来业绩双引擎的增长阶段，前装业务比重有望持续上升。 ⯁盈利预测与投资评级：22年净利润中预计OE市场贡献约5%，23年随着赛力斯销量提升，其他配套新势力客户开拓，OE市场贡献有望继续上升。我们预计22-24年AM市场营收增速23%、21%、20%，OE市场增速70%、70%、65%。我们预计公司22-24年营业收入为32、39、47亿元，同比增长28.7%、21.3%、22.2%；22-24年归母净利润为2.3、3.0、3.8亿元，同比增长95.9%、31.8%、23.8%，对应PE13/10/8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⯁风险因素：海外售后市场增速不及预期、整车配套市场客户拓展不及预期、渠道开拓不及预期、公司新拓产品线营收增速不及预期等。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A1,841 2021A2,487 2022E3,200 2023E3,881 2024E4,742 增长率YoY% -5.4% 35.1% 28.7% 21.3% 22.2% 归属母公司净利润(百万元) 92 117 230 303 375 增长率YoY% -22.7% 27.1% 95.9% 31.8% 23.8% 毛利率% 22.1% 20.2% 22.5% 23.0% 22.8% 净资产收益率ROE% 6.7% 7.9% 13.8% 15.4% 16.0% EPS(摊薄)(元) 0.56 0.71 1.39 1.83 2.26 市盈率P/E(倍) 31.85 25.06 12.79 9.70 7.84 市净率P/B(倍) 2.14 1.99 1.77 1.50 1.26 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2023年03月17日收盘价 目录 1.1公司历史沿革：成立多家海外子公司，股权架构集中7 1.2公司战略布局：售后及整车配套市场双轮驱动10 1.2.1售后业务扩建海外渠道，新增产品线增速快11 1.2.2打入新势力供应链，投资智能工厂增加配套产能11 2.1立足底盘系统售后零部件出海，核心产品市占率全球领先12 2.2底盘系统零部件品类全覆盖，售后市场品牌力强13 2.2生产、外采、检测能力齐备，供应商渠道稳定畅通15 2.3全球仓网系统，海外渠道拓展进入收获期16 2.4合作京东物流，打通端到端数智化供应链管理17 3.1售后市场规模大，竞争格局分散18 3.2欧美汽车售后市场规模大，增长稳健18 3.2.1北美四大连锁18 3.3国内售后市场处于快速增长前夜，公司有望实现降维打击19 4.1整车配套初有成效，驱动电机轴承前瞻布局19 4.1.1配套赛力斯M5，不断开发潜在客户19 4.1.2产线拓展，静待募投项目扩产20 4.2布局新能源驱动电机轴承，高端轴承国产替代大有可为20 5.1营收稳中向好，净利润高速增长22 5.2毛利率水平总体平稳，22年恢复并实现提升23 5.3公司费用率稳中有降，看好公司盈利能力继续提升24 表目录 表1：冠盛股份高管简介9 表2：冠盛股份股权激励方案10 表3：冠盛股份2021年股权激励计划授予情况10 表4：冠盛股份2022年可转债募投项目11 表5：冠盛股份销售模式13 表6：公司六大产品线15 表7：2020年度美国四大汽配连锁18 表8：冠盛股份盈利预测25 图目录 图1：冠盛股份主要产品7 图2：冠盛股份历史沿革8 图3：冠盛股份海外子公司8 图4：冠盛股份股权架构9 图5：冠盛股份业务战略布局10 图6：冠盛股份OEM市场战略突破客户12 图7：冠盛股份与国机精工达成战略合作12 图8：公司2021年度公司营收分布13 图9：公司售后及前装业务营收占比13 图10：售后市场供应链路13 图11：自有品牌和贴牌收入占比（约）14 图12：GSP品牌形象14 图13：冠盛股份主要产品图示14 图14：冠盛股份制造设备15 图15：冠盛股份轮毂自动化生产线15 图16：冠盛股份2022战略供应商大会16 图17：公司仓储网络布局16 图18：公司仓储网络布局16 图19：冠盛股份全球业务均衡布局17 图20：冠盛股份与京东合作智能供应链17 图21：中国汽车保有市场年龄结构分析19 图22：中国汽车后市场规模趋势19 图23：赛力斯M520 图24：冠盛股份OE线驱动轴产品20 图25：轮毂式驱动电机分解示意图21 图26：国内2016-2021年新能源车驱动电机装机量及增长预测21 图27：2022年高端轴承领域外资占垄断地位22 图28：公司历年收入&同比增速23 图29：公司历年归母净利润&同比增速23 图30：公司主要营业收入拆分23 图31：公司各业务营收占比23 图32：公司销售毛利率及净利率24 图33：公司分产品线毛利率24 图34：公司历年费用率24 投资聚焦 公司专注底盘系统零部件出口，核心产品市占率全球第一。公司主要产品为汽车底盘系统零部件：传动轴总成、轮毂轴承单元、等速万向节等。公司主营产品种类齐全，传动轴总成种类5100余种，轮毂单元3130余种，等速万向节4100余种，终端车型覆盖丰田、本田、马自达、尼桑、五十铃、铃木、三菱、宝马、奔驰、奥迪、雷诺、欧宝、绅宝、雪铁龙、福特、通用等全球主流车企。公司目前销售以出口为主，主销欧美售后市场，海外收入占比约92%。 海外：售后业务稳步增长，23年业绩有催化。从行业层面看，全球汽车保有量与车龄稳步提升，汽车维修需求和零部件更换需求随之同步增长，带动汽车后市场行业规模和利润稳步提升。从公司层面看，汽车售后市场业务营收规模与渠道布局深度、广度关联度高，公司于2021年在墨西哥等发展中国家新布局销售渠道，2022年布局进入收获期，相关费用支出放缓。在固定的仓储及渠道建设费用下，公司产品种类大幅扩充，规模效应得以进一步显现。同时，公司新拓悬架、减振器、转向系列等，进一步扩充产品线，新产品线营收复合增速有望超30%，毛利率水平较传统产品更高。 国内：OE市场积极开拓，已配套赛力斯，业绩双引擎触发在即。客户方面，公司凭借现有柔性生产能力高度适配新能源小批量、高响应速度需求的车型，目前已合作配套赛力斯等新势力客户，有望充分受益于赛力斯车型放量；产品方面，除传统优势产品，公司与国机精工共研驱动电机轴承，驱动电机轴承作为自动驾驶汽车底盘核心新增部件之一，是公司切入新能源汽车智能电动零部件的重要契机。驱动电机轴承目前外资垄断，国产替代降本及普及需求旺盛。同时，公司新发可转债募投项目建设前装智能工厂，后续前装市场产能有望逐步到位。我们认为随着公司核心客户放量，在研产品落地，其他新势力客户如小鹏、蔚来、理想、哪吒以及比亚迪等积极开拓有望见成效，随着产能建设落地，公司有望迎来业绩双引擎的增长阶段，前装业务比重有望持续上升。 冠盛汽车零部件制造有限公司成立于1999年，注册地址为浙江温州，公司前身为1985年创立的温州市东瓯电工器材厂。公司主要从事汽车底盘系统零部件传动轴总成、等速万向节、轮毂轴承单元等产品的研发、生产、制造和配套服务，主要销售形式为汽车后市场出口。汽车售后市场订单呈现“多品种、小批量”的特点，经过多年发展，公司在汽车零部件型号全方位覆盖、终端需求预测和APS排产、海外营销网络、仓储中心及分销团队建立等方面形成优势壁垒，与欧美多家大型经销商集团建立良好合作。 1.1公司历史沿革：成立多家海外子公司，股权架构集中 专注汽车底盘系统零部件领域三十载，产品基本实现全球主流车型全覆盖。公司从1985年 开始创业，是中国机械工业500强企业、国家汽车零部件出口基地企业，定位汽车底盘系统零部件全价值链综合服务商，产品包括等速万向节、传动轴总成、轮毂轴承单元、橡胶减震系列、转向和悬挂件、减振器系列等。公司营销网络分布在超过120个国家和地区，产品基本实现对全球主流车型全覆盖，包括丰田、本田、马自达、尼桑、五十铃、铃木、三菱、宝马、奔驰、奥迪、雷诺、欧宝、绅宝、雪铁龙、福特、通用等，拥有员工数量约2300人。 图1：冠盛股份主要产品 资料来源：公司推介材料，信达证券研发中心 成立多家海外子公司，布局欧美及部分发展中国家。1999年公司成立，秉承“全球销售网络+中国制造资源”的发展理念，公司在海外和国内多地成立数家控股子公司和分公司。2003年，公司的第一家海外子公司美国ADI汽车零部件公司在美国亚特兰大成立，2005年在美国南卡罗美纳州并购一家汽配厂并成立GSP北美有限责任公司。2006年公司于德国科隆成立欧洲公司。2020年8月17日公司在上海证券交易所上市。2022年公司墨西哥、波兰仓储中心开放，正式启动发展中国家铺设渠道战略。 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 图3：冠盛股份海外子公司 资料来源：公司年报，信达证券研发中心 公司股权集中度较高，周氏家族合计持股超48%。公司第一大股东周家儒自1999年公司创立起任公司董事长，兼任中国汽车流通协会售后零部件分会理事长，持股31.45%。公司第二大股东AlphaHoldingVenturesLim