疫情提振冰箱冰柜需求，MDI有望受益

事件：万华化学发布2022年一季报，报告期内公司实现营业收入417.84亿元（同比+33.44%，环比+9.33%），实现归母净利润53.74亿元（同比-18.84%，环比+5.23%）。公司2021年年度权益分派每股派发现金红利2.50元（含税）。 原料成本上行对盈利端造成一定压力，但异氰酸酯外需仍强劲。 22Q1公司聚氨酯产品MDI综合含税价差为1.6万元/吨（同比-15%，环比-3%），TDI价差同比+24%，环比+61%，硬泡聚醚价差同比+49%，环比+13%；石化C3/C4平台综合价差环比-3%，C2平台综合价差环比-23%，新材料板块TPU、PC、PMMA价差环比+2%、-19%、+3%。 总体看，一季度公司主营产品价格景气持续，但油煤、LPG等原材料价格上行对价差造成一定压力，TDI受供给侧影响价差表现较好。据Wind，出口方面，一季度MDI、TDI出口总量处于历史高位，同比虽有下滑，但外需仍然强劲；从产销看，据公告，22Q1聚氨酯板块销量同比+3%，环比-3%，石化板块产量同比+37%，环比-4%（模拟扣除LPG贸易），新材料板块销量同比+28%，环比-8%。综上所述，22Q1公司实现毛利润85.87亿元，费用率（四费&税金）为5.2%（同比-2.5pct）。（详细数据图表请见后文） 国内疫情囤货刺激冰箱冰柜销量提升，聚氨酯板块有望受益。据奥维云网和中怡康，3月冰箱、冰柜销售增速同比分别-2.7%、+0.7%，此外，4月4日-4月10日上海线下冰柜销售额同比+113.2%，销量同比+153.2%，原因在于近期疫情反复，动态清零防控政策下，居民出于应急储备需求倾向于购臵容量更大的冰箱，由此带来冰箱冰柜销售增加。据百川盈孚，2021年我国MDI表观消费量208万吨，用于白色家电占比47%，考虑到疫情对供给和物流侧带来的巨大扰动（近期上海MDI装臵均降负运行），以及5、6月亚洲MDI装臵近120万吨产能进行例行检修，叠加近期汇率贬值可能利好冰箱冷柜出口，未来MDI内需拉动值得期许。另一方面，俄乌冲突导致的欧洲天然气供应危机短期看难以缓解，据天天化工，BASF称如果俄罗斯向德国路德维希港基地供应的天然气减少至当前需求的一半以下，其全球最大的化工一体化基地生产运营可能会完全停止，欧洲TDI、MDI产能分别占全球的24%、27%，仅次于中国，若欧洲异氰酸酯生产受影响，届时势必造成价格大幅波动，公司出口亦有望受益。 投资建议：预计2022-2024年归母净利润为231.1、257.0、284.7亿元，维持买入-A投资评级。 风险提示：产品或原材料价格大幅波动，下游需求不及预期。 图1：万华化学主要产品价格与价差跟踪 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表