多业态稳步推进，文创巨头稳健成长

投资要点 业绩摘要：公司发布2021年年报，2021年实现收入176.1亿元（+34%）；实现归母净利润15.2亿元（+20.9%）；实现扣非归母净利润13.5亿元（+22.4%）。 其中，2021年Q4公司实现营业收入54.6亿元（+18.6%）；实现归母净利润4亿元（+17%）。 业务结构变化，盈利能力小幅回落。2021年公司整体毛利率为23.2%（-2.2pp），主要系低毛利率的办公直销业务占比提升。其中，2021年公司办公直销毛利率为9.4%（-1.6pp），办公文具毛利率为27.9%（-0.3pp），学生文具毛利率为33.1%（-0.3pp），书写工具毛利率为40.6%（-0.3pp）。费用率方面，2021年公司整体费用率为13.3%（-1pp）。其中，公司销售/研发费用率为7.9%（-0.5pp）/1.1%（-0.1pp）；管理费用率为4.2%（-0.4pp）；财务费用率为0.04%（-0.03pp）。 综合来看，公司净利率为8.6%，同比下降0.9pp。2021年公司实现经营性现金流净额15.6亿元，同比增长22.8%。 巩固核心业务优势，实现新业务高速增长。公司传统核心业务实现收入88.8亿元，同比增长17%；科力普营收77.7亿元，同比增长55%。晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入10.5亿元，同比增长60%；其中，九木杂物社实现营业收入9.5亿元，同比增长70%。晨光科技收入5.3亿元，增长11.3%。整体来看，公司综合运用渠道、品牌、设计、研发和供应链优势，全面推动传统核心业务稳定发展，提升精品文创产品在传统渠道的占比。同时，公司持续发展壮大新业务，提高晨光品牌的市场销售占比。预计未来随精品文创赛道逐渐成熟，办公直销和零售大店新业务有望高速增长，提高公司的整体盈利水平。 推进全渠道布局，提升零售服务能力。2021年，公司在全国拥有36家一级合作伙伴、覆盖1200个城市的二、三级合作伙伴和大客户，超过8万家使用“晨光文具”店铺招牌的零售终端，523家直营零售大店。其中，晨光生活馆60家，九木杂物社463家（直营319家，加盟144家），九木较年初增长102家，开店推进符合预期。面对疫情反复的干扰，晨光零售大店业务仍然保持亮眼增长。 生活馆（含九木）2021年净利润为-2109万元，较2020年明显减亏。晨光科技亏损有所扩大，期待经营优化持续改善。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为2.01元、2.42元、2.83元，对应PE分别为24倍、20倍、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：传统业务销售增长不及预期的风险；新业务推进不及预期的风险；利润率下行的风险。 指标/年度