华创固收30-10y为什么压不动 但后续有空间 周观点系列会议324期

债市整体策略观点

• 市场现状：9月以来债市进入巩固等待期，政策发力节奏慢于预期，叠加通胀预期变动、监管传闻扰动，债市延续低位窄幅震荡。
• 核心问题：探讨30Y-10Y国债期限利差为何压不动及后续压缩空间。
• 利差压不动原因：
  • 机构参与分层明显：交易盘灵活博弈，配置盘入场点位要求高（中小银行在2.24%以上，保险资金在2.22%以上），导致利差受阻。
  • 资管资金充裕期，其他品种利差已压缩到位（城投债、50年期超长债），30年期国债配置价值不突出。
• 利差后续压缩空间：
  • 中期视角：年末债市调整后仍有上行空间，30Y-10Y利差将压缩，尤其在9-10月超长债供给结束后。
  • 供需结构优化：明年超长债供需结构将改善。
  • 配置资金介入：各类品种利差压缩后，30Y-10Y利差配置价值凸显，推动下行。
• 利差中枢判断：今年中枢约47BP，明年逐步向40BP迁移。
• 操作建议：近两周资金波动高，建议多看少动，结合负债稳定性调整操作；中长期仍乐观，若调整可择机布局，警惕年内结算止盈资金波动。

信用债市场热点问题

• 南向通最新政策：社保基金或可通过南向通投资境外债（规模近3.8万亿元），若落地将推动中资点心债利差压缩。
  • 政策调整：2025年南向通扩围至保险、基金、理财、券商，额度提升。
  • 投资范围：目前仅开放点心债，美元债暂未放开。
  • 投资机会：关注境外点心债利差压缩。
• 中小企业拖欠账款清欠：国务院办公厅发布通知，明确财政、金融化解路径，对营商环境有积极意义。
  • 跟踪维度：财政端发力进度、地方国企金融端支持。
• 隐性债务追责案例：中央纪委与财政部首次联合通报6起案例，与过往相比：
  • 首次联合通报，首次提及“新增隐性债务不消化存量旧账”。
  • 处罚力度提升，涉事人员职级更高。
  • 首次批量涉及正科级干部及事业单位、城投平台人员。
  • 化债不实案例占比提升（3起）。
• 格力重组及华发换帅：
  • 格力重组：收购华发集团直接及间接持有的珠海投资控股股权、免税集团20%股权，属珠海市整合文旅资源战略。
  • 华发换帅：郭吉同时兼任两家国企董事长，推进国企整合。
  • 关注点：重组对华发债务压力的缓解幅度、人事调整对信贷资质的影响。

转债市场观点

• 市场阶段：进入“扭转熊”关键节点，需警惕调整压力。
• 核心风险：密集强赎带来的赎回潮可能改变高价转债转股预期，传导至溢价率引发调整。
• 估值修复博弈：转债估值压缩超一个月，上周回调后出现超跌修复博弈，估值修复指数处于历史70%分位数。
  • 指标有效性下降，短期超跌已兑现，后续难贡献超额收益。
• 防守配置建议：
  • 临期转债估值压缩明显，但难走出独立行情，仅适合防守。
  • 剩余期限不足220个交易日时，时间价值快速收缩，临期转债不适合配置，需审慎判断。
  • 统计显示，临期转债即便估值最低分组，120天持有也仅微利，其余分组呈负超额收益。