兴证能源化工龙头系列汇报：中煤能源篇

核心要点

中煤能源作为央企综合能源平台，核心投资逻辑在于：稳定的煤炭资产盈利底盘，叠加煤价上行修复和煤化工景气提升，以及未来分红提升空间，摆脱仅依赖煤价的传统定位。

各业务板块情况

1. 煤炭主业

   • 资源主要分布于山西、内蒙、陕西、新疆等地，截至2025年末煤炭资源量263亿吨、可采储量129亿吨，年产销量稳定在1.3亿吨左右。
   • 动力煤占比90%、炼焦煤占比约10%，动力煤长协占比约75%，价格波动远小于港口煤价，2025年吨煤成本约250元。
   • 长协机制稳固盈利中枢，随煤价上行吨毛利扩张，2026年上半年吨毛利扩张14元。
   • 两新矿井（里地煤矿、威子沟煤矿）分别为200万吨、400万吨产能，将于2027-2028年投产，增量较小。

2. 煤化工

   • 现有产量约600万吨，2026年上半年贡献23亿元毛利，为上半年业绩增量来源。
   • 榆林煤化工二期90万吨聚烯烃项目、液态阳光项目预计年底投产，当前油价高位运行支撑化工品价格，叠加资产煤成本优势，2026-2027年煤化工利润贡献将大幅增长。

财务与分红情况

1. 财务指标

   • 资产负债率从2019年近60%降至2025年末45.8%，2026年上半年维持46%左右，杠杆持续优化。
   • 2019-2025年经营现金流净额始终高于资本开支，煤化工项目支撑资本开支，预计2027年起资本开支逐步下降。
   • 2025年净利润预计约183亿元，对应EPS1.38元。

2. 分红潜力

   • 2025年现金分红比例为28%，低于板块高分红龙头，随着资产负债表优化，后续分红具备较大提升空间，该价值尚未被市场定价。

风险与关注

1. 煤价波动风险：若后续煤价中枢下行，可能抵消部分成本压缩带来的盈利弹性。
2. 项目投产进度风险：煤化工新项目若未能按计划投产，将影响利润增量释放。
3. 成本上升压力：安全储备等成本在煤价回升后释放，可能对盈利形成一定压制。