长江宏观：超强厄尔尼诺助推全球商品牛市

发布时间：2026-09-02 一、AI总结内容 一、核心背景 1. 本次电话会议为长江证券研究所白名单客户服务，严禁未经许可对外传播 2. 属于长江宏观厄尔尼诺系列对话，本次联合固收团队，从宏观与大类资产配置视角分析超强厄尔尼诺对商品及通胀的影响 二、厄尔尼诺核心特征 1. 厄尔尼诺指赤道东太平洋海表温度较常年偏高0.5℃以上，偏高2℃以上为超强厄尔尼诺，历史共3次，本次预测峰值超3℃，为150年一遇的超强厄尔尼诺 2. 本次厄尔尼诺平均将持续11个月，影响覆盖今年下半年至明年上半年，对全球气候影响为：太平洋东端（巴拿马、秘鲁）偏涝，西端（印尼）偏旱，我国呈现南涝北旱、冬季偏暖冬的特征三、厄尔尼诺对各领域的影响 1. 农产品：东南亚天然橡胶、棕榈油，拉美大豆、小麦、玉米等受降雨温度影响，国际定价品种价格或上涨，我国主粮供给充足，但天然橡胶、棕榈油等存在输入性通胀压力2. 运输：巴拿马运河因干旱水位下降，运力收紧，运价抬升3. 水电与煤炭：我国南涝北旱将扰动部分区域水电供给，进而影响电煤价格4. 矿产：亚马逊、拉美极端天气或导致铜矿等采矿受阻，干扰供给 四、商品牛市逻辑及大类资产判断 1. 商品牛市核心逻辑：超强厄尔尼诺推升全球通胀，叠加法币信用侵蚀引发实物资产重估，且主要商品供给端均有扰动，科技主线熄火后资金或转向商品2. 黄金：受债务危机、法币贬值驱动，年底前若海峡问题解决，金价在4300-4700美元/盎司区间后或继续上涨，当前回调为阶段性调整3. 铜：供给端短中长期均偏紧，国内库存多为战略储备不会投放，9月底铜关税或扰动价格，铜价有底部支撑4. 原油：全球库存已消耗较多，上游产能受损修复缓慢，下半年价格中枢或在75-80美元/桶，难跌到年初低位五、风险与关注 1. 美国若通胀未改善可能加息，但美联储及联储官员发言显示加息概率低，除非海峡问题长期未解决2. 主要商品供给扰动的实际影响程度需跟踪极端天气的具体变化3. 地缘政治冲突可能加剧商品价格波动 二、音频原文（转写） 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户，未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。长江证券保留追究其法律责任的权利。好的，各位投资人，大家晚上好，欢迎大家收听。长江宏观对话行业栏目。 呃，我们这期对话呢，是在我们整个厄尔尼诺系列下的一个对话。那么我这边的话呢，是长江宏观团队负责人 孙晓晓。呃，我们在过去的呃，一周半的时间之内呢，我们在厄尔尼诺系列里面先后对话了农业，然后对话了这个呃，金属、煤炭，然后交运、化工和这个呃，电力。呃，然后这个今天的话呢。 呃，我们是去呃对话这个固收啊，然后呢，从整个 呃，宏观的视角跟这个利率和商品的这样一个视角去做一个分享。嗯，那么今天我们固收这边的话，我们是邀请到了马俊老师啊。马俊老师是主要看这个大类资产配置的。然后今天来一起跟我们聊一聊厄尔尼诺对于整个 商品这边的一个影响。 呃，那么今天内容的话，我们分为三个部，呃，两个部分。那么第一部分的话，是由我这边啊，宏观这边，宏观小小这边跟大家汇报一下宏观层面，我们当下为什么去提醒大家关注厄尔尼诺。也对厄尔尼诺的潜在影响。啊，有哪些强度有多大？ 然后第二部分的话呢，我们再由这个固收的。呃，马军老师跟我们详细去分享一下，呃，他从这个呃商品这个大类资产配置的视角。然后又是怎么看待厄尔尼诺的影响的啊，这是今天两个部分。呃，那么首先，呃，我这边先来给大家做汇报啊。 呃，为什么我们在当下第一点，为什么在当下这个时间点去关注厄尔尼诺？其实呢，关于厄尔尼诺讨论呢，我们在Q一、Q二的时候就已经关注到了，已经也做了一些研究。但是当时在整个物价领域可能。最为关注的还是另外一个事件，就是这个美伊冲突之下的油价上行。 对于全球通胀的影响，它会更大一点点啊，因为它权重也是比较高的，然后上行的速度也比较快。所以呢，可能厄尔尼诺在油价面前可能就是关注度会相对而言。多一些。然后再一个的话，就是厄尔尼诺本身它的形成。 包括它的概率，呃，这个强度也需要时间，呃，那么一般情况下我们说。这个连续五个月的厄尔尼诺称之为一次厄尔尼诺事件。那么从今年的五月份到现在的话，也差不多是快形成。呃，可以称之为呃一次二引动事件了，并且它的强度。 然后包括预期，包括最近的一些天气的变化啊，然后也在慢慢的这个呈现出来啊。呃，所以呢，我们觉得在这个时间点应该去呃，对这个事情做一些关注啊。而且之前Q二的话是油价是上行，那么现在的话整个油价 呃，有产业链是往下走。那么可能全球的这个通胀中枢啊，不不管是我们的PPI同比，还是美国的CPI同比，可能都是在缓慢往下的。 那么这个时候如果说是有一个物价上行的一些干扰因素的话，那么维尔尼诺可能是其中一个啊，所以这是我们说。呃，第一个这个时间点关注的原因。那么第二点就是呃，为什么当下这个通胀它变得非常的重要啊？呃，可能尤其是在海外。 呃，对于比如说美联储这边，或者对于其他经济体啊，包括欧洲，包括日本这边，它都变得很重要。呃，因为它会影响到这个货币政策的一个。决议哈，或者是他的决定。呃，那比如说这个上周这个沃什在这个分后会议年年会上。 啊，有发言说，呃，这个如果说通胀没有这个很清晰，或者是以足够的速度向百分之二靠拢的话，那么他觉得美联储还有一些事情要做，那么一度是影响到大家对于九月份加息的这样一个预期啊。呃，所以我们说从这样 一个视角来看，那么如果厄尔尼诺它的强度，然后影响到了全球的通胀的话，那可能它会引起一一系列连锁效应。所以我们也也值得我们在这个时间点，从宏观视角去做一些。这个分析啊。 这是第二点，那第三点的话是从整个投资视角啊，呃，因为整个Q二的话，或者是呃，整个Q二吧，整体大家的这个投资相对还是呃比较极致的，或者是比较集中的啊，集中在这个科技领域。那么现在的话，呃，这个科技叙事相对而言这个主线不太明确之后呢。那么整个投整个投资风格会相对再再平衡一些。所以我们也是希望在这样的一个背景之下，从宏观视角去找一些。 这个逻辑啊，尤其是一些啊偏底部的行业，如果又遇到了这个尔尼诺有些呃涨价的这样一个动力的话，或者是有这样一个边际变化的话，那可能会有一些投资机会啊，所以我们也是。呃，这个在这个时间点啊，这个宏观牵头联合我们。行业组啊，就是比较呃各个行比较强大的行业组，我们去做这样的一个联合，然后跟大家去把厄尔尼诺这个事情。跟大家去呃分解清楚啊，就大家如果感兴趣的话，可以去看我们呃过往的这样一个对话，也可以呃看我们的相关的一个报告啊。 这是第一部分啊，这个背景我们讲清楚。然后第二份的话，我们把厄尔尼诺的这个行程。然后他的。呃，强度然后持续时间，然后影对我们国家的影响，对全球气候的一个影响，以及它的潜在的影响的一些产品和线索，然后我们去做一下统一的梳理啊。 呃，首先鳄鱼鳄的话，它特指 呃，一个这个呃智利秘鲁附近的这样一个海，呃，海底海表面的温度啊。如果它的温度超过零点五度的话，我们就称之为是厄尔尼诺。如果这个温度超过两度的话，我们称为超强厄尔尼诺。那么基本上历史上呃超强厄运诺只有三次啊，分别是8283年、998年和这个1516年。 啊，所以在这个跟大家沟通过程当中呢。大家也经常去。的历史去做对比啊。嗯，当然每次历史它可能不不完全相同啊，这个背景可能还呃需要大家再分这个这个。 呃，着重去这个拆开去分析一下啊，这个我们后面会专门去深度去找这个问题。呃，那么这是我们说历史上的情况，那么 我们说三次超强厄尔尼诺都没有超过最高的那个O I啊，峰值O I是没有超过2.6度的。啊，然后今年的话，呃，以我们国家气象中心的预测的话，那么最高温可能是超过三度。那么超过三度的话，其实就意味着说有呃这次是历史最强的厄尼诺。 啊，就是呃百年一遇的，或者是一百五十年一遇的这样一个水平啊，所以这个事件我们觉得还是需要去关注一下的。然后至于持续时间的话呢？那么持续大概是十一呃平均时间啊，平均的话大概是十一个月，也就是说今年的下半年，包括明年的上半年。啊，以致也包甚至于说是厄尔尼诺结束之后的一个年份。 那么可能都会在这样一个。天气比较。呃，极端变化的这样一个影响范围内啊。持续时间还是比较久的。 然后至于它对于不同地区的影响，我们简单的去讲一下洛里诺它这样的形成的一个机制啊。那么正常，比如说在夏季的时候，我们赤道附近是吹这个东风啊，把我们太平洋东的这样一个暖流。然后吹到太平洋西，那么到这个呃印度尼西亚这边。从南岸这边就会因为这个暖气流过来，它就会形成降雨啊，这正常年份。 那么厄尔尼诺年份每隔两到七年的话，这样一个太平洋东的这个暖流吹过来的速度就会减弱啊。那么它就会聚 集在太平洋东这块啊，所以我们说像这个巴拿马那边啊，它就偏热啊，因为暖气流在那边，然后以及再往下再往南边智利跟秘鲁这边呢，它就会偏涝啊，载雨比较多啊。那么呃，反过来到另外一端，因为这个暖气流没有到这个太平洋西，所以像印度尼西亚那边，它就是降水不足啊，它是偏旱的，然后底层的这样一个这个冷水就。 会上来，因为因为表层的这个热水没有过来地，可能表水会冷水会上去，它就偏冷偏旱啊。这个是对太平洋东西两侧的这个不同的这个呃天气影响都跟往常我跟往年它是反常的，所以会影响到相关农作物的这个生产啊。然后对我们国家的影响是通过特大高压来影响我们的呃呃温度跟降水。那么整体而言的话呢，我们对我们这边下是南涝北旱的呃，所以在夏季的时候我们下雨会多一点啊，当然主要是偏这个中下游，然后 到冬天的话呢，可能是偏这个暖冬的啊，它大概是这样的一个影响。 呃，那么这个我们把天天气的影响啊，当然除了这个太平洋东西之外，可能其他的区域也有一些影响啊。呃，我们把这些简单讲完之后呢，我们再来梳理一下它影响的线索。那么第一条比较直接的就是影响这个农产品啊，因为农产品是最直接的呃，在这个赤道附近啊，呃，比如说像这个呃，印度尼西亚那边，呃，这个东南亚那边的天然橡胶啊、棕榈油啊，这种都是弹性是在历上来看都是弹性是比较大的啊。 然后除了这个 这两个之外，还有一些其他的，包括甘蔗呀，然后这个棉花呀、玉米呀、大豆啊，然后咖啡豆、咖啡呀、咖啡豆啊、可可啊等等，这种都会受影响啊。历史上它的弹性还是比较强的。呃，那么这个因为今年全球呃海外的话有一点点这个缺粮，所以它对全球呃对其他国家的这样一个农产品的价格可能影响稍微大一点。对于我们国内的话，因为我们主粮相对是呃比较稳定的啊，或者说供给是比较充分的，所以可能这个对于我们主粮的影响没有那。 那么大，但是一些输入性的就是我们进口依赖度比较高的，像天然橡胶、可棕榈油等等等这种。这种进口依赖度相对比较高的，那可能会有一定的这个输入性通胀的压力啊，这个是。农产品这块。然后第二个，我们刚刚讲到了这个。 运输啊，比如说在巴拿马那边。然后我那个巴拿马运河那边水位可能会因为天气过于的热。它可能会水位有些下降。然后进而会影响到这个呃运价，就是运价可能会抬升啊，影响到整个运输的价格。 那么所有跟贸易跟海上贸易相关的价格可能都会因此。而去产生啊。然后第三个的话，呃，像这个，呃，因为我们这边是南涝北旱嘛，所以它可能会在部分地区啊，水的来水会多一点，部分地区来水少一点点，所以它可能会对这个水电的供给啊，或来水的情况，对水电的价格、电煤的价格产生一些扰动。啊，然后第四个可能是对一些。 啊，比如说像这个。自然资源、天然气，然后包括这个呃铜矿，然后这种开采的过程当中。然后因为极端天气的影响，可能会影响到减产，或者是影响到。这样影响价格啊，所以这是我们说我们梳理下来的一些这个因素，其实呃还是挺多的啊。 那么整个二零一六它最终汇总的一个效果就是呃可能会推升全球的一个通胀啊。所以那么如果通胀上来之后，呃，那么进而对于全球的这样的一个。呃，本身就在一个商品的这样一个呃，这个牛市里面，它可能会有一些这个。呃，助推的这样一个效果啊。 所以这也是我们今天这个，我们之所以我们去邀请固收老师跟我们去做呃分享的原因啊。那么固接下来我