独立云厂商稀缺标的，AI浪潮驱动智算云业务高增

核心观点

金山云作为稀缺独立云厂商，受益于AI浪潮，智算云业务高增成为核心增长引擎。公司背靠金山、小米生态，拥有中立云厂商定位、垂直行业经验及全栈服务能力，未来有望同时受益于外部AI智算需求扩张及生态内需求提升。

行业分析

2026年AI产业供需两端共振，推动推理需求高速增长。企业Agent领域，传统SaaS厂商有望成为核心玩家。沙利文预计中国AISaaS市场规模将从2024年703亿元增长至2027年的1510亿元，2024-2027年CAGR达29%。行业竞争将转向模型生态、工具链、推理效能、行业适配度等综合能力，全栈型厂商竞争优势突出。

公司分析

金山云从垂直场景云走向全栈智算云，推出金山云星流平台，提供从模型开发、训练到推理的完整生命周期管理。公司差异化优势明显，未来有望受益于AI智算需求扩张及小米、金山生态内需求提升。

2026年Q2业绩

• 收入30.7亿元，同比+30.8%，创单季历史新高。
• 公有云收入23.6亿元，同比+45.1%，智算云业务核心驱动。
• 行业云收入7.1亿元，同比-1.3%，主因客户决策周期拉长及低质量业务收缩。
• 智算云账单同比+82%至13.3亿元，占公有云收入比重提升至56%。
• MaaS业务收入环比26Q1高增至12倍以上，主要受益AI云需求爆发。
• 小米及金山生态收入为8.1亿元，同比+28%，占总收入26%。
• 生态外客户头部体量提升、覆盖范围扩大，前五大非生态客户收入同比+51%。
• GAAP营业利润率同比+14.7pct至0.7%，历史首次转正。
• 毛利率15.2%，同比+0.8pct；销售费用率/管理费用率分别同比-1.9/-9.9pct至3.7%/4.6%。

财务预测与投资建议

• 预计金山云26-28年收入129/169/212亿元，同比+35%/+31%/+25%。
• 预计金山云26-28年经调整利润-5.1/-1.6/-0.03亿元，同比+8%/+68%/+98%。
• 预计金山云26-28年毛利率为15.3%/15.6%/15.9%。
• 预计金山云26-28年销售费用率为4.3%/3.8%/3.6%，管理费用率为6.0%/4.8%/4.3%。
• 首次覆盖给予“优于大市”评级。

风险提示

• AI算力需求及商业化不及预期。
• 客户及关联方集中度较高的风险。
• 云服务行业竞争加剧。
• 盈利能力改善不及预期。
• 资产负债率较高及流动性风险。
• 商誉减值风险。
• 行业政策监管及数据安全风险。