泡泡玛特（09992.HK）：中国韧性增长，海外短期调整，星星人表现验证IP平台化能力

泡泡玛特2026年半年报显示，公司实现营收171.7亿元，同比增长23.8%。经调整后净利润51.6亿元，调整后净利率为30%，同比下降3.9个百分点。公司维持“买入”评级，展现出较强的经营韧性。具体来看，中国市场营收122亿元，同比增长47%，占总营收的71%。线上渠道表现亮眼，同比增长63%，其中抽盒机收入20.6亿元，同比增长83%，抖音平台收入同比增长74%。线下渠道稳健增长，同比增长35%，零售店收入60.9亿元，同比增长38%，机器人商店收入7.8亿元，同比增长15%。海外市场营收49.7亿元，同比下滑11%，但线下渠道增长21%，线上渠道下滑44%。公司正从规模扩张转向精细化运营，短期调整后有望恢复增长。

泡泡玛特在中国市场的增长点主要集中在线上和线下渠道的协同发力。线上渠道表现尤为突出，同比增长63%，主要得益于抽盒机业务的高增长，收入达20.6亿元，同比增长83%，以及抖音平台的高效运营，收入同比增长74%。这些线上渠道的强劲表现，显著提升了公司的整体营收。线下渠道同样稳健增长，同比增长35%，其中零售店收入60.9亿元，同比增长38%，机器人商店收入7.8亿元，同比增长15%。线上线下渠道的互补增长，共同支撑了泡泡玛特在中国市场的强劲表现。此外，公司还积极拓展新零售模式，进一步巩固了市场地位。

泡泡玛特的IP平台化战略已展现出显著成效，其中星星人IP表现尤为亮眼。2026年半年报显示，星星人IP营收达到26.5亿元，同比增长581%，成为公司第二大IP，仅次于THE MONSTERS。这一增长表明，泡泡玛特的IP孵化能力具备可持续批量产出能力，有效降低了单一IP的依赖度。同时，MOLLY营收9亿元，同比下滑34%，进一步凸显了星星人IP的强劲增长势头。此外，毛绒产品营收98.2亿元，同比增长60%，占比57%，主要由LABUBU、星星人等新锐IP驱动，进一步验证了公司IP平台的多元化发展潜力。

当前泡泡玛特的市场现状呈现出中国市场的强劲增长与海外市场的短期调整并存的局面。中国市场方面，公司营收122亿元，同比增长47%，线上渠道同比增长63%，线下渠道同比增长35%，展现出较强的市场渗透能力和渠道韧性。海外市场方面，营收49.7亿元，同比下滑11%，主要由于线上渠道承压下滑44%，但线下渠道增长21%，显示出公司正逐步从规模扩张转向精细化运营。整体来看，泡泡玛特在中国市场的稳健增长和IP平台化战略的成功，为其长期发展奠定了坚实基础，短期海外调整有望逐步恢复。

泡泡玛特研报中提示的主要风险包括产品表现不及预期、行业竞争加剧以及宏观经济波动。产品表现方面，若公司新推出的IP或产品未能获得市场认可，可能影响营收和利润增长。行业竞争方面，随着更多IP孵化平台的涌现，市场竞争将更加激烈，可能压缩公司的市场空间。宏观经济波动方面，经济下行压力可能影响消费者的购买力，进而影响公司的销售业绩。此外，原材料成本上涨和汇兑亏损也可能对盈利能力造成压力，需密切关注相关风险因素。