国泰海通食饮 蒙牛乳业盈利重估周期共振

这份研报分析了乳制品行业的周期性波动，指出原奶周期筑底见低，预计2026下半年至2027年迎来供需反转，奶价温和上涨。上游牧业公司2026年上半年普遍扭亏为盈，下游乳制品龙头企业盈利改善可期。蒙牛当前估值处于低位，具备业绩修复动力，投资弹性相对突出。研报还探讨了乳制品行业经历的三轮完整周期，当前处于下行周期底部，并分析了近期行业出现的三个边际变化：供需增速变化、散奶和原奶价格上涨、上游报表盈利拐点。预计2026年三季度供给端收缩，需求端回暖，奶价季节性上涨；中长期看，深加工释放需求增量。

乳制品行业当前处于下行周期底部，但预计2026下半年至2027年有望迎来供需反转。近期行业出现三个边际变化：供需增速出现变化、散奶和原奶价格上涨、上游报表盈利拐点。预计2026年三季度供给端收缩，需求端回暖，奶价季节性上涨。中长期看，深加工释放需求增量，行业整体有望逐步复苏。上游牧业公司受益于奶价上涨，利润端明确体现；下游乳制品龙头企业通过格局改善和利润兑现获得弹性。

研报重点分析了乳制品行业的周期性波动及其对上下游企业的影响。具体包括原奶周期的底部筑底和未来供需反转的预期，以及奶价温和上涨对上游牧业公司和下游乳制品龙头企业盈利改善的推动作用。此外，研报还深入分析了蒙牛的估值、业绩修复动力和投资弹性，推荐了弹性较大的上游牧业公司如现代牧业、悠然牧业，以及下游乳制品龙头企业蒙牛和伊利。蒙牛的核心逻辑在于低估值（12-14倍PE）、低基数，叠加收入改善、费用率优化、上游拖累收敛三重业绩修复动力。

当前乳制品行业处于下行周期底部，但已出现边际改善迹象。原奶周期筑底见低，预计2026下半年至2027年迎来供需反转，奶价温和上涨。近期行业出现三个边际变化：供需增速出现变化、散奶和原奶价格上涨、上游报表盈利拐点。预计2026年三季度供给端收缩，需求端回暖，奶价季节性上涨。上游牧业公司2026年上半年普遍扭亏为盈，下游乳制品龙头企业盈利改善可期。整体看，行业正逐步走出低谷，未来有望迎来复苏。

研报提示了乳制品行业和蒙牛乳业面临的风险。首先，需求复苏可能不及预期，奶价上涨节奏或慢于预期。其次，蒙牛乳业补税影响为短期可控的小几亿规模，但需关注长期征管口径扩大的风险。此外，体育大年营销费用投入可能对蒙牛短期利润形成一定压力。这些风险需投资者关注，但研报强调长期来看，乳制品行业周期性波动和龙头企业的基本面仍具备投资价值。