国泰海通食饮 乳业大涨 周期寻底 否极泰来

这份研报主要分析了乳业的上游原奶周期拐点及下游乳制品需求修复情况。报告指出，从供给端看，国内奶牛存栏数自2024年起持续降低，预计2026年虽受口蹄疫影响但总体仍保持降存栏趋势，26Q3奶牛热应激和青储期将至可能进一步收缩供给。需求端方面，26Q2起国内合同奶和散奶价格已有积极表现，牧业盈利改善，当前奶价处于历史低位，供给去化有望驱动奶价回升。报告认为国内原奶供需已接近平衡，有望于26H2迎来反转。从下游看，乳制品C端需求逐步修复，B端发力推动乳制品深加工短期放量，内资企业产能爬坡推动国产替代和下游扩容，提高原奶消化承载力。中长期来看，消费力提升和健康化概念驱动乳业增长，渗透率提升和品类扩张提供量增机会，向高附加值产品迁移实现结构升级。报告还分析了周期步入右侧对上游牧业龙头和下游乳业龙头的利好，指出奶价上行直接利好牧业龙头收入端，供需平衡和牛肉价格中枢抬升降低淘汰牛损失，饲料价格较低及牧场降本增效使成本端受益。对于乳业龙头，周期上涨利好其发展，行业喷粉规模收缩、乳企减值损失降低，低价原奶供给收缩倒逼尾部产能出清，改善行业竞争格局。龙头凭借供应链能力和品牌力提升份额。

乳业赛道未来发展趋势向好。从上游看，原奶供需结构将逐步改善并趋于平衡，预计26H2有望迎来反转。供给端持续收缩，奶牛存栏数下降，奶价有望回升，这将利好牧业龙头企业提升收入和改善成本结构。从下游看，乳制品需求逐步修复，C端消费力提升和健康化概念驱动乳业增长，渗透率提升和品类扩张提供量增机会，向高附加值产品迁移实现结构升级。乳制品深加工短期放量确定性最强，内资企业产能爬坡推动国产替代和下游扩容，提高原奶消化承载力。此外，周期上涨将利好头部乳企，行业竞争格局改善，龙头凭借供应链能力和品牌力有望提升市场份额。整体来看，乳业赛道具备长期增长潜力，尤其关注具备较强管理能力和成本控制能力的龙头企业。

研报重点分析了乳业的上游原奶周期和下游乳制品需求两个核心方向。上游方面，报告详细分析了国内奶牛存栏数的下降趋势、口蹄疫等外部因素对供给的影响、奶价的历史低位以及未来供需平衡的可能性，并指出26H2原奶供需有望迎来反转。下游方面，报告重点分析了乳制品C端需求的逐步修复、B端乳制品深加工的短期放量、内资企业产能爬坡推动的国产替代和下游扩容，以及中长期消费力提升、健康化概念驱动下的乳业增长机会。此外，报告还重点分析了周期上涨对上游牧业龙头和下游乳业龙头的利好，包括奶价上行对牧业龙头收入端的直接利好、成本端受益情况，以及周期上涨对乳业龙头市场份额提升的推动作用。这些分析为投资者理解乳业当前格局和未来发展趋势提供了全面视角。

当前乳业市场现状呈现供给收缩与需求修复并存的态势。供给端，国内奶牛存栏数自2024年起持续降低，预计2026年虽受口蹄疫影响但总体仍保持降存栏趋势，26Q3奶牛热应激和青储期将至可能进一步收缩供给，原奶价格处于历史低位但有望回升。需求端，乳制品C端消费逐步修复，加速供需缺口收敛；B端发力，乳制品深加工短期放量确定性最强，内资企业产能爬坡推动国产替代和下游扩容，提高原奶消化承载力。整体来看，国内原奶供需已接近平衡，处于周期底部区域，未来有望迎来反转。行业竞争格局方面，周期上涨利好头部乳企，行业喷粉规模收缩、乳企减值损失降低，低价原奶供给收缩倒逼尾部产能出清，改善行业竞争格局。市场整体处于周期寻底阶段，具备逐步回升的潜力。

研报提示了以下几个主要风险：一是供给侧去化不及预期，如果国内奶牛存栏数下降速度放缓或低于预期，可能导致原奶供给收缩效果不明显，影响奶价回升预期。二是下游景气度恶化，如果乳制品消费需求恢复不及预期，或者B端乳制品深加工、下游扩容进程受阻，可能影响乳业整体增长前景。三是食品安全问题，乳制品行业对食品安全要求严格，任何食品安全事件都可能对行业造成冲击，影响消费者信心和行业声誉。这些风险因素需要投资者密切关注，并在投资决策中充分考虑。