2026年半年报点评：天然碱龙头资源禀赋，以量补价展现经营韧性

天然碱龙头资源禀赋，以量补价展现经营韧性 投资要点 西 南证券研究院 阿拉善二期全面达产，天然碱资源与成本优势进一步巩固。公司是国内纯碱、小苏打龙头企业，在河南桐柏建有200万吨/年天然碱循环经济示范基地。阿拉善塔木素天然碱开发利用项目规划总产能为纯碱780万吨/年、小苏打80万吨/年，分两期建设：一期纯碱500万吨/年、小苏打40万吨/年已全面达产达标；二期纯碱产能280万吨/年也已经达产、达到设计产能，二期小苏打40万吨/年及碳回收综合利用120万吨/年小苏打项目同步投料试车并产出产品。至此公司纯碱在产产能提升至960万吨/年、小苏打在产产能150万吨/年。资源优势方面，塔木素天然碱矿保有固体天然碱矿石量100754.97万吨、矿物量66313.55万吨，安棚、吴城碱矿保有储量分别约10586万吨、1720万吨；2026年3月公司控股子公司累计取得水权2150万立方米/年，满足项目用水需求。低成本的天然碱工艺与规模化产能，构成公司穿越周期的核心。 分析师：甄理执业证号：S1250525050004电话：021-68413856邮箱：zhli@swsc.com.cn 产销创同期新高，成本优势保障盈利水平。2026年上半年公司生产各类产品642.56万吨，其中纯碱473.13万吨、小苏打80.13万吨、尿素79.03万吨、副产品10.27万吨，产量创同期历史新高；销售各类产品582.91万吨，主营产品销量及出口数量均创历史同期新高。分产品看，上半年纯碱、小苏打、尿素分别实现销售收入39.88亿元、7.03亿元、12.38亿元，毛利率分别为32.41%、38.01%、14.01%，分别同比-3.28pp、-2.90pp、-5.26pp。2026年上半年玻璃需求低迷，尿素供给扩张，公司主营产品景气下行，但凭借公司低成本资源优势，盈利能力仍展现较好韧性。 数据来源：聚源数据 以量补价业绩稳健，管理费率持续改善。2026年上半年公司纯碱、小苏打以及尿素产销持续向好，以量补价业绩保持稳健增长。公司销售、管理、财务费率分别为2.39 %、4.36%、2.87%，毛利率、净利率分别为29.2%、18.1%。公司近些年持续推进内部降本增效，强化各项管理环节管控，管理费用控制成果逐步兑现，费用端的持续优化，也能对冲部分产品周期波动带来的盈利压力。公司目前主要的在建工程项目是阿拉善塔木素天然碱二期工程，随着项目接近尾声，公司也有望迎来集中收获期。 相 关研究 盈利预测与投资建议：公司是国内纯碱、小苏打行业龙头，具有丰富天然碱资源，依托天然碱工艺构筑突出成本护城河。伴随纯碱、小苏打新建产能陆续落地释放，公司成长动能充足。综合行业与产能进度，预计未来三年公司归母净利润复合增长率为41.55%，给予2026年16倍PE，目标价7.84元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：纯碱行业扩产加速风险；玻璃需求下降风险；尿素供给过剩风险。 目录 1博源化工：天然碱资源禀赋，成本优势构建护城河.........................................................................................................................11.1天然碱项目达产，主营产品销量创新高.......................................................................................................................................11.2主营产品产销顺畅，业绩展现韧性................................................................................................................................................22盈利预测与估值............................................................................................................................................................................................42.1盈利预测.................................................................................................................................................................................................42.2相对估值.................................................................................................................................................................................................53风险提示.........................................................................................................................................................................................................6 图目录 图1：公司纯碱和小苏打工艺.......................................................................................................................................................................2图2：公司尿素工艺.........................................................................................................................................................................................2图3：营业收入..................................................................................................................................................................................................3图4：归母净利润.............................................................................................................................................................................................3图5：各项费用率.............................................................................................................................................................................................3图6：公司毛利率、净利率...........................................................................................................................................................................3图7：公司在建工程.........................................................................................................................................................................................3 表目录 表1：公司主要产品产能情况（2025年年报）.......................................................................................................................................1表2：业务拆分..................................................................................................................................................................................................4表3：可比公司估值.........................................................................................................................................................................................5表4：可比公司估值（调整后）..................................................................................................................................................................5附表：财务预测与估值...................................................................................................................................................................................7 1博源化工：天然碱资源禀赋，成本优势构建护城河 1.1天 然碱项目达产，主营产品销量创新高 阿拉善二期全面达产，天然碱资源与成本优势进一步巩固。公司是国内纯碱、小苏打龙头企业，在河南桐柏建有200万吨/年天然碱循环经济示范基地。阿拉善塔木素天然碱开发利用项目规划总产能为纯碱780万吨/年、小苏打80万吨/年，分两期建设：一期纯碱500万吨/年、小苏打40万吨/年已全面达产达标；二