长江环保第130场：洪城环境投资价值分析

一、核心要点 洪城环境为江西南昌的综合环境服务商，主营业务包括自来水、污水、垃圾焚烧、燃气销售，其中82%的收入来自运营类业务，15.5%来自工程业务。公司为地方国资控股企业，控股股东为南昌水业和南昌市市政公用集团，合计持股近45%，实控人为南昌市国资委。2025年公司EPS增速维持低个位数，预计2026年工程业务仍有压制，2026-2028年自来水利润随南昌人口低个位数增长，污水业务增速高于南昌人口增速。公司分红政策稳健，连续6年分红比例不低于50%，2025年分红6亿元，无借钱分红情况，当前不含转债股息率约5%。

二、投资线索

1. 红利资产属性契合险资等高确定性收益配置需求，受益于市场对红利风格的再平衡需求。
2. 2026年11月公司转债到期转股完成后，当前转债转股对EPS5%-6%的摊薄压制因素有望消除。
3. 自来水业务2025年毛利率提升因管道折旧年限修正，2026-2028年利润保持稳定。
4. 污水业务2025年产能利用率达90%，高于2024年的76%，产能利用率提升带动毛利率从42%升至44%。
5. 燃气业务波动较大，2025年单吨毛利同比降23%、总毛利降28%，2026年受LNG价格上行影响或持续承压。
6. 固废热电联产业务稳定，工程业务占比下降将提升公司利润稳定性。

三、风险与关注

1. 转债转股将对EPS造成5%-6%摊薄，需关注2026年11月转股完成后的压制消除情况。
2. 燃气业务成本波动、居民端顺价不畅可能影响利润，需关注天然气价格变动及顺价进展。
3. 应收账款存在不确定性，部分辽宁项目回款较慢，需关注政府化债及融资情况。
4. 长网一体化项目存在付费机制理顺及回收周期问题，公司仅试水6个项目，无大额扩张计划，需关注项目落地进展。
5. 工程业务2024、2025年对公司报表形成压制，2026年或仍有影响，需关注工程业务占比下降节奏。