机构行为看政金债回调：长端和短端支撑足

核心观点

6月以来政金债出现较大回调，主要原因是资金收紧超预期收敛与交易盘止盈离场共振。本轮回调并非基本面趋势反转，而是资金收敛触发的交易拥挤释放，叠加核心交易买盘退坡，形成阶段性上行修正。

关键数据与研究结论

• 10年期国开债：前期由基金与大行接续发力驱动下行，6月以来两类核心买盘退坡并转为卖出，推动利率上行调整，但长端仍有前期配置盘承接基础，调整幅度或相对受限。3月末至5月末，基金净买入2611.67亿元，大型银行净买入1151.97亿元；6月1日至6月12日，基金净卖出640.52亿元，大型银行净卖出133.14亿元。
• 7年期国开债：前期由基金主导下行，6月基金转卖引发回调。3月末至5月末，基金净买入482.32亿元；6月1日至6月12日，基金净卖出150.70亿元。
• 5年期国开债：多机构接力买入支撑二季度走牛，6月交易盘转卖带动调整。3月末至5月末，基金、大行和中小行轮流买入；6月1日至6月12日，中小行、基金和券商等交易盘转为较大规模卖出。
• 短端（<=3Y）国开债：大行、中小行买入支撑二季度走牛，6月交易盘卖出幅度加大带动调整。3月末至5月末，大型银行净买入624.4亿元，中小行净买入256.2亿元；6月1日至6月12日，大型银行净买入868.27亿元。
• 资金市场：总融入融出收缩，券商杠杆显著下降。过去一周，质押式回购主要融入方转为净融出，主要融出方延续净融入态势且净融入规模大幅扩大。银行间债市杠杆率下降，商业银行/政策性银行杠杆率持续上升，证券公司杠杆率显著下降。
• 一级市场：国债与政金债全场、边际倍数下降，一二级价差缩小。过去一周有1只10年国债和2只10年国开债发行。
• 二级市场：银行发力买入政金债，交易盘大量减持。大型银行持续减持超短和超长端，中小行增持10Y内品种，保险公司大幅买入超长端。

后续关注

需重点关注基金及券商净卖出是否收敛，以及收益率调整后大行等配置盘是否加大承接。

风险提示

基本面变化、政策不及预期、信用风险、数据统计存在遗漏或偏差。