核心观点与关键数据
- 整体符合预期：2025年归母净利润同比+15.7%至63.1亿元，主要受所得税影响；税前利润同比-12.3%，主要系财险业务亏损影响。
- NBV表现：NBV同比+48.2%，主要受新单保费增长带动；NBVM同比+0.1pct至16.9%，略有改善。
- 集团EV：较年初+4.3%，增速放缓，受投资回报偏差负向贡献及同期高基数影响。
- 财险业务：承保亏损10.3亿元，主要系保证险公司主动调整导致承保亏损15.1亿元；COR同比+2.4pct至102.1%，剔除保证险COR为98.9%。
- 净资产：较年初-6.3%，较25H1降幅收窄，主要受OCI债券市值下跌及负债端折现率下降影响。
- DPS：为0.19元，同比持平。
寿险业务
- 银保及个险NBV：银保NBV同比+64.6%，贡献占比同比+6.1pct至61.8%；个险NBV同比+18.5%。
- 新单保费：同比+47.3%，其中银保新单保费同比+69.0%，个险新单保费同比-7.6%。
- 代理人队伍：传统队伍活动人均产能2.2万元，精英队伍人均产能为传统队伍的2倍以上，“一体两翼”战略不断深化。
- 业务品质：13个月和25个月保单继续率分别同比+0.2pct、+3.7pct至97.1%、95.5%。
财险业务
- 业务结构：车险同比-3.3%，非车险同比+4.5%，非车险占比同比+1.9pct至46.1%。
- COR：同比+2.4pct至102.1%，剔除保证险COR同比-1.0pct至98.9%，实现承保盈利4.9亿元。
- 车险COR：同比-0.9pct至98.2%，预计主要为费用率的改善。
投资策略
- 投资规模：2025年末总投资资产规模较年初+16.7%。
- 投资收益：NII、TII、CII分别同比-0.5pct、+0.5pct、-0.4pct至3.7%、4.8%、6.1%。
- 权益类资产占比：同比+1.4pct至21.4%，其中股票+权益型基金占比同比+1.6pct至14.9%。
- 投资策略优化：OCI股票占总股票比例同比-0.9%至68.1%，边际增配TPL资产以提升投资收益弹性。
- 投资涨幅：估算全年OCI权益工具投资价格涨幅约+14.1%，同比-9.1pct；其他债务工具价格涨幅约-5.1%，同比-12.6pct。
研究结论
- 推荐配置：银保渠道强势扩张，阳光保险有望抓住机遇；财险主动出清高风险业务，核心业务承保盈利能力持续改善；投资策略边际优化，预计短期投资业绩弹性明显提升。
- 估值：当前PEV仅0.27，处于历史23%分位数，配置性价比较高。
风险提示
- 长端利率大幅下行，权益市场大幅回撤，新单销售显著不及预期。
