公用事业行业研究：煤与煤电，利与红利

核心观点

本报告构建了“煤与电三维框架”，分析电力行业投资逻辑，核心观点如下：

1. 能源通胀下的电价上涨： 上半年煤价上涨带动电价上涨趋势已显现，下半年电价中枢有望提高，推动电力板块业绩与估值双击。
2. 业绩兑现中的时间线索： 火电Q1业绩好于预期，Q2有望筑底回升，汛期水电业绩增长可期，板块盈利稳定性提升。
3. 低配低估下的主题行情： 算电融合从主题行情逐步迈向产业趋势，电力公司通过参与算力设施建设和运维提升盈利能力，板块具备估值弹性。

关键数据

• 用电量： 1-4月全社会用电量同比增长5.4%，火电发电量同比增长3.6%。
• 煤价： 秦港Q5500动力煤价格上涨27%达860元/吨。
• 电价： 广东月度电价同比上涨0.111元/度至0.483元/度，江苏月度电价超过年度长协电价。
• 火电利润： 2026Q1火电板块归母净利润同比下滑2.1%，但好于市场预期。
• 水电来水： 1-5月长江上游三峡电站来水同比增长30.6%，金沙江下游来水接近去年同期。
• 绿电板块： 2025年绿电板块实现营收3120亿元（同比-5.2%），归母净利润363亿元（同比-23.6%）。

研究结论

• 看好长周期的煤价中枢抬高，价格的久期价值将通过红利的角度兑现煤炭股估值的弹性。
• 电力板块将走出通缩，火电迎来公用事业化的关键窗口期。
• 算电融合有望成为电力公司商业模式重估的重要抓手，板块具备估值弹性。
• 电力板块当前持仓已处历史低位，但板块盈利稳定性、现金流质量和分红能力仍在改善，低配之下，稳健资产的配置价值更易在业绩兑现与分红提升中重新获得定价。
• 关注煤炭（兖矿能源、陕西煤业）、火电（皖能电力、宝新能源、华能国际A+H、国电电力、华润电力）、水电（长江电力、国投电力）相关标的。