公用事业行业研究：从算电融合到能源安全，煤与电行情的三维框架

投资逻辑

• 三维框架：
  1. 能源通胀下的电价上涨：煤电发电量低基数高增长、地缘影响导致能源中枢抬升、海外产能管控，看好煤价中枢抬升，进而驱动电价中枢企稳向上，促进煤与电走出通缩。
  2. 业绩兑现中的时间线索：关注各子板块的业绩增长节奏，时间线上年初涨价的煤炭、一季报前后关注火电业绩悲观预期修复、年中汛期水文低基数高增长的水电、下半年评估绿电与核电业绩逐步企稳。
  3. 低配低估下的主题行情：公用事业与煤炭板块基金持仓大幅回落，煤炭演绎地缘扰动、电力演绎算电融合，看好未来能源安全成为新的行情主线，关注动荡中的煤与电的安全资产价值。

三维框架的跟踪指标

• 量：通过用电量、煤电发电量增长、煤炭库存数据评估煤炭需求弹性，反映煤价走势。1-2月全社会用电量同比增长6.1%，火电增量贡献占比41%，显著驱动电煤需求增长。
• 价：现货煤价年初至今涨幅11.6%至761元/吨，剔除极值后的全国各省平均代购电价自2026年起有所回升，绿证交易价格同比大幅增长222%，推动向电力终端价格及绿电溢价传导。
• 估值：业绩、持仓、估值、股息率四个维度，煤与电大部分龙头公司盈利稳健，普遍具备约2-5%的股息率基础。公募持仓大幅跑输市值占比，公用事业板块市盈率为20.33，煤炭板块市盈率为18.52。

主题演绎节奏

• 算电融合：已从点状项目落地公司延伸到区域性公司，并有进一步外扩至全国性公司的趋势。建议把握业绩期和演绎节奏，关注项目经济性。
• 后续关注：能源安全和央国企市值管理，能源安全后续或演绎成为电力的新一轮行情主线。

相关标的

• 煤炭：兖矿能源、兖煤澳大利亚、中国神华、陕西煤业。
• 火电：申能股份、华能国际电力股份、国电电力、甘肃能源、内蒙华电。
• 水电：国投电力、长江电力。
• 核电与绿电：中国广核、中国核电、龙源电力、福能股份。
• 央国企市值管理与资本运作：川投能源、华电国际。

风险提示

• 煤价波动幅度超预期；绿电装机及消纳情况不及预期；电力体制改革政策出台不及预期。