卫材热熔胶龙头企业，持续开拓海外市场

聚胶股份(301283)[Table_Industry]基础化工/原材料 聚胶股份首次覆盖报告 [table_Authors]姓名电话邮箱登记编号刘威(分析师)0755-82764281liuwei7@gtht.comS0880525040100 本报告导读： 公司为卫材热熔胶龙头企业，持续开拓海外市场。 投资要点： 公司已成为行业四大主要卫材热熔胶提供商。在国内市场，公司成功实现进口替代，成为国内规模最大的卫材热熔胶生产企业之一；在国外市场，公司突破外资巨头的垄断局面，成为行业内少数成功打入全球前十大卫生用品厂商供应链体系并实现规模化供货的国内厂商。 公司现已赢得了众多知名卫生用品厂商的持续认可。卫材热熔胶的进入门槛较高，主要表现在下游市场高度集中于少数知名卫生用品厂商，全球前十大卫生用品厂商占据了绝大部分市场份额，对于卫材热熔胶技术要求严苛，一般企业很难进入该等知名厂商的供应链体系。经过多年的积累和发展，公司现已赢得了众多知名卫生用品厂商的持续认可，已经成功进入全球前十大卫生用品厂商合格供应商体系并陆续开展了不同程度的合作，主要客户包括金佰利、恒安、日本大王、Drylock、Essity、维达、宝洁等一次性卫生用品主流品牌企业。 海外市场的持续开拓是公司业务不断发展的主要引擎。公司已在波兰建立了卫材热熔胶生产和技术服务基地，在土耳其设立了技术服务实验室，在广州建立了总部生产基地和全球研发中心，在马来西亚建立了生产基地并已于2025年第四季度达到预定可使用状态，在全球多个国家布局了卫星仓库以及搭建了全球销售网络。公司的全球视野布局获得了众多国际知名客户的认可，海外市场的持续开拓，是公司业务不断发展的主要引擎。 风险提示：市场竞争加剧、成长性放缓的风险；原材料价格波动风险；国际贸易的风险。 目录 1.投资建议：公司为主卫材热熔胶龙头企业..............................................41.1.盈利预测................................................................................................41.2.目标价格................................................................................................42.公司为主卫材热熔胶龙头企业..................................................................53.风险提示......................................................................................................5 1.投资建议：公司为主卫材热熔胶龙头企业 1.1.盈利预测 假设： 1、产能：假设热熔压敏胶业务26-28年产能保持25年水平。2、产能利用率：假设热熔压敏胶业务26-28年产能利用率分别为50%、55%和63%。3、产销率：假设热熔压敏胶业务26-28年产销率为100%。4、价格：假设热熔压敏胶业务26-28年价格保持25年水平。4、毛利率：假设热熔压敏胶业务26-28年毛利率保持25年水平。 1.2.目标价格 我们选择回天新材和硅宝科技作为可比公司，回天新材和硅宝科技主营业务均包括胶，均为公司涉及的主营业务。可比公司2026年PE均值为28倍。 给予“增持”评级，目标价40.26元。预计公司2026-2028年EPS分别为1.83/2.09/2.40元。结合同行可比公司估值，给予公司26年22倍PE估值，对应目标价40.26元，首次覆盖给予“增持”评级。 2.公司为主卫材热熔胶龙头企业 公司已成为行业四大主要卫材热熔胶提供商。在国内市场，公司成功实现进口替代，成为国内规模最大的卫材热熔胶生产企业之一；在国外市场，公司突破外资巨头的垄断局面，成为行业内少数成功打入全球前十大卫生用品厂商供应链体系并实现规模化供货的国内厂商。 3.风险提示 （1）市场竞争加剧、成长性放缓的风险。公司下游市场主要为一次性卫生用品市场，主要包括女性卫生用品、婴儿纸尿裤、成人失禁用品、医疗用品、宠物卫生用品等。受国内人口负增长及大部分本土客户价格敏感特性的影响，国内市场竞争加剧，未来增长主要来源于海外市场。目前，公司在西欧、北美等主要市场份额占比较低，可开拓空间广阔，若要继续保持高速增长，必须不断抢占竞争者份额，势必会对现有市场格局产生冲击，现有竞争者可能会采取一些过激的防御措施，且新客户认证周期及放量周期较长，公司可能面临竞争失败导致成长性放缓的风险。行业风险：公司所处的行业属于周期性行业，公司的利润会受到行业外部的国际局势、宏观经济景气度、产业政策，以及行业内部的原材料、供需、竞争、技术等因素的影响。行业的变化可能会对企业的市场地位和盈利能力造成波动和不确定性。 （2）原材料价格波动风险。公司主要原材料为石油树脂、高聚物、矿物油等，成本占比较高，其价格受供求关系及原油价格波动的双重影响，面临双向经营风险：若原材料价格大幅下跌，虽可降低生产成本，但下游客户可能要求降价或采取保守采购与付款策略，影响销售收入和货款回收，增加经营风险；若原材料价格大幅上涨，因产品价格传导具有一定滞后性而无法及时将成本上涨传导至下游，将导致毛利率下降及存货减值，影响公司盈利。 （3）国际贸易的风险。公司海外业务持续拓展，产品已远销海外多个国家或地区，面临国际局势愈发紧张、地缘政治不确定性增加、国际贸易政策持续变化等风险。部分国家可能采取加征关税、限制贸易或实施制裁等措施，2025年以来美国对各国的关税政策调整尤为频繁，若进一步恶化可能会影响公司市场拓展与经营。同时，地缘政治冲突可能波及国际海运运力，导致海运价格波动加剧且存在较大不确定性，对出口占比较大的公司可能构成潜在风险。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所