业绩稳健增长，持续看好SAF大发展背景下UCO环节龙头企业——山高环能2025年报与2026一季报点评

核心观点与关键数据

• 公司业绩表现：2025年公司实现营业收入14.47亿元，同比下降0.17%；归母净利润3029.86万元，同比增长132.39%；扣非归母净利润3858.60万元，同比增长634.29%。2026年一季度，营业收入4.24亿元，同比下降2.39%；归母净利润4374.18万元，同比增长54.74%；扣非后归母净利润4269.57万元，同比增长43.96%。
• 盈利能力提升：2025年公司综合毛利率为24.44%，同比提升5.23个百分点，主要得益于收缩低毛利率的外采油脂贸易业务。2026年Q1毛利率进一步提升至31.21%，同比+6.43个百分点。2025年计提减值5779万元，主要为历史遗留账务，为后续利润释放奠定基础。
• 现金流改善：2025年经营活动产生的现金流量净额为3.97亿元，同比增长6.15%。2026年Q1经营性现金流大幅跃升至1857.26万元，较去年同期改善显著。

产业背景与机遇

• SAF产业链：受国际油价走高及航油价格上涨影响，欧洲市场SAF（FOB）价格冲至每吨2800美元以上高位，与传统航煤价差缩小至约1.8倍，SAF经济性优势显著提升。国家层面推动SAF产业发展，UCO作为核心原材料，公司所处环节有望充分受益。
• 政策支持：国际局势下，建立自主可控的SAF能源产业链对国家能源安全意义重大，政策决心明确。

公司战略与扩张

• 产能扩张：2025年底公司日处理规模达5610吨，已形成规模化格局。2025年12月定增获批准，大股东6.5亿元资金将支持后续产能拓张，目标将产能扩张至8000-10000吨/日，规模实现翻倍。
• 收并购驱动：公司通过并购、自建等方式持续扩大餐厨垃圾处理规模，行业头部地位稳固。定增资金到位后，收入利润有望加速释放。

研究结论与评级

• 维持“增持”评级：公司作为国内餐厨垃圾处理龙头，具备量扩、价涨、利增三重逻辑，资源稀缺属性凸显。随着收购节奏加快，收入利润有望释放。
• 业绩预测：预测公司2026-2028年归母净利润分别为1.62亿元、3.02亿元、3.95亿元，对应PE分别为23.4倍、12.5倍、9.6倍。
• 风险提示：业务集中风险、收并购项目不及预期风险、研报信息更新不及时风险、行业规模测算偏差风险。