固定收益市场周观察：理财配债节奏会变化吗？

报告发布日期 理财配债节奏会变化吗？ 固定收益市场周观察 齐晟执业证书编号：S0860521120001香港证监会牌照：BXF200qisheng@orientsec.com.cn010-66210535杜林执业证书编号：S0860522080004dulin@orientsec.com.cn010-66210535王静颖执业证书编号：S0860523080003wangjingying@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫二季度以来债市做多热情重燃，理财行为变化起了很大作用。一方面，4月开始理财负债端恢复增长，符合季节性规律，带来债券配置需求；另一方面，25年以来，理财显著增加了存款和基金（固收+为主）的配置比例，当同业自律升级使得存款收益下滑，以及26年一季度末股市出现明显调整后，理财在资产端也存在重新加大债券或纯债基金配置力度的可能性。 ⚫在经济结构转型的过程中，以往囤积在地产的流动性被继续释放，而新经济暂时并不需要如此大量的流动性，目前这部分流动性只能被动接受较低但稳定的投资回报率。因此，在对经济结构转变预期趋于稳定且出现反复的阶段，与这部分流动性配置需求更加相关的机构，如理财及相关产业链上的基金产品，不会一味等待，而是倾向于追逐更高票息收益，目前看这一过程仍会延续。 ⚫但理财的隐忧也在显现，即当理财重新在债市进攻，用更高收益吸引规模后，其未来收益预期由于利率点位下移逐步下降，最终若叠加发生“导火索”事件，可能会触发理财赎回，从而带动债市出现较大幅度调整。从历史经验看，这个“导火索”在事后看往往很清晰，但在事中往往以“意想不到”的事件呈现。 债市还需要担心通胀吗？：固定收益市场周观察2026-05-20转债跟跌溢价压缩，市场分歧加剧：可转债市场周观察2026-05-18资金面的纠结：固定收益市场周观察2026-05-13 ⚫从目前情况看，短期内理财面临大量赎回的风险不大，但需进一步关注预期收益率下行后理财负债端稳定性。从24年下半年开始，理财规模与债券利率走势相关性有所减弱。理财一方面增加存款配置规模，债券也以短信用债投资为主，加之部分估值方法的使用，固收类投资的主要目的为保证其收益的平滑；另一方面增加固收+基金配置规模，利用权益市场提升产品收益。因此，理财不再依靠利率下行来赚取资本利得，也导致其投资利率债比重在大部分时间都维持在较低水平。这也使得25年尽管债市有所调整，理财规模也依然稳步增长，未出现明显赎回压力。 ⚫进入26年后我们观察到，理财规模增长持续低于季节性，仅利用存款和短债维持净值稳定已较难获取更多资金，也使得理财重新选择通过债市进攻策略提升短期收益。当理财回到传统策略后，其负债不稳定性反而有所提升，虽然短期内理财被大量赎回的可能性不大，但我们仍建议不可忽视这一潜在风险。因此，在投资策略上，我们维持此前判断，债市整体窄幅震荡，推荐参与高流动性及高利差兼备的品种进行波段操作，如长端利率债与中端二永债。 ⚫上周债市回顾：上周央行锁长放短，税期附近资金利率回升，债市情绪边际收敛；不过经济数据较弱，基本面弱显示对债市环境仍偏有利，海外债市快速下跌对国内扰动偏弱，利率整体下行居多。最终1年期、3年期、5年期、7年期、10年期中债国债到期收益率分别较前周变动-3.2、1、-1.3、-1.2、-1.4bp至1.18%、1.3%、1.46%、1.61%、1.75%。 ⚫高频数据跟踪：生产端，开工率多下行。高炉开工率上行，半钢胎开工率、PTA开工率、沥青开工率均下行。5月上旬日均粗钢产量同比转正，读数1.1%。需求端，5月汽车批发及零售同比增速偏弱。5月17日当周，乘用车厂家批发同比变动-12%，厂家零售同比变动-26%。5月24日当周，百大中城市土地成交面积上行至983万平，同比小幅为正，5月24日30大中城市商品房销售面积来到176万平附近，较去年同期转负。出口指数方面，SCFI、CCFI综合指数分别变动3.6%、2.9%。价格端，布油价格下行，铜铝价格分化，焦煤活跃合约期货结算价变动-4.8%。中游方面，建材综合价格指数变动-1.6%，水泥指数变动-0.5%，玻璃指数变动-2.9%。螺纹钢产量抬升，去库速度加快，目前库存在490万吨，期货价格变动-2.4%。下游消费端，蔬菜、水果、猪肉价格分别变动-2.9%、-2%、-0.5%。 ⚫风险提示 供给节奏超预期；政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗漏 目录 1债市专题：理财配债节奏会变化吗？...........................................................4 2本周固定收益市场关注点：利率债供给处同期高位......................................5 2.1本周公布4月PMI......................................................................................................52.2本周利率债发行量预计在6584亿附近......................................................................5 3利率债回顾与展望：利率下行后回升...........................................................7 3.1上周逆回购净投放3015亿...........................................................................................73.2利率债收益率多下行 .....................................................................................................9 4高频数据：开工率多下行..........................................................................10 风险提示......................................................................................................12 图表目录 图1：26年4月理财规模季节性增长（单位：亿元）..................................................................4图2：25年理财显著增加存款及基金投资占比（单位：%）........................................................4图3：理财近期重新增加利率债买入量与占比..............................................................................5图4：24-25年理财不再利用利率下行期快速扩张规模.................................................................5图5：本周将公布5月PMI...........................................................................................................5图6：利率债发行规模处于同期偏高水平.....................................................................................6图7：地方债发行规模在4184亿左右..........................................................................................6图8：上周央行逆回购净投放3015亿..........................................................................................7图9：资金利率低位回升..............................................................................................................7图10：回购成交量均值在8万亿附近..........................................................................................7图11：DR007最终在1.36%附近................................................................................................7图12：存单发行量处同期偏高水平..............................................................................................8图13：存单净融资快速抬升（亿元）...........................................................................................8图14：长期限占比在39%左右....................................................................................................8图15：国有大行净融资持续为正（亿元）...................................................................................8图16：短期限存单发行利率变动分化...........................................................................................9图17：1年期存单二级收益率大体在1.44%附近震荡..................................................................9图18：各期限国债收益率下行为主..............................................................................................9图19：短端国债收益率下行为主..................................................................................................9图20：国债期限利差走扩............................................................................................................9图21：长端国开债收益率下行后回升.............................................................................