中国综合能源装备制造龙头，燃机&新能源构筑第二增长曲线

中国综合能源装备制造龙头，燃机&新能源构筑第二增长曲线 2026年05月11日 证券分析师周尔双执业证书：S0600515110002021-60199784zhouersh@dwzq.com.cn证券分析师黄瑞 执业证书：S0600525070004huangr@dwzq.com.cn 买入（首次） ◼综合能源装备龙头，三大板块协同构筑系统解决方案壁垒。公司以能源装备为核心增长引擎，构建覆盖多能源类型的发电体系，具备跨周期的稳定增长能力；工业装备夯实制造基础，集成服务强化工程兑现与客户粘性，形成高壁垒的“设备+系统+工程”一体化能力。此外，国企改革与国际化推进释放经营弹性，在电力投资回暖与能源结构转型背景下，公司有望实现业绩稳步增长、盈利持续修复。 市场数据 收盘价(元)8.90一年最低/最高价7.11/11.22市净率(倍)2.52流通A股市值(百万元)112,279.19总市值(百万元)138,307.08 ◼传统能源业务稳健发展，新能源打开成长空间。（1）煤电：行业已逐步进入减量提质阶段，灵活性改造与高效机组驱动需求为行业长期趋势；上气在汽轮机、锅炉、发电机等核心环节具备完整产品矩阵与领先市占率，叠加充足在手订单与较高毛利水平，该板块将持续提供稳健业绩支撑。（2）核电：国内核电进入批量化建设周期，叠加全球核电复兴趋势，行业景气度持续上行；公司覆盖核岛+常规岛核心设备并前瞻性布局聚变领域，技术壁垒与订单储备兼备，未来业绩增长具备较强确定性。（3）风电：全球风电装机维持高景气，海风成为中长期发展方向；公司在海风领域具备领先装机与订单规模，依托大型化机组、深远海布局及数据&工程经验优势，持续巩固竞争壁垒。整体来看，公司以煤电夯实基本盘，以多元化新能源布局贡献增量弹性，多板块协同驱动成长。 基础数据 每股净资产(元,LF)3.53资产负债率(%,LF)75.50总股本(百万股)15,540.12流通A股(百万股)12,615.64 ◼燃机供给瓶颈凸显，整机平台稀缺性+工程出海能力为核心壁垒：在北美AIDC用电需求快速增长、全球燃机主机厂产能紧张的背景下，燃机整机环节的稀缺性与交付能力重要性显著提升。公司依托安萨尔多技术体系，已实现E/F级燃机工程化落地，并持续向H级重燃升级，具备国内稀缺的整机制造、系统集成和联合循环方案能力。叠加公司在海外电站EPC领域项目经验丰富，具备“工程带设备”的出海基础，未来有望在全球燃机供给紧缺与AIDC电力需求外溢过程中承接增量机会，燃机业务有望成为公司高端能源装备板块的重要成长方向。 相关研究 ◼盈利预测与投资评级：公司作为中国综合能源装备制造龙头，煤电业务构筑稳固基本盘，燃气轮机与新能源业务加速发展，有望在AIDC驱动的电力需求扩张及全球能源转型过程中持续受益。我们预计公司2026-2028年归母净利润为15.3/23.3/29.5亿元，对应当前市值PE分别为90/59/47X。考虑到公司传统业务新签订单充足、燃机业务有望放量，业绩确定性与成长性兼备，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼风险提示：原材料价格波动风险，燃气轮机业务推进不及预期，汇率风险，地缘政治加剧风险 内容目录 1.综合能源装备龙头，三大板块协同构筑系统解决方案壁垒..........................................................5 1.1.从百年积淀到改革赋能，上海电气打造综合能源装备龙头范式.........................................51.2.能源+工业+服务三大板块协同，构筑高端装备&系统解决方案体系.................................51.3.国资控股强化治理稳定性，全资布局保障核心资产掌控.....................................................61.4.经营质量持续改善，盈利能力修复&结构升级并行.............................................................71.4.1.营收端保持稳健增长，利润端出清后重回上行通道...................................................71.4.2.盈利能力改善显著，费控能力持续优化.......................................................................91.4.3.收入结构向装备端集中，能源业务成为核心增长引擎...............................................9 2.传统能源业务稳健发展，新能源打开成长空间............................................................................10 2.1.煤电减量提质趋势明确，完整产品矩阵+充足订单夯实业绩基本盘................................102.1.1.煤电转型加速推进，减量提质&高效灵活机组成为主流...........................................102.1.2.煤电布局完善，订单充足支撑业绩中长期确定性.....................................................122.2.核电行业批量化建设提速，全面设备矩阵支撑订单高增...................................................132.2.1.国内批量建设+全球复苏共振，核电进入景气上行周期..........................................132.2.2.核电布局覆盖全产业链，订单高增驱动业绩释放.....................................................152.3.海风景气上行确定性强，数据壁垒+大型化机组巩固领先优势........................................172.3.1.国内外装机共振，风电景气度持续向上.....................................................................172.3.2.订单多+技术强，构筑行业领先的风电增长曲线......................................................21 3.燃机供给瓶颈凸显，整机稀缺性+工程出海能力为核心壁垒......................................................23 3.1.美国缺电逻辑持续演绎，看好燃机进入新一轮上行周期...................................................233.2.燃机主机厂具备显著稀缺性，上气平台价值持续凸显.......................................................293.3.从引进消化到工程验证，上海电气燃机能力持续进阶.......................................................323.4.一体化解决方案赋能，上气“工程带设备”模式可复制至燃机出海...................................37 5.风险提示............................................................................................................................................40 图表目录 图1：上海电气发展历程跨越百年，改革与业务拓展驱动公司持续升级.......................................5图2：业务矩阵持续完善，上气由装备制造向系统服务平台迭代...................................................6图3：上海电气股权结构（截至2026年3月31日）.......................................................................7图4：2025年公司营收达1266.8亿元，同比+9%.............................................................................8图5：2025年公司归母净利润约12亿元，同比+60%......................................................................8图6：公司毛利率由2021年的14.7%提升至2026Q1的18.4%，增长显著...................................9图7：2025年公司期间费用率约14.8%，整体稳健可控..................................................................9图8：上海电气能源业务营收规模保持稳定.....................................................................................10图9：2019-2025年上海电气营收结构中，能源业务占比提升显著..............................................10图10：上海电气能源装备业务毛利率显著更优...............................................................................10图11：我国煤电装机总容量保持稳健增长.......................................................................................11图12：2015-2024年我国煤电发电量规模提升但占比逐步下降....................................................11图13：截至2024Q1，我国煤电存量机组改造空间较大.................................................................11图14：超超临界机组已经成为新增装机主力...................................................................................12图15：公司煤电设备产品矩阵完善，行业领先...............................................................................12图16：2023-2025年公司煤电营收提升迅速....................................................................................13图17：2022-2025年公司新增订单整体保持上升............................................................................13图18：未来