海外快速增长，股份支付费用侵蚀净利

公司营收表现：2025年公司整体营收为20亿元，其中国内市场营收10.8亿元，同比下降11%；海外市场营收9.2亿元，同比增长25.7%。海外市场成为主要增长驱动力，主要得益于公司积极拓展海外市场及全球化布局。海外业务毛利率（18.7%）显著高于国内业务（9.8%），外销收入占比从37.5%提升至45.9%，优化了业务结构。此外，通过收购无量智能与盛邦电器，公司向上游产业链延伸，新增PCBA、蒸发器、冷凝器等业务板块。

毛利率与费用率：2025年公司整体毛利率为13.9%，同比提升1.3个百分点，主要受益于高毛利的境外业务收入占比提升及毛利率改善（境外毛利率同比提升4.8pp）。费用率方面，销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.4%、3.4%、4%，同比分别提升0.2pp、0.5pp、0.3pp。财务费用率因汇兑净损失增加而上升1pp。期间费用率整体上升，其中管理费用增长部分源于股权激励计划，本期确认股份支付费用2092.4万元。综上，公司2025年实现销售净利率5%，同比下降0.3个百分点，若剔除股份支付影响，核心盈利能力保持增长。

盈利预测与投资建议：公司作为大冰箱代工龙头，定位高端，符合行业发展趋势，海外业务预计持续快速增长。预计公司2026-2028年EPS为0.58元、0.66元、0.74元，维持“持有”评级。

关键假设：预测基于以下假设：国内产品均价稳定，销量分别维持3%、5%、5%的增速；海外销量保持快速增长，未来三年销量增速分别为15%、13%、10%；中国业务毛利率维持在10%水平，海外业务毛利率维持在18%水平；三费率保持稳定，销售费用率维持在1.5%水平。

风险提示：原材料价格波动、海外需求不及预期、汇率波动等风险。