核心产品季度收入环比略降，费用控制良好

核心观点与关键数据
神州泰岳2024年实现营业总收入64.5亿元（同比增长8.22%），归母净利润14.28亿元（同比增长60.92%）。2024Q4单季度收入环比增长32.71%，但归母净利润环比下滑27.82%。2025Q1单季度收入同比下滑11.07%，归母净利润下滑19.09%。

• 核心主业：游戏收入46.6亿元（同比增长3.66%），占比72.25%，重点游戏《Age of Origins》和《War and Order》季度流水略有下滑。AI/ICT运维管理收入14.8亿元（同比增长20.53%），物联网/通讯收入1.33亿元（同比增长62.3%）。
• 费用控制：2024年销售费用率大幅下降至15.6%（环比降9.1pct），但管理费用率上升至19.7%（环比升4.3pct）。研发费用率稳定在5.2%。
• 产品储备：科幻RPG《FS-Project》研发中，三款SLG产品计划分阶段于2025年底至2026年上半年商业化测试。

研究结论与估值
考虑到存量游戏流水下滑及新品推广周期，下调2025-2027年业绩预期：营收分别为62.12亿、65.04亿、68.1亿元（同比增长-4%、5%、5%），归母净利润分别为11.49亿、12.77亿、13.37亿元（同比增长-20%、11%、5%）。当前PE估值对应2025-2027年分别为18.6x、16.7x、16x，维持“买入”评级。
风险提示：版号监管趋严、游戏上线时间不及预期、数据更新不及时。