核心观点
保险配债行为近年出现变化，择时属性增强，更多体现交易特性。传统上，保险增配行为与债市走势反向，但在2023年后，保险行为更多呈现交易型特征，配债与长债利率负相关。
保险机构资金来源与管理模式
- 保险资金来源以各类责任准备金为主，2025年保费收入增速回落，寿险收入占比持续提升，分红型寿险占比明显提升。
- 保险资金管理方式以自主投资和委托投资为主，保险资管管理的资金来源以系统内保险资金为主。
保险机构大类资产配置
- 保险资金运用余额增速在2025年有所回落，债券投资占比持续提升，股票资产占比大幅增长，非标资产继续压缩。
- 头部上市保险公司大幅增配股票，减配债券，而中小保险继续增配债券。
- 保险机构债券持仓结构高度集中于政府债，地方债占比提升至57.8%，国债占比在22.1%，政金债占比降至10.8%，商业银行债占比为5.27%。
保险机构债券投资
- 保险公司持续增持政府债，尤其是地方债，减少政金债和商业银行债的配置比重。
- 保险的债券配置节奏从调整即增配，更多转向对趋势的把握。
新金融会计准则下，保险投资结构变化
- 新金融工具准则将金融资产分为以摊余成本计量的金融资产（AC）、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）、以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）。
- 2025年，上市险企OCI资产占比普遍提升，AC资产占比普遍降低。
- 股票方面，2025年上市险企TPL股票、OCI股票、基金占比普遍提升。
- 债券方面，2025年上市险企普遍增加OCI债券，减少TPL债券。
保险资产收益和负债成本
- 保险投资收益率指标包括净投资收益率、总投资收益率和综合投资收益率。
- 受会计准则切换的影响，保险行业的投资收益率自2025年起停止披露。
- 公司层面，近两年净投资收益率持续下滑，总投资收益率明显提升。
- 保险负债端成本变化包括VIF打平收益率、新业务打平收益率和预定利率。
- 2025年保险行业协会公布的预定利率研究值一至四季度分别为2.13%、1.99%、1.9%、1.89%，2025年二季度预定利率研究值已经连续两个季度低于人身保险产品预定利率最高值超过25个基点，触发人身保险产品预定利率调整。
保险资负久期的变化
- 2025年行业层面资负缺口约6.2年，大型保险公司的缺口较小，中小型保险公司利差损风险更大。
- 头部险企通过持续增配长久期国债、地方政府债等资产，其有效久期缺口普遍控制在-5年左右。
风险提示
- 政府债供给放量风险
- 保费收入增长不及预期风险
- 货币政策收紧风险
