2025年年报&2026年一季报点评：前端试剂业绩优，ADC CDMO订单趋势好

核心观点与关键数据

• 事件：皓元医药发布2025年年报和2026年一季度报告，2025年实现营收28.77亿元（+26.7%），归母净利润2.40亿元（+19.0%），扣非归母净利润2.47亿元（+38.1%）；26Q1营收7.3亿元（+20.2%），归母净利润0.68亿元（+8.8%），扣非归母净利润0.66亿元（+12.5%）。
• 后端CDMO业务：25年收入8.7亿元（+15.6%），创新药CRDMO收入5.9亿元（+20.3%），项目数1049个（+157个）；ADC领域承接项目超过190个，合作客户超1,700家，16个ADC项目完成FDA sec-DMF备案，5条ADC GMP产线投产；在手订单趋势良好，小分子在手订单6.7亿元（+30.5%），26Q1小分子在手订单8.6亿元，连续6个季度环比增长，大分子订单超1亿。
• 前端试剂业务：25年收入19.9亿元（+32.8%），毛利率61.9%；工具化合物和生化试剂收入14.3亿元（+32.0%），分子砌块收入5.6亿元（+35.0%）；累计储备生命科学试剂SKU达14.9万种，海外收入11.6亿元（+34.2%），占比营收40.3%。
• 财务预测：将2026-2027年营收上调至35.4/42.9亿元，归母净利润上调至3.7/5.4亿元，预测2028年营收51.6亿元、归母净利润7.3亿元；2026-2028年PE分别为43/29/22×。

研究结论

• 维持“买入”评级：前端试剂业务增速快，后端CDMO业务潜力大且盈利弹性强，订单需求强且行业景气度高。
• 风险提示：新品研发及销售推广不确定性、国内外市场竞争加剧、存货跌价、宏观环境等风险。

关键财务指标

• 2025A：营收28.77亿元，归母净利润2.40亿元，扣非归母净利润2.47亿元，销售毛利率47.1%，销售净利率8.1%。
• 2026E：营收35.4亿元，归母净利润3.7亿元，EPS 1.74元，PE 42.84倍。
• 资产负债率：2025A为49.39%，预计2028年降至44.88%。
• 现金流：2025A经营活动现金流318亿元，投资活动现金流-202亿元，筹资活动现金流177亿元。