棕榈油：国际油价主导，底部抬升明确 豆油：美豆盘面走强，等待天气进一步支撑

棕榈油：国际油价主导，底部抬升明确 豆油：美豆盘面走强，等待天气进一步支撑 李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu@gtht.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：随着休战时限临近而谈判仍没有实质进展，布油重新站上100美元/桶，同时棕榈得到技术支撑，印尼B50及厄尔尼诺重燃市场交投热情，棕榈迎来快速反弹后被国内大量买船及产地基本面弱势压制，仍在区间内运行，棕榈油09合约周涨幅0.32%，但棕榈9-1月差大幅走弱至贴水状态。 豆油：美豆播种天气多雨，盘面注入一定升水，但国内大豆到港供应压力初现，豆系自身题材不足，豆油09合约周涨幅0.38%。 假期重要资讯： 据外媒报道，对于今年可能出现的厄尔尼诺现象的强度，目前尚存不确定性。据澳大利亚气象局称，根据中太平洋热带海域的变暖程度（相对尼诺3.4指数），模型预测结果从弱至中度事件到可能出现强事件不等。所有模型（包括澳大利亚气象局的模型）均预测，未来数月热带太平洋将持续变暖，并于今年晚些时候达到厄尔尼诺阈值。该气象机构表示：各模型对达到厄尔尼诺阈值的速率存在一定差异，部分模型显示最早可能在5月形成，而另一些模型则显示变暖速度较慢，直至7月才达到阈值。 马来西亚副总理周一表示，为了降低柴油价格，马来西亚将从6月开始生产掺混15%棕榈油的生物柴油。 ITS：马来西亚4月1-30日棕榈油出口量为1404618吨，较上月同期出口的1658021吨减少15.3%。 AmSpec：马来西亚4月1-30日棕榈油出口量为1346859吨，较上月同期出口的1607065吨减少16.19%。 根据对9位交易商、种植商和分析师的调查中位数预估，马棕油库存预计将小幅降至225万吨，较3月份减少0.76%，为2025年8月以来的最低库存水平。毛棕榈油产量预计为162万吨，较上月增长18%，且为连续第二个月环比增长。这也是自去年12月以来的最高产量。由于美国和以色列对伊朗的战争以及主要目的地市场缺乏需求，出口量预计将下降13%至135万吨，扭转了上个月的增长势头。根据出口量和期末库存估计值的中位数，马来西亚4月份的棕榈油国内消费量估计为335260吨。 印尼统计局周一公布的数据显示，今年1月至3月，印尼出口了585万吨毛棕榈油和精炼棕榈油，比去年同期增长了9.30%。 印尼棕榈油协会（GAPKI）负责人表示，受厄尔尼诺现象引发的干旱天气，以及中东局势推高化肥价格的双重影响，印尼今年的毛棕榈油产量预计将比2025年减少多达200万吨。 经销商表示，印度4月食用油总进口量环比增长10.4%至130万吨。棕榈油进口量环比下降27%至505000吨，创一年来最低水平。豆油进口量环比增长24%至355000吨，创四个月来最高水平。葵花籽油进口量环比激增121%至435000吨，创22个月来最高水平。 美国农业部每周作物生长报告显示，截至5月3日当周，美国大豆种植率为33%，此前市场预估为35%，上周为23%，去年同期为28%，五年均值为23%。美国大豆出苗率为13%，此前一周为8%，去年同期为6%，五年均值为5%。美国玉米种植率为38%，符合市场预期，此前一周为25%，去年同期为38%，五年均值为34%。美国玉米出苗率为13%，此前一周为7%，去年同期为10%,五年均值为9%。 StoneX：预计2025/26年度巴西大豆产量将达到1.816亿吨，较其4月份预估值上调约1%。此次上调反映了巴西全国范围内作物单产预估提高，以及南里奥格兰德州种植面积预估上调。 阿根廷农林渔业国秘处发布的周度报告显示，截至4月30日，阿根廷2025/26年度大豆收割率为18%，落后于去年同期的25%。前一周收割率为10%。 美国农业部发布的月度数据显示，3月份美国大豆压榨量为2.274亿蒲，创下历史同期新纪录，高于市场预期的2.314亿蒲，也高于2月份的2.142亿蒲。3月份日均压榨量为733万蒲，低于2月份的765万蒲/日。 巴西计划将汽油中乙醇混合比例上限从30%提高至32%，旨在限制因冲突导致的国内汽油价格上涨并控制通胀，此举可能使巴西停止进口汽油。 德国大型化肥生产商负责人卡斯滕·弗兰茨克表示，公司约80%的生产依赖天然气。而霍尔木兹海峡通航受阻直接冲击了化肥供应和生产成本。如果这种情况持续下去，要等到一切恢复正常需要一段时间，到明年我们可能面临化肥严重短缺。 2026年第18周（4月25日至5月1日）国内油厂大豆实际压榨量162.46万吨，较上一周实际压榨量减0.47万吨，较预估压榨量低4.12万吨；实际开机率为44.74%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：理想与现实交织，底部抬升与远月故事明确。四月以来，棕榈持续呈现国际油价主导、产地结构偏弱，以印尼B50联动为主的能源叙事与厄尔尼诺炒作为主要基调。现实角度看，产地去库速度仍然偏慢，4月高频产量数据高于市场预期，最终产量在160万吨左右的概率大幅提升，阿根廷豆葵油及印度本土菜油对短期需求产生的抑制作用仍在，在3月阿根廷出口印度30万吨豆油及15万葵油之后，4月出口量依然在40万吨及10万吨级别，4和5月印度预计进口豆油和葵油均在40万吨以上，对棕榈的需求压缩至50-60万吨左右，在这样的需求下二季度难以去库至210万吨以下，因此产地供给端很难看见明确驱动，价格结构在去库偏慢的情况下持续走弱。印尼公布1-2月供需数据，从库存角度看继续延续去年做数据的逻辑，以出口和消费倒推产量以体现隐形库存，3月印尼出口环比降近100万吨，4月预计环比有所回升至270万吨左右，产量预计继续在3-4月体现出近500万吨的水平，以维持库存在200万吨以上，同时印马价差走弱，虽然主要原因还是在于5月印尼提税，但产地卖货积极性并不强，不着急卖的态度比较明显。除中印外，欧盟和亚美非均体现出环比30%以上的需求增量，目前来看仅印度需求受到较大冲击， 因此现实面的忧虑是马来大产量、高库存及地缘的反复拖累上方空间的进一步打开。但产地结构弱不再作为我们不看多棕榈的主要依据，近五年来除2024年外产地结构均在一季度后走弱，或者说高库存的现状已经充分体现在产销两地的carry结构中，在正向结构下库存压力已经有期限时间和空间去传导，但也与前两年类似的，在现实偏弱的情况下棕榈要走出单边行情需要一些题材的展开，比如欧洲UCO进口利润打开、德国REDIII法案的进一步推进、成品油在此次海峡关闭降负后供应链的再度收缩、美豆油的溢价向全球传导、或是负面的产地增产持续超预期、印度年度需求增量缓慢等，在核心驱动发力前，整体还是伴随能源故事宽幅震荡，因此在长期主线看多的基础上，我们认为不必因现实结构而将回调位置看得过低。与此同时，强厄尔尼诺的概率增加，几乎能确定2027年的减产作用，叠加POGO价差低位的条件下，印尼B50的提前实施概率大幅提升，如果今年下半年实施全面B50，那么棕榈的年度生柴用量将同比增长200万吨量级，并在2027年继续增加50万吨，与厄尔尼诺带来的减产效应形成挤兑；马来在6月起实施B15，为全年带来50-80万吨的需求增加。综合强预期和改善偏慢的现实，我们认为二季度能产生年度价格低点的趋势将逐步体现，底部抬升较为明确，随能源回调或交易现实时逢低建远月多单、长期持有为主。 豆油：美豆油在原油连续反弹及美豆播种天气瑕疵的升水下完成70美分的突破，与南美豆油及中国30.5%关税下的UCO利润打平，等待美豆油的溢价通过南美豆油贸易流向全球其余油脂之间进行传导。美豆意向面积提升，并可能因化肥问题在3-6月进一步夺取玉米的面积，全球大豆推算仍高库存，美豆延续中性偏宽库存水平，出口偏慢压制价格，美豆新作种植成本因化肥有所增加，美豆油高估值预期下的榨利偏好抬美豆远月价格中枢，但近期国内大豆新增买船使大豆榨利有所回归，豆系估值依旧通过油体现更多。中国大豆到港及开机将在4月最后一周迅速提量，大供给较为确定，因此豆油单边驱动略显不足。豆粕需求提量不足可能会让三季度有憋库的风险，豆油库存难以大幅抬升，月差上仍以出口和收储为主题，对印度的豆油出口常态化后将成为与国际豆棕联动的桥梁，虽有题材支撑但传豆油出口退税的问题，出口对月差的交易可能已经较为充分，印度的需求是否会受到国内菜油供给的冲击是一个风险。单边关注能源及棕榈压力，等待天气进一步驱动的可能性。 整体来看，棕榈油强预期和改善偏慢的现实下我们认为二季度能产生年度价格低点的趋势将逐步体现，底部抬升较为明确，随能源回调或交易现实时逢低建远月多单、长期持有为主。豆系则需等待天气给出进一步驱动。最后，地缘降温或存预期差，关注尾部风险，注意仓位及风控操作。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：北苏新闻整理，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，对此本公司可不发出特别通知。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议，客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发