Q1合同负债保持环比双位数增长

核心观点与关键数据

• 公司概况：学大教育2025年收入32.27亿元，同比增长15.84%；归母净利1.95亿元，同比增长8.58%。Q4因管理费用增加由盈转亏，但Q1净利增速22.9%高于收入增速10.1%，主要得益于管理费用率下降及毛利率提升。
• 业务发展：个性化教育业务稳健，学习中心同比增10%，专职教师增16%；全日制教育布局持续深化，已布局34所全日制基地和5所双语学校，在校生超7500人；职业教育方面，收购4所职教学校并开展产教融合合作。
• 财务表现：毛利率33.46%，同比下降1.1PCT，主要受价格战影响；净利率6.05%，同比下降0.41PCT，但降幅小于毛利率，主要因规模效应下管理费用下降。Q1毛利率32.47%，同比提升0.45PCT，净利率9.57%，同比提升1.07PCT，管理费用率下降1.8PCT。
• 资产负债：资产负债率76.18%，仍处高位，但短期借款降至3.08亿元，已偿还对紫光卓远的全部借款。

投资建议与预测

• 短期逻辑：行业竞争加剧但公司重启扩张，净利率提升逻辑仍存。
• 中长期展望：高利润率的小班组和全日制业务有望改善整体净利率；中职教育受益于政策升温，未来人数增长和净利率改善可期；教育信息化、文化空间（书店、绘本馆）为远期增长点。
• 盈利预测：维持2026-27年收入预测35.67/39.58亿元，2028年收入预测43.85亿元；归母净利预测2026-27年3.00/3.57亿元，2028年4.22亿元；EPS预测2026-27年2.46/2.93元，2028年3.47元。
• 估值与评级：2026-28年PE分别为13.34/11.20/9.47X，维持“买入”评级。

风险提示

• 行业价格战加剧、消费疲软、核心管理团队变动、运营成本上升、系统性风险。