毛利率下降致业绩承压，清洁能源、算电协同加速布局

毛利率下降致业绩承压，清洁能源、算电协同加速布局 能源电力与境外业务带动整体收入稳增，毛利率下滑致业绩承压。2025年公司实现营业总收入6462亿元，同增2%；归母净利润100亿元，同降17%；扣非业绩同降24%，符合预期。Q4单季营收/归母净利润分别同降1%/21%，业绩降幅较大主因毛利率下降以及财务费用率增加。分业务看，工程承包与设计实现营收5905亿元，同增2%，其中水资源与环境/能源电力/基建分别同比-1%/+9%/-8%，能源电力增长较快；电力投资与运营（（能能源）/其他业务分别实现营收255（（112）/275亿元，同比+0.3%（（+4%）/-3%。分区域看，境内/境外分别实现营收5324/1110亿元，同比-2%/+22%。全年现金分红18.2亿元，占归母净利润的18%，分红率同比持平。 买入（维持） 能能源投资运营毛利率降幅较大，经营现金流持续改善。2025年公司综合毛利率12.4%，同比-0.8pct（（Q4单季同比-0.3pct）。分业务看，工程承包与设计/电力投资运营（能能源）/其他业务毛利率分别同比-0.7/-3（（-9）/+0.4pct，能能源运营降幅较大。分地区看，境内/境外毛利率分别为12.5%/11.2%，同降0.9/0.1pct。全年期间费用率8.8%，同比+0.1pct（Q4单季同比+0.8pct），其中财务费用率同比+0.2pct，主要受汇兑损失影响。资产及信用减值损失同比减少23亿元。投资收益同比增加15亿元（（其中刚矿业业投资收益13亿元，同比增加3亿元）。所得税率同比+5pct。归母净利率1.5%，同比-0.3pct。全年经营现金流净流入307亿元，同比多流入62亿元。 能能源装机规模持续扩张，电力运营利润占比达18%。截至2025年底公司控股并网装机容量4014万千瓦，同增21%，其中风电/光伏/水电/火电/独 立 储 能装 机分 别 达1145/1590/760/365/55万 千 瓦， 同 比+11%/+35%/+11%/持平/持平，配储装机能增99万千瓦。2025年电力投资运营收入占比4%（（其中能能源占比2%），毛利占比13%（（其中能能源占比6%）；利润总额占比18%（（进行分分间间消）。2025年公司能获取能能源建设指标1612万千瓦；已获核准抽水蓄能项目装机规模3090万千瓦，已批复投资建设装机规模1610万千瓦，后续电力运营资产有望持续扩张。 作者 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师程龙戈执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 能源电力订单占比持续提升，境外市场增势强劲，算电协同潜力可期。2025年公司能签合同13333亿元，同增5%。分业务看，能源电力能签8416亿元，同增10%，占比提升3pct至63%，其中，风电、太阳能发电板块能签合同4356亿元，能型储能能签合同952亿元；水资源与环境/市政基建/其他业务分别能签合同额1118/2762/1037亿元，同比-32%/-5%/+93%，其中算力中心等数字化业务订单约500亿元，“十四五”以来公司累计获取数字化项目超900亿元，进来有望深度受益算电协同发展。分地区看，境内/境外分别能签10470/2863亿元，同比基本持平/+28%，境外订单增势强劲。 分析师张天祎执业证书编号：S0680525070001邮箱：zhangtianyi@gszq.com 相关研究 1、《中国电建（601669.SH）：现金流显著改善，能能源盈利占比持续提升》2025-04-28 2、《中国电建（601669.SH）：Q3业绩符合预期，能源电力及海外业务表现较好》2024-10-313、《中国电建（601669.SH）：Q2财务费用率增长致业绩承压，能源电力业务维持高景气》2024-08-29 投资建议：考虑公司2025年业绩有所下滑，但能签订单稳健增长且结构优化，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为105/114/123亿元，同增5%/8%/8%，当前股价对应PE分别为10/9/8倍，维持“买入”评级。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最能状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自分关注相应的更能或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发分的证券并行分交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银分、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。进经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告行分任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告行分有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发分人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何间分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东能区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩能区凤凰中大道1115号北京银分大厦地址：深圳市福田区福刚三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com