预焙阳极“量价齐升”驱动业绩增长，产能出海打开新空间

核心观点：
公司2025年业绩显著增长，主要得益于预焙阳极业务“量价齐升”及数字化转型降本增效。预焙阳极销量、售价及毛利率均大幅提升，出口业务表现强劲；锂电负极产品实现大幅减亏；电容器业务保持稳定增长。产能出海战略取得重要进展，国内及海外项目稳步推进，未来市场竞争力有望持续增强。

关键数据：

• 2025年业绩： 营收177亿元（同比+29%），归母净利润7.5亿元（同比+174%）。
• 预焙阳极业务： 销量352万吨（同比+6%），出口量99万吨（同比+10%），售价4,575元/吨（同比+24%），毛利649元/吨（同比+79%）。
• 锂电负极业务： 销量7.6万吨（同比+74%），售价8,395元/吨（同比-21%），毛利-421元/吨（同比+83%）。
• 电容器业务： 销量15亿支（同比+0.3%），售价0.1元/支（同比-1%），毛利0.02元/支（同比+8%）。

产能布局：

• 广西60万吨项目焙烧炉已点火，逐步释放产能；
• 与华阳新材料合资建设20万吨项目，强化华北市场覆盖；
• 与EGA合资建设30万吨项目（阿联酋），产能出海战略落地；
• 江苏索通32万吨项目有序推进；
• 拟投资贵州30万吨项目（持股65%），完善产能布局。

未来展望：
2026年目标：预焙阳极产量365万吨，销量380万吨；负极材料产量/销量7.5万吨；电容器产量/销量15亿支。通过产量与销售双增长，提升市场竞争力。

投资建议：
公司是全球最大商用预焙阳极生产商，阳极+锂电负极协同发展，海外市场潜力大。预计2026-2028年归母净利10/11/13亿元，对应PE13.0/12.0/10.8X，维持“买入”评级。

风险提示：
预焙阳极价格波动、原材料价格波动、汇率波动、贸易关风险。