中国内地以外市场MAU破亿人，全球化和生产力战略成效进一步凸显

美图公司(1357)[Table_Industry]传播文化业 本报告导读： 2025年年报点评：影像与设计业务持续AI投入与发展，公司影像与设计产品中国内地以外MAU破亿人，生产力工具场景收入占比提升显著。 投资要点： 美业领域AI应用头部公司。2025年公司持续经营业务收入38.6亿元（同比+28.8%）；毛利率73.6%（同比-2.4pct），主要收入结构发生变化，核心影像与设计业务算力及API相关成本有所增加影响；经调整归母净利9.7亿元（同比+64.7%）。公司以现金派付每股0.05港元股息，计划一年内在公开市场回购公司股份总额不超过3亿港元。 主业聚焦影像与设计业务，中国内地以外市场MAU破亿人。公司影像与设计收入主要来源于订购和应用内单购，包括单项功能和token。2025年，公司影像与设计收入为29.5亿元（同比+41.6%），占总营收比重76.6%（同比+7pct），为公司第一大主营；广告业务收入8.4亿元（同比-1.3%），占总营收比重21.8%（同比-6.7pct）。2025年公司影像与设计产品整体MAU为276百万人（同比+3.8%），订阅用户1691万人（同比+34%），订阅渗透率6.1%（同比+1.38pct）；从地域划分看，中国内地MAU为175百万人（同比+2.3%），中国内地以外市场MAU为101百万人（同比+6.3%）。 影像产品矩阵精细化打造，解决多元垂类需求2025.10.15AI赋能，影像产品业务持续呈现高增长2025.07.29 生产力工具场景加快内地以外市场开拓，收入占影像与设计收入比重近2成。2025年，生产力工具收入为5.6亿元，占影像与设计产品收入的19%。从应用场景划分，2025年，公司生活场景应用MAU为252百万人（同比+3.3%），订阅渗透率为5.9%，ARPU为162元；生产力工具MAU为24百万人（同比+9.1%），订阅渗透率为9%，ARPU为260元，中国内地以外市场的付费订阅用户数翻倍。2025年，公司美图设计室产品已接入阿里巴巴商家后台、京东京麦平台、亚马逊服务提供商网络。截至2025年12月，Vmake在美国的MAU同比快速增长，ARR达约300万美元。 风险提示：AI应用产品竞争加剧风险。 财务预测表 盈利预测与估值。我们对主营业务预测如下：1）影像与设计产品收入：2026-2028年我们预计公司MAU（生活）同比增速分别为3%、2.8%和2.5%，付费渗透率分别为7.1%、8.1%和8.9%，MAU（生产力）同比增速分别为8%、7.5%和7%，付费渗透率分别为11%、12%和12.5%。2）广告业务：2026-2028年我们预计公司广告业务收入同比增速分别为1%。3）其他项收入：2025年11月1日，公司终止美业解决方案业务的化妆品供应链管理服务，将AI测肤业务重新分类至其他项收入。 因下调公司广告和其他项收入，我们整体下调公司2026-2027年营收和净利预期，并新增2028年预测。我们预计公司2026-2028年营收分别为48.49亿元、57.42亿元和65.47亿元，同比分别增长26%、18%和14%；归母净利分别为11.24亿元、15.31亿元和19.18亿元，同比分别增长93%、36%和25%；对应全面摊薄EPS分别为0.25元、0.33元和0.42元。采用PE估值法，参考可比公司2026年平均37倍PE估值，考虑到公司所处AI应用板块前期估值显著回调，我们给予公司2026年30倍PE估值，按1元人民币=1.1410港元计算，对应目标价8.56港元。 本公司是本报告所述虹软科技(688088)的做市券商。本报告系本公司分析师根据虹软科技(688088)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号