近期观点回顾
- 四月债市核心矛盾为外部通胀压力与内部经济成色的博弈。
- 策略上建议“短端套息、长端伺机”，短端具套息价值，中长端配置性价比显现，但趋势性做多时机不成熟。
- 二季度债市或仍震荡偏空，曲线陡峭化或仍延续。
- 长端利空因素较多：中东地缘冲突、PPI转正、生猪供给调控、楼市向好、财政政策发力、货币政策宽松概率降低。
- 短端在流动性宽松和票息收益加持下确定性较高，但进一步下行空间有限。
26Q1债市回溯
- 收益率“N”型震荡：年初长债及超长债上行，1月8日-2月底债市喘息并开启新行情，3月债市震荡回调。
- 利率曲线向陡峭化演绎：短端下行幅度较大，长端受通胀担忧、基本面温和修复等多重因素影响，10Y国债小幅下行，30Y国债震荡上行。
- 截至2026/3/31，国债1Y-30Y期限收益率较去年年末变动分别为-11.6BP、-7.42BP、-9.21BP、-6.48BP、-3.02BP和+8.47BP。
曲线策略介绍
- 子弹策略：高度集中投资于特定期限债券。
- 阶梯策略：均匀分布于一系列连续期限节点。
- 哑铃策略：配置在曲线两端（短端和超长端）。
- 子弹策略与哑铃策略收益来源差异：子弹策略侧重静态收益率，哑铃策略侧重凸性收益。
- 收益率曲线形态影响策略选择：曲线陡峭化时子弹策略更优，平坦或上凸时哑铃策略更优。
哑铃or子弹？谁胜一筹？
- 回测分析：假设策略组合久期3年，利用1Y/3Y/5Y/10Y/30Y期限国债构建策略组合。
- 策略组合：
- 子弹策略：3Y + 5Y
- 阶梯策略：1Y + 3Y + 5Y
- 哑铃策略①：1Y + 5Y
- 哑铃策略②：1Y + 10Y
- 哑铃策略③：1Y + 30Y
- 回测结果：
- 1Y+5Y哑铃策略优于阶梯策略和子弹策略，具有更高的静态收益、资本利得和良好的回撤控制。
- 1Y+10Y和1Y+30Y哑铃策略收益性与防御性均弱于1Y+5Y哑铃策略，尤以1Y+30Y为甚。
- 策略优劣取决于曲线区段、凸性特征及凸点位置，而非整条曲线的陡峭或平坦程度。
债市观点
- 短期债市或维持窄幅震荡的“锯齿”走势。
- 长端利率下破前低的难度较大，需警惕利率反弹风险。
- 未来利率走势取决于基本面回暖逻辑是否强化。
- 1Y+5Y哑铃型组合仍具相对优势。
- 品种利差方面，1Y、3Y和10Y国开债存在进一步压缩空间。
风险提示
- 经济修复不及预期
- 财政政策超预期
- 货币政策超预期
- 实际仓位调整速度不及预期
