核心观点与投资要点
- 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。预计2026-2028年公司归母净利润为338/432/542亿元，对应PE为22/17/14倍。
- 估值方法：基于SOTP估值，给予手机×AIoT业务20倍PE，给予汽车及AI等创新业务1.5倍PS，2026年目标总市值约10,018亿港元，上升空间19%。
- 公司定位：在全球智能手机、消费级AIoT与智能电动车三大赛道同时取得规模化卡位的稀缺平台型公司。
- 业务亮点：智能手机全球出货量连续22个季度排名前三（2025年市场份额13.3%），AIoT平台连接设备数达10.8亿台（全球领先），2025年汽车交付41.1万辆，新一代小米SU7开售三天锁单超3万台。
别于大众的认识
- 存储涨价影响：市场过度担忧存储涨价反噬利润，但手机×AIoT的高端化以及出海将共同构建强大的盈利缓冲垫。
- 估值视角：市场或仍以纯硬件制造的视角对公司估值，而自研的基础模型+智能体将驱动公司向智能化操作系统级入口重估。
- 汽车业务盈利：市场或过分担忧汽车业务“烧钱”，而忽略爆款车型产品策略的高成功率和规模效应已经加速驱动了盈利拐点的到来。
关键假设点
- 收入增长：受汽车业务强劲驱动，2026-2028年公司收入维持双位数增长，汽车业务增速达55%、50%、40%。
- 盈利能力：2026年是汽车规模效应显性化、集团盈利能力加速上台阶的拐点，2027-2028年则开始进入人车家生态协同效应兑现以及汽车盈利扩大的利润收获期。
催化剂
- 汽车业务：关注新一代SU7的订单转化率及后续YU7GT版本的市场反馈，以及北京工厂二期产能爬坡情况。
- 全球化战略：关注公司欧洲等海外市场出口的实质性进展，以及AIoT家电产品在拉美、中东等新兴市场的市占率突破。
- AI智能体商业化：关注公司基础模型与智能体的公测进展，若能在多端设备上展现出颠覆性的交互体验，并明确商业化路径，或触发对公司作为智能操作系统级入口的估值重塑。
风险提示
- 供应链成本失控：存储成本上涨幅度与周期超预期，导致手机业务毛利率承压。
- 汽车行业竞争加剧：若国内新能源价格战加剧，公司被迫降价导致汽车业务毛利率承压，拖累现金流。
- AI技术迭代与商业化不及预期：基础模型及智能体的实际用户体验不佳，幻觉严重或存在跨端协同障碍，消费者对AI功能付费意愿极低。
财务数据及盈利预测
- 2024-2025年业绩：2024年归母净利润236.58亿元（同比增长35.38%），2025年归母净利润416.43亿元（同比增长76.02%）。
- 2026-2028年预测：2026年归母净利润338.31亿元（同比下降18.76%），2027年归母净利润431.79亿元（同比增长27.63%），2028年归母净利润542.45亿元（同比增长25.63%）。
- 毛利率与净利率：2026-2028年毛利率预计维持在21.76%-22.39%，净利率预计维持在6.26%-6.75%。
估值分析
- 分部估值：手机×AIoT业务2026年营收3750亿元，净利润319亿元，给予20倍PE；汽车及AI等创新业务2026年营收1644亿元，净利润33亿元，给予1.5倍PS。
- 目标市值：2026年目标总市值约10,018亿港元。
图表与数据
- 图表1：展示2025年公司主营业务亮点。
- 图表2：展示公司2026年3月发布的面向Agent时代的基座模型。
- 图表3：展示2025年公司汽车业务收入占比达23%。
- 图表4：展示2025年公司净利润同比+76%。
- 图表5：展示2025年公司盈利能力持续加强。
- 图表6：展示2025年公司研发投入持续加强。
- 图表7：展示公司分部营收及毛利率预测（2024-2028年）。
- 图表8：展示可比公司估值表（2026/3/30）。
风险提示重申
- 供应链成本失控。
- 汽车行业竞争加剧。
- AI技术迭代与商业化不及预期。
