行业筑底企稳，利润反转可期

核心观点与关键数据

蒙牛乳业2025年业绩表现强劲，归母净利润同比大幅增长1378.7%，达到15.45亿元。公司收入端受液奶拖累，同比下滑7.3%，但奶粉和奶酪业务成为增长亮点，分别实现同比增长9.7%和21.9%。公司毛利率保持坚挺，全年实现39.89%，费用控制有效，但受闲置生产设施及金融资产减值影响，25H2仍亏损。公司宣布每股派息0.520元，持续提升分红，预计未来三年分红稳步提升。

业务板块表现

• 液态奶：受行业需求偏弱影响，25H2收入同比-11.0%，全年收入同比-11.1%，但鲜奶业务持续双位数增长，跑赢行业。
• 冰淇淋：国内业务全年实现双位数增长，海外受国际环境影响，东南亚市场增速放缓。
• 奶粉：聚焦全年龄段人群，提升产品科技附加值，实现全域增长，跑赢大盘。
• 奶酪：依托妙可蓝多，BC双轮驱动，实现亮眼增长，25H2收入同比增长31.1%。

财务表现

• 毛利率：25H2毛利率38.00%，全年实现39.89%，同比提升0.32pct，主要得益于原奶价格下降和产品结构提升。
• 费用率：25H2销售费用率和行政费用率分别同比上升0.92pct和0.21pct，全年两项费用率分别同比上升0.24pct和0.28pct，但绝对额下降，因收入缩减，费率有所上升。
• 经营利润率：25H2 OPMargin7.44%，同比-1.96pct，全年实现OPMargin7.98%，同比-0.20pct。

未来展望

公司认为当前处于行业筑底企稳状态，预计2026年收入有望实现中单位数增长，同时兼顾经营利润。盈利预测显示，2026-2028年收入分别为864/916/980亿元，同比+5%/+6%/+7%；归母净利润分别为50.96/55.23/61.57亿元，同比+230%/+8%/+11%，对应PE估值12/11/10倍。

风险因素

主要风险包括食品安全问题、行业竞争加剧、资产减值风险。