业绩稳健增长，收入利润基本符合预期
2025年第四季度，公司实现营业收入1944亿元（同比增长13%），略高于市场预期；Non-IFRS归母净利润647亿元（同比增长17%）。毛利率同比提升3个百分点至56%，主要得益于高毛利业务占比提升及金融科技与云服务成本效率改善。
游戏业务表现亮眼，内外增长共振
- 本土游戏收入382亿元（同比增长15%），主要受《三角洲行动》、《无畏契约》系列及《鸣潮》贡献；
- 国际游戏收入211亿元（同比增长32%），主要来自Supercell旗下游戏、《PUBG Mobile》及《鸣潮》海外新增收入。
社交网络收入维持增长，会员规模提升
社交网络收入306亿元（同比增长3%），主要得益于视频账号直播业务和音乐订阅业务增长。音乐订阅业务营收同比增长13%，长视频订阅业务营收同比增长1%。
AI持续赋能广告业务，金融科技及企业服务稳健
- 广告收入411亿元（同比增长17%），主要受AI广告定向优化及微信生态内闭环营销能力增强驱动；
- 金融科技及企业服务收入608亿元（同比增长8%），其中金融科技服务增长主要来自理财服务与商业支付收入提升，企业服务收入增长主要源于云服务收入增长、AI相关服务需求增加及电商技术服务费提升。
微信月活稳定增长，QQ月活小幅回落
微信合并MAU达14.18亿（同比增长2%），QQ移动终端MAU 5.08亿（同比下降3%），收费增值服务注册账户数2.67亿（同比增长2%），显示平台整体用户基础稳固，付费用户规模保持增长。
各项业务毛利率稳中有升
总体毛利率为56%（同比增长3个百分点），主要受高毛利业务占比提升及金融科技与云服务成本效率改善驱动。分业务来看，增值服务毛利率60%（同比增长4个百分点），广告业务毛利率60%（同比增长2个百分点），金融科技及企业服务毛利率51%（同比增长4个百分点）。
AI投入持续加码，费用端有所抬升
- 销售费用130亿元（同比增长7%），主要因游戏及电竞赛事相关营销支出增加；
- 管理费用363亿元（同比增长19%），主要源于AI相关研发投入及人员成本上升。
盈利预测与评级
将2026-2027年归母净利润（Non-IFRS）由2858/3182亿元调整为2918/3392亿元，预计2028年归母净利润（Non-IFRS）为3712亿元，对应2026-2028年PE（Non-IFRS）为14/12/11倍。维持“买入”评级。
风险提示
政策监管风险、运营数据低于预期、变现节奏低于预期。
