核心观点与关键数据
2025年业绩表现
- 营收37.6亿元，同比增长58%；经调整净亏损28.1亿元；整体毛利率64.5%，同比-12.7pct，主要因收入结构变动。
- 汽车产品解决方案业务营收16.2亿元，同比增长144%，核心驱动力为中高阶智驾方案（HSD）进入密集量产周期。
- 全场景城区辅助驾驶方案HSD于2025年11月量产，截至年底交付超2.2万套，获10家OEM超20款车型定点。
- 全年征程系列处理硬件总出货量401万套，同比增长39%，其中支持中高阶功能的硬件出货量180万套，同比增长380%，占比45%，单车价值量提升超75%。
- 中高阶智驾方案市占率达44.2%，位列第一；产品解决方案业务毛利率由46.4%降至34.5%，主要因整合硬件供应扰动（剔除后经调整毛利率42.5%）。
基石业务与海外进展
- 授权及服务业务营收19.3亿元，同比增长17%，毛利率稳中有升至94.5%，得益于软硬件一体化及辅助驾驶技术组合丰富，吸引更多Tier-1客户。
- 海外市场：累计获11家国内车企超40款出口车型定点，通过2家国际Tier1斩获3家国际车企海外定点。
- D-Robotics转为联营公司入账，有助于聚焦智能汽车主业，优化整体毛利率与经调整净利润表现。
盈利预测与投资评级
- 上调2026-2027年收入预测至56.7/87.9亿元，预计2028年达130.2亿元。
- 2026/2027/2028年对应PS分别为19/12/8倍，维持“买入”评级。
风险提示
- 高阶智驾方案落地不及预期，市场竞争加剧，智驾渗透不及预期。
财务预测表
资产负债表（百万元）
2025年流动资产24,118.15，现金及现金等价物20,188.07；2026-2028年资产规模逐步下降至26,034.30。
非流动资产6,492.99稳定，负债合计17,971.37-16,023.43。
利润表（百万元）
2025年净利润-10,469.01，2026-2028年预计-3,439.55/-237.23/1,047.79。EBITDA 2025年-10,621.90，2026年-3,586.35。
销售净利率2025年-278.56%，2026年-60.67%。研发费用5,153.71亿元，2026年5,952.01亿元。
现金流量表（百万元）
2025年经营活动现金流-3,967.78，2026年-5,257.94；投资活动现金流-1,342.00，2026年-384.14。筹资活动现金流2025年492.63，2026年-15.24。
主要财务比率
2025年ROIC-85.21%，2026年-33.44%；ROE-82.83%，2026年-37.38%。负债率58.71%，2026年66.14%。
