季报点评：营收维持高增 看好高阶智驾产品放量

营收维持高增看好高阶智驾产品放量 ——德赛西威（002920.SZ）季报点评 事件： 公司发布2022年三季报，2022年前三季度公司实现营业收入101.11亿元，同比增长60.42%，实现归母净利润6.92亿元，同比增长40.89%；其中第三季度营业收入37.04亿元，同比增长66.83%，环比增长13.4%，归母净利润1.71亿元，同比增长40.68%，环比下降15.69%。 投资摘要： 营收创新高，毛利率小幅下滑。营业收入持续高增长主要得益于智能座舱产品、智能驾驶产品业务规模、单车配置价值的快速增长。受益于座舱多屏化趋势，三 代智能座舱域控制器、4K高清屏等座舱产品产量快速爬坡；随着自动驾驶渗透率的提高，全自动泊车、360度高清环视、高级自动驾驶域控制器等ADAS产品销量持续攀升。前三季度毛利率23.73%，同比下降0.79pct；其中第三季度毛利 评级买入（维持） 2022年10月27日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 卢宇峰研究助理 SAC执业证书编号：S1660121110013 luyufeng@shgsec.com 交易数据时间2022.10.26 总市值/流通市值（亿元） 614/608 总股本（万股） 55527.4 资产负债率 53.1% 每股净资产（元） 10.62 收盘价（元） 110.5 率23.31%，同比下降0.56pct，环比下降0.69pct。我们认为主要由于智能座舱 传统产品价格年降要求及新品规模较小、摊销较大的原因。 费率增加导致利润承压。2022年第三季度，销售/管理/研发/财务费率分别为1.88%/2.85%/12.05%/0.83%，同比变化-1.11pct/-0.17pct/+1.52pct/+0.82pct，环比变化+0.09pct/+0.29pct/+0.69%/+0.31pct；净利率4.61%，同比下降0.83pct， 环比下降1.49%。随着规模的扩大，人员薪酬支出增加。人民币持续贬值带来汇 公司研 究 季报点 评 申港证券股份有限公司证券研究报 告 兑损失增加，同时公司第三季度新增长期借款3.2亿元，导致财务费用增加。公 司持续加大研发投入，保证新产品快速落地。基于第4代高通骁龙座舱平台的智能座舱产品正在紧密开发；面向更大规模市场空间、基于全面技术优势与融合高低速场景的自动驾驶辅助系统即将量产；新一代车载智能中央计算平台的研发进展迅速。 看好公司高级别智能驾驶产品放量。IPU03率先在小鹏P5/P7上规模化量产， 2022年前三季度P5和P7合计销量8.42万辆，同比增长113%，其中第三季度销量2.55万辆；IPU04已在小鹏G9和理想L9/L8上实现量产，9月小鹏G9首批交付184辆，将在10月迎来批量交付，理想L9在首个完整月交付10123辆，理想L8已开始接受预定，11月开启交付。公司高级别功能的自动驾驶域控制器产品已累计获得超过10家主流车企的项目定点，将在汽车智能化转型中持续获益。 投资建议： 我们下调公司2022-2024年营业收入预测为148.51亿元、220.68亿元、293.85亿元，同比增长55.19%、48.6%、33.15%，2022-2024年归母净利润预测为10.88亿元、18.62亿元、26.62亿元，同比增长30.63%、71.09%、43%，对应PE分 别为56.4、33、23.1倍。考虑到公司国内汽车智能化领域龙头地位稳固，先发优势明显，给予公司2023年50倍PE的估值，对应股价167.62元，市值930.78亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 汽车智能化渗透率不及预期，公司客户销量不及预期，高级别自动驾驶落地不及预期，行业竞争格局变化，芯片短缺，疫情控制不及预期。 一年内最低价/最高价（元）95.17/203.99 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 德赛西威 沪深300(可比) 公司股价表现走势图 21-10 21-11 21-12 22-01 22-02 22-03 22-04 22-05 22-06 22-07 22-08 22-09 22-10 资料来源：Wind,申港证券研究所 相关报告 1、《德赛西威半年报点评：营收保持高增长新产品放量在即》2022-08-22 2、《德赛西威2021年报及2022一季报点评报告：业绩再创新高行业领先优势明显》2022-04-18 3、《德赛西威公司深度研究：创领智行汽车智能时代资深玩家》2022-01-23 财务指标预测 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 6,799.06 9,569.43 14,850.85 22,068.22 29,384.84 增长率（%） 27.39% 40.75% 55.19% 48.60% 33.15% 归母净利润（百万元） 518.15 832.92 1,088.03 1,861.55 2,662.00 增长率（%） 77.36% 60.75% 30.63% 71.09% 43.00% 净资产收益率（%） 11.17% 15.60% 17.03% 23.68% 26.71% 每股收益(元) 0.94 1.51 1.96 3.35 4.79 PE 117.55 73.18 56.39 32.96 23.05 PB 13.10 11.49 9.61 7.81 6.16 资料来源：公司财报，申港证券研究所 表1：公司盈利预测表 利润表 单位:百万元 资产负债表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 6799 9569 14851 22068 29385 流动资产合计 5609 7669 10938 15299 19702 营业成本 5209 7215 11314 16541 21774 货币资金 611 1162 1804 2680 3569 营业税金及附加 25 37 59 88 118 应收账款 1927 2588 4017 5969 7948 营业费用 210 231 267 397 529 其他应收款 12 15 23 34 45 管理费用 189 268 386 574 764 预付款项 18 18 17 17 17 研发费用 701 977 1663 2516 3409 存货 1101 2035 3191 4665 6141 财务费用 -31 -8 59 44 59 其他流动资产 33 206 206 206 206 资产减值损失 -39.74 -56.12 -47.93 -52.02 -49.98 非流动资产合计 1941 2482 2395 2311 2231 公允价值变动收益 32.71 -19.11 6.80 -6.16 0.32 长期股权投资 142 287 287 287 287 投资净收益 -9.45 -29.06 -19.25 -24.16 -21.70 固定资产 493.70 1217.81 1185.15 1143.41 1097.22 营业利润 536 857 1125 1924 2753 无形资产 317 280 252 227 204 营业外收入 3.88 9.39 6.63 8.01 7.32 商誉 42 20 20 20 20 营业外支出 5.70 5.34 5.52 5.43 5.47 其他非流动资产 53 125 125 125 125 利润总额 534 861 1126 1926 2754 资产总计 7550 10152 13333 17611 21932 所得税 16 29 38 65 92 流动负债合计 2561 4288 6563 9295 11437 净利润 518 832 1088 1862 2662 短期借款 0 317 1305 2152 2410 少数股东损益 0 -1 0 0 0 应付账款 1761 2308 3570 5219 6870 归属母公司净利润 518 833 1088 1862 2662 预收款项 0 0 -6 -16 -29 EBITDA 931 1295 1271 2053 2894 一年内到期的非流动 3 7 7 7 7 EPS（元） 0.94 1.51 1.96 3.35 4.79 非流动负债合计 346 447 239 311 384 主要财务比率 长期借款 0 0 0 0 0 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 应付债券 0 0 0 0 0 成长能力 负债合计 2907 4735 6802 9607 11821 营业收入增长 27.39% 40.75% 55.19% 48.60% 33.15% 少数股东权益 3 78 78 78 78 营业利润增长 112.01% 59.95% 31.29% 71.03% 43.09% 实收资本（或股本） 550 555 555 555 555 归属于母公司净利润增长 30.63% 71.09% 30.63% 71.09% 43.00% 资本公积 2070 2344 2344 2344 2344 获利能力未分配利润1690 2349 2747 3428 4401 毛利率(%) 23.39% 24.60% 23.81% 25.05% 25.90% 归属母公司股东权益 4640 5339 6387 7861 9967 净利率(%) 7.62% 8.69% 7.33% 8.44% 9.06% 负债和所有者权益 7550 10152 13333 17611 21932 总资产净利润(%) 6.86% 8.20% 8.16% 10.57% 12.14% 现金流量表 单位:百万 ROE(%) 11.17% 15.60% 17.03% 23.68% 26.71% 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 经营活动现金流 439 843 -143 378 1153 资产负债率(%) 39% 47% 51% 55% 54% 净利润 518 832 1088 1862 2662 流动比率 2.19 1.79 1.67 1.65 1.72 折旧摊销 426.18 446.17 0.00 59.97 60.30 速动比率 1.76 1.31 1.18 1.14 1.19 财务费用 -31 -8 59 44 59 营运能力 应付帐款减少 0 0 -1428 -1952 -1979 总资产周转率 0.98 1.08 1.26 1.43 1.49 预收帐款增加 0 0 -6 -10 -13 应收账款周转率 4 4 4 4 4 投资活动现金流 -67 -773 26 12 19 应付账款周转率 4.46 4.70 5.05 5.02 4.86 公允价值变动收益 33 -19 7 -6 0 每股指标（元） 长期股权投资减少 0 0 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 0.94 1.51 1.96 3.35 4.79 投资收益 -9 -29 -19 -24 -22 每股净现金流(最新摊薄) 0.47 0.96 1.16 1.58 1.60 筹资活动现金流 -114 464 759 487 -283 每股净资产(最新摊薄) 8.44 9.61 11.50 14.16 17.95 应付债券增加 0 0 0 0 0 估值比率 长期借款增加 0 0 0 0 0 P/E 117.55 73.18 56.39 32.96 23.05 普通股增加 0 5 0 0 0 P/B 13.10 11.49 9.61 7.81 6.16 资本公积增加 0 274 0 0 0 EV/EBITDA 64.64 46.74 47.88 29.63 20.80 现金净增加额 258 535 641 877 889 资料来源