2025年制造业务量跌价升，2026年1-2月零售业务营收增速转正

裕元集团（00551.HK）研报总结

事件描述

• 公司于2025年3月11日披露2025年年报，实现收入80.31亿美元，同比下降1.8%；归母净利润3.81亿美元，同比下降2.9%。

事件点评

制造业务：

• 2025年收入56.48亿美元，同比增长0.5%。
• 成品鞋履出货量2.52亿双，同比下降1.2%，销售均价21.00美元/双，同比增长3.7%。
• 产能利用率93%，同比持平。
• 毛利率18.2%，同比下滑1.7pct，主因产能负载不均、新厂区爬坡、人工成本上升、关税分担。
• 经营利润率6.7%，同比下滑1.1pct。
• 归母净利润3.63亿美元，同比增长3.7%，归母净利润率6.4%，同比提升0.2pct。

零售业务：

• 2025年收入171.32亿元，同比下降7.2%。
• 收入下降主因实体店铺客流下滑及零售折扣加深，同店销售下降中双位数；精简店铺至3310家。
• 抖音渠道同比增长超过70%。
• 毛利率33.5%，同比下滑0.7pct；销售、分销及行政开支占比32.6%，同比提升0.7pct。
• 经营利润率2.1%，同比下滑1.7pct。
• 归母净利润2.11亿元，同比下降57.0%，归母净利润率1.2%，同比下滑1.5pct。
• 2026年1-2月营收同比增长0.9%。

投资建议

• 2025年制造业务量跌价升，营收稳中有升，但毛利率承压。
• 零售业务符合行业趋势，2026年1-2月营收及折扣表现好转。
• 预计2026-2028年归母净利润分别为4.00/4.24/4.58亿美元，同比增长4.9%/6.0%/8.1%。
• 2026-2028年PE分别为9.3、8.8、8.1倍，维持“买入-A”评级。

风险提示

• 制造业务订单不及预期；国内消费恢复不及预期；汇率大幅波动；关税风险。