出海和品类拓展带来增长新曲线

核心观点与关键数据

• 公司评级：增持（首次）
• 报告日期：2026年03月22日
• 业绩表现：2025年收入同比+30.0%至29.1亿元，净利润扭亏为盈6.3亿元，调整后净利润同比+15.5%至6.7亿元。
• 业务亮点：
  • 出海与品类拓展：新品加速放量，25H2国内/海外收入分别环比+1.4/+1.0亿元至13.7/2.1亿元，海外收入占比达13%，美国和印尼为收入最高国家。
  • 性价比产品：9.9元产品销量占比近50%，25H2收入环比+1.1亿元至3.3亿元；拼搭具品类表现超预期，2025年销售0.4亿元，贡献2.4%收入。
  • IP布局：奥特曼启动产品周期升级，变形金刚收入同比+5.0亿元至9.5亿元；假面骑士/英雄无限收入分别同比+1.6/-0.5亿元至3.3/2.6亿元，前四大IP收入占比81%。新增23个IP授权，覆盖全球多数国家。
• 毛利率与利润：25H2毛利率环比下降2.9ppt至45.5%，全年同比-5.8ppt至46.8%，主要受海外物流成本及新品开发成本拖累；调整后净利率同比-2.9ppt至23.2%。

研究结论

• 2025年为公司快速上新的产研销磨合期，2026年将更注重精细化运营，平衡业务扩张与盈利能力恢复。
• 2026年收入增长驱动力：出海、拼搭具、成人向产品线延拓，重点拓展北美和欧洲市场，IP重点布局迪士尼系列。
• 盈利预测：26/27/28年净利润同比分别+14.6%/+30.0%/+30.7%至7.26/9.44/12.33亿元。
• 投资评级：增持。

风险提示

• IP授权合作到期风险、行业竞争加剧风险、产品生命周期风险、政策监管风险、渠道管理风险。