核心观点
- 香港楼市β：市场已具备量价齐升的必要条件，上行周期开启。需求端，“租不如买”支撑需求释放；价格信号，“买涨不买跌”心理或刺激购买意愿；供给端，刚性库存已下滑；财富效应，恒生指数涨幅达27.8%。
- 公司自身α：香港土储规模位居行业TOP 2，拿地渠道多元且成本优势显著。公司持有香港应占土储1190万平方英尺，位列港资开发商TOP 2。通过政府招拍挂、市区旧楼重建及新界农地转换等多种方式获取土地，拿地成本低。
- 现金流双引擎：核心商业资产与燃气业务贡献稳健现金流，支撑高额稳定派息。核心商业资产物业租赁贡献应占经营利润，香港中华煤气贡献稳定分红收益。2019-2024年公司股息总额维持87.15亿港元，每股派息维持1.80港元。
- 首次覆盖，给予“增持”评级。预计随着香港楼市成交量价齐升，公司盈利能力、净资产价值均有望改善，派息也有望维持稳定。预计公司2025-2027年核心净利润分别为80.68/91.14/103.06亿港元，每年每股派息维持1.80港元。2026年3月12日收盘价对应TTM股息率为5.8%，PB为0.47。
关键数据
- 香港平均租金回报率（2025年12月）：3.43%
- 香港平均H按利率（2025年12月）：3.25%
- 中原城市领先指数（CCL）在2026年第10周：创2024年以来新高
- 已竣工未售单位数量（截至2025年末）：2.3万个
- 公司持有香港应占土储（截至2025年上半年）：1190万平方英尺
- 公司持有新界土地（截至2025年上半年）：41.9百万平方英尺
- 公司持有香港收租物业应占GFA（截至2025H1）：1050万平方呎
- 公司持有内地收租物业应占GFA（截至2025H1）：1340万平方呎
- 公司持有香港中华煤气股权：41.53%
- 公司来自香港中华煤气股息收益（2021-2024年）：27.12港元/年
- 公司有息负债总额（截至2025H1）：840亿港元
- 公司净负债率（截至2025H1）：21.1%
- 公司加权平均融资成本（截至2025H1）：3.67%
- 公司核心净利润（2025H1）：30.5亿港元
- 公司每股派息（2025H1）：1.80港元
研究结论
- 香港楼市进入量价齐升阶段，公司将受益于项目结转收入和盈利能力提升。
- 物业租赁业务随着香港核心区优质商业地产修复，以及香港和内地增量项目的成长，租金收入整体维持稳定。
- 百货、酒店及其他业务稳健经营，盈利能力稳定。
- 公司估值有望在无风险利率下行、香港楼市上行以及自身盈利能力改善阶段提升。
- 首次覆盖，给予“增持”评级。
- 风险提示：公司派息不及预期、香港新房成交量价复苏不及预期、中环新海滨3号项目资本开支超预期。
