首次覆盖报告：铜金双轮驱动，迈向成长型国际矿业公司

洛阳钼业(603993)[Table_Industry]金属，采矿，制品/原材料 洛阳钼业首次覆盖报告 本报告导读： 基于铜板块进入新一轮放量周期、黄金业务打开中长期成长空间，以及多金属与贸易平台提供稳健利润底盘，看好公司向全球化资源龙头演进。 投资要点： 铜板块进入放量兑现期，构成未来两到三年业绩增长的核心来源。伴随刚果（金）核心项目产能持续释放，公司铜业务正从资源储备优势，逐步转化为现实产量和利润贡献。2025年公司铜产量约741,149吨，同比+9万多吨，2026年预计提升至76-82万吨。TFM二期亦将继续贡献增量，预计2027年投产，新增10万吨产铜量。TFM三期项目也在规划中，为2028年公司铜产量向百万吨迈进提供支撑。 黄金业务打开第二成长曲线，推动公司估值由周期向成长切换。公司积极布局黄金领域，已经完成对加拿大Aurizona等金矿项目收购交割，预计2026年贡献6-8吨金矿产量。此外，厄瓜多尔项目也有望于2029年前投产，据其2023年预可研报告，凯歌豪斯金矿具有金金属资源量638吨，投产后有望大幅增厚公司业绩。黄金业务的意义并不只在于新增利润贡献，更在于其有望明显优化公司资产组合，增强盈利稳定性与抗周期能力。 多金属稳态盈利，叠加IXM贸易协同，打造领先国际矿业公司。公司并非单一依赖铜、金两大主线的资源企业，成熟资产和贸易平台同样构成重要安全垫。钴业务方面，公司具备较强的成本优势，随着钴价上行，盈利弹性有望进一步释放；钼、钨、铌、磷等业务整体经营稳健，能够持续贡献可观利润和现金流；IXM全球贸易平台则不仅贡献利润，更强化了公司对全球矿山资源的研究、定价和获取能力。整体看，公司当前已形成“铜放量、金成长、钴弹性、多金属稳盈利、贸易强协同”的复合型盈利结构，这也是公司区别于一般周期资源股的重要基础。风险提示：海外项目建设及达产进度不及预期风险，铜、钴、黄金 等主要金属价格大幅波动风险，刚果（金）等海外经营地区政策与地缘风险，以及汇率波动、运输扰动等风险。 盈利假设： 1）铜钴板块：假设2025-2027年公司铜产量分别为74/78/83万吨，销量分别为74/78/83万吨；LME铜价分别为9833/12642/13274美元/吨（不含税）。钴方面，假设2025-2027年公司钴产量分别为13.0/13.1/15.4万吨，销量分别为6.0/3.7/4.0万吨；金属钴价格分别为14.3/28.5/32.4美元/磅。 2）钨钼板块：假设2025-2027年公司钼产量分别为1.4/1.4/1.4万吨，销量分别为1.4/1.4/1.5万吨；钼价假设采用钼铁价格，分别为24.78/26.8/28.9万元/吨。 钨方面，假设2025-2027年公司钨产量分别为0.7/0.7/0.7万吨，销量分别为0.7/0.7/0.7万吨；钨价假设采用APT价格，分别为31/95/70万元/吨。 3）巴西铌磷板块：假设2025-2027年公司铌产量分别为1.03/1.03/1.03万吨，销量分别为1.03/1.03/1.03万吨；铌价假设采用铌铁价格，分别为50/53/55美元/公斤。 磷肥方面，假设2025-2027年产量分别为121/121/121万吨，销量分别为121/121/121万吨；磷肥价格分别为633/652/672美元/吨。 4）黄金板块：假设2025-2027年黄金价格分别为7978/10000/10500万元/吨，产量分别为0/7/8吨，销量分别为0/7/8吨。 我们预测公司2025-2027年EPS分别为0.96/1.76/1.98元，参考可比公司估值，给予公司2026年16倍PE，对应目标价28.16元，首次覆盖，给予“增持”评级。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号 电话（021）38676666