公司首次覆盖报告：经营韧性突出，包装龙头行稳致远

永新股份(002014)[Table_Industry]基础化工/原材料 本报告导读： 聚焦细分赛道，经营韧性优异，成长动能不断释放。 投资要点： 公司是稳健的塑料包装龙头。永新股份成立于1992年，2004年上市；公司产品主要包括彩印复合软包装材料、真空镀膜、多功能薄膜、纸基复合包装材料、新型医药包装材料、塑料制品、精细化工产品等；主要应用于食品、日化、日用品、医疗防护、纺织品、电子产品等消费领域，为传统升级型产业，非高科技、硬科技。公司一直积极实施“纵向一体化”发展策略，持续稳健的推进自建或并购延伸产业链，提升技术平台，完善配套生产，降低生产成本，确保产品良率和品质稳定性；另一方面，公司功能薄膜新材料开发能力增强，逐渐形成优势互补，公司抗市场风险的能力增强，有利于稳定、提高毛利率水平。 中国软包装行业市场规模大、格局极分散。中国是全球最大的软包装市场之一，市场规模庞大，随着国民经济的持续增长和消费者需求的不断提高，包装市场规模还将继续扩大。由于国内外企业众多，产品同质化较为严重，为了在市场中立足，企业需要不断提高产品质量和服务水平，加强品牌建设和营销推广。随着环保意识的提高和政策的推动，绿色环保已经成为软包装行业的主流趋势。 客户以快消医疗行业为主且分散，重质不重价。下游以食品饮料（占50%）、日化（20%）、医药（10%）等业务多、规模大、盈利强的品牌龙头为主，包括雀巢、伊利、玛氏、卡夫、百事、美赞成、宝洁、高露洁、箭牌、雕牌、华润三九等国内外龙头，而且还在不断拓新，如奶酪棒的妙飞、妙可蓝多等，合作处于小试或者中试阶段。涉及民生的食、医用安全是最基础的要求，若出事影响巨大，客户更重视品质稳定而非价格；大品牌的供应商门槛较高，并需要较长时间考验（5年），因此壁垒和定价能力较强。 目录 1.盈利预测与估值分析........................................................................41.1.盈利预测....................................................................................41.2.估值分析....................................................................................52.包装行业：规模大、客群广、格局极分散...........................................62.1.竞争格局：格局更分散，竞争相对不激烈...................................63.永新股份：稳健的塑料包装龙头.......................................................73.1.公司概况：深耕塑料包装的隐形冠军..........................................73.2.业务结构：客户以快消医疗行业为主，集中度低.........................83.3.股权结构：地方国资、产业资本混合所有.................................103.4.财务表现：稳健的长跑选手......................................................133.5.商业模式：业绩长期稳健增长的根基........................................153.6.业务展望：稳健增长有望延续...................................................194.风险提示........................................................................................20 1.盈利预测与估值分析 1.1.盈利预测 我们对公司各项业务和盈利能力做出如下假设： 1）彩 印 复 合 包 装 材 料：假 设公 司 业 务2025-2027年销 量 分 别 为10.9/11.4/11.9万吨，吨价分别为23699/23813/23813元，销量持续增长主要由于公司具有较强的品牌优势，并拓展到海外市场，为公司立足国际市场奠定基础。故预测公司彩印复合包装材料业务收入增长分 别为4.0%/5.0%/5.0%。 2）塑料软包装薄膜：预计公司业务2025-2027年收入增速20.0%/22.4%/24.0%，预计收入增长主要原因公司依托高新技术，大力发展食品、药品、日化类包装以及新型原材料薄膜的出口，通过加强与海外办事处和各战略伙伴的深入合作，成功取得新品类、新产品的业务拓展，实现销售的稳定增长。 3）油墨业务：预计公司业务2025-2027年收入增速5.5%/7.2%/5.0%，预计收入增长主要原因是公司通过内部培养、外部引进、院校合作等方式拥有稳定的核心技术团队，立足主业，大力创新，提升研发水平。 4）真 空 镀 铝 包 装 材 料：预 计 公 司 业 务2025-2027年 收 入 增 速6.7%/7.5%/0.0%，预计收入增长主要原因是公司持续投入包装新技术研发，且与诸多跨国快消品企业以及国内品牌企业建立了合作关系，立足国内市场，走向国外市场。 费用率方面，考虑到公司经营稳定，我们预计2025-2027年，公司销售费用率为1.7%/1.7%/1.7%，管理费用率为3.4%/3.4%/3.4%，研发费用率 为4.2%/4.2%/4.2%。 1.2.估值分析 可比公司：我们选取国内主流包装企业紫江企业、裕同科技、奥瑞金作为可比公司。 估值方法：由于公司是包装行业成熟企业，盈利能力稳定，其长期价值与公司盈利情况高度绑定，故选取PE能更稳定地反映公司股价合理性。 PE：参考可比公司2026年平均PE13.63X，考虑公司持续稳健的推进自建或并购延伸产业链、建立了一套较为科学的研发系统等带来的估值溢价，给予公司2026年17X PE，对应合理估值15.13元。 参考PE估值，采取谨慎性原则，给予公司目标价15.13元，首次覆盖给予“增持”评级。 2.包 装行业：规模大、客群广、格局极分散 包装行业特点在于细分品类多、规模大、格局分散。2024年营收超百亿的上市公司仅裕同科技及奥瑞金，对应市占率均低于1.5%；上市公司增长快于行业，格局缓慢集中。 资料来源：Wind，中国包装联合会，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：中国包装联合会，Wind，国泰海通证券研究注：CR10参考十家包装上市企业营收及行业营收，其中中粮包装2025年退市 2.1.竞争格局：格局更分散，竞争相对不激烈 塑料、纸包装更为分散，相对不激烈。金属包装下游应用场景相对少、客户及品牌高度集中（可口可乐、红牛、旺旺、加多宝等），头部制造商通过绑定核心品牌客户，实现份额的扩张，因而竞争格局也相对集中，2023年二片罐CR4=75%，三片罐CR3=66%。纸包装及塑料包装下游除常规食饮外，还有消费电子以及烟酒，下游应用广、客户杂，因而集中度不高。 资料来源：中国包装联合会，Wind，国泰海通证券研究 资料来源：中国包装联合会，Wind，国泰海通证券研究 资料来源：CVA协会，国泰海通证券研究 3.永新股份：稳健的塑料包装龙头 3.1.公司概况：深耕塑料包装的隐形冠军 公司为深耕塑料包装的隐形冠军。永新股份成立于1992年，2004年上市；公司产品主要包括彩印复合软包装材料、真空镀膜、多功能薄膜、纸基复合包装材料、新型医药包装材料、塑料制品、精细化工产品等；主要应用于食品、日化、日用品、医疗防护、纺织品、电子产品等消费领域。 资料来源：公司官网，国泰海通证券研究 资料来源：公司官网 3.2.业务结构：客户以快消医疗行业为主，集中度低 客户以快消医疗行业为主，集中度低。下游以食品饮料（占约60%）、日化（20%）、医药（10%）等业务多、规模大、盈利强的品牌龙头为主，包括雀巢、伊利、玛氏、卡夫、百事、美赞成、宝洁、高露洁、箭牌、雕牌、华润三九等国内外龙头，而且还在不断拓新，如奶酪棒的妙飞、妙可蓝多等，合作处于小试或者中试阶段；大品牌的供应商门槛较高，并需要较长时间考验，因此壁垒和定价能力较强。客户会选择多供应商，永新也在积极拓展客户，其前五大客户收入超20%。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 国内业务始终是营收的核心支柱。2024年公司国内营收29.6亿元，占比为86.8%。近几年国外业务始终保持高速增长，2024年国外营收4.5亿元，同比+18.8%，海外业务的持续扩张也为公司提供了新的增长空间。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 公司主营成本中原材料占比较高。2024年公司橡胶和塑料制品业原材料成本占比为77.31%，涂料、油墨、颜料业务原材料占比高达91.35%，成本端对上游原材料价格的敏感度极强。 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 公司各业务产销量均增长。彩印包装材料维持99%以上的高产销率，2023年起销售量与生产量均突破10万吨。镀铝包装材料与塑料软包装薄膜展现出强劲的增长动能，2024年镀铝材料销售量0.53万吨，同比+34.0%；塑料软包装薄膜销售量5.61万吨，同比+36.6%。 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 资料来源：公司年报，国泰海通证券研究 3.3.股权结构：地方国资、产业资本混合所有 公司股权结构稳定。实际控制人为黄山供销集团有限公司，截至2025年9月30日，公司控股股东黄山永佳投资持有公司33.09%股权，第二大股东为金属包装龙头公司奥瑞金，直接持股22.2%。另外，关联方美佳粉末涂料、永邦中国分别持股比例为3.91%、3.39%。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 重视研发、提质升级。重视研发投入，与科研院所和下游大型客户紧密合作，高于行业平均水平；公司与中国科学技术大学、国家包装产品质量监督检验中心、安徽省化工研究院、三井化学研发中心、埃克森美孚（中国）研发中心、宝洁（中国）科学技术公司等科研院所和下游客户建立了广泛、紧密的合作关系。研发方向上，公司聚焦可回收、易回收、单一材质的包装物，与客户共同推进材料新性能、新工艺的研发。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 股东回报丰厚。公司上市以来、近五年平均派息比例为68%以及76%，2024年公司股息率5.7%。现金创造能力强大并积极回馈股东,资本配置表现突出。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 子公司盈利能力增强。黄山包装作为核心利润引擎，2024年营收11.1亿元，同比+20.5%；净利润1.08亿元，同比+53.6%。新力油墨的盈利表现同样亮眼，2024年净利润0.46亿元，2020-2024年CAGR为18.9%。2020年初设立的全资子公司黄山永新新材料积极布局新型BOPE薄膜项目，净利润于2024年扭亏转盈。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 3.4.财务表现：稳健的长跑选手 请务必阅读正文之后的免责条款部分13of21公司长期稳健经营能力突出。公司2024年收入和净利润分别为35.3亿元和 4.7亿元，2006-2024年营业收入CAGR=9%，归母净利润=14%，呈现长期优异的成长性。2006年以来近20年的业绩中，公司营业收入仅在20