西子洁能已从传统锅炉制造企业转型为专注于提供清洁能源装备和解决方案的供应商，业务涵盖余热锅炉、光热发电、核电以及海外市场等多个领域。公司实控人为西子联合董事长王水福，产业版图横跨电梯部件、锅炉、航空、盾构机、商业等多领域。
余热锅炉是公司的基础业务，收入占比稳定在30%以上，在国内“双碳”与大规模设备更新政策驱动下，存量改造需求提供稳固底盘。同时，公司凭借国内燃机余热锅炉（HRSG）超50%的市占率与国际主流燃机全兼容的技术实力，深度受益于全球AI算力负荷激增带动的北美及“一带一路”区域天然气发电景气周期，海外业务已成为订单与毛利率提升的关键增量，有望持续贡献业绩弹性。
光热发电迎来规模化发展，熔盐储能在各应用场景加速落地。国家“十五五”光热装机目标明确（预计年均新增3GW），行业从示范工程迈向商业化。“十五五”光热发电投资规模约1700亿，公司订单与利润有望迎来跨台阶增长。同时，熔盐储能技术在火电灵活性改造中成功示范，进一步打开了长时储能市场。公司作为国内光热熔盐储热装备龙头，深度卡位吸热、储热、换热等核心环节，依托熔盐储能技术持续拓展应用场景，订单规模占比提升至接近一半。凭借深厚的技术积累，公司光热及熔盐储能业务有望量价齐升。
核电技术与资质基础扎实，后续订单增长空间充足。“十五五”定义核电为转型支柱，核电核准进入常态化。公司深耕核电领域二十余年，技术资质完备，已累计为全国多座核电站提供了621台核级及常规岛设备。公司通过设立“西子核能”专业平台、投用崇贤核电专用车间，完成“组织+产能”的关键布局，正式进入订单放量期。在国内核电常态化核准（年均10台）背景下，公司目标中长期实现年新增10-20亿元核电订单。
全球算力负荷激增下，国际市场提供新增长曲线。算力负荷激增推动HRSG产业链走向北美景气高点。西子洁能已建立起广泛而深入的全球化销售网络，产品已成功出口至全球超过一百个国家和地区，市场覆盖东南亚、南美洲、非洲、中东等众多“一带一路”共建区域。公司规划清晰的海外市场增长路径，将利用自身优势产品，进一步提升在国际市场的占有率。
公司入股众能光电，布局商业航天GW级量产。西子洁能战略增资入股众能光电，切入商业航天概念。众能光电核心团队来源于清华大学和华中科技大学，联合清华大学和华中科技大学在钙钛矿薄膜光电技术领域科研成果和人才团队优势，积极开拓光电领域技术和装备，包括钙钛矿太阳能电池、石墨烯导电薄膜等方向。众能光电效率记录领跑行业，加速推进GW级产业化建设。
投资建议。预计公司2025-2027年营业收入分别为64.19/75.06/88.12亿元，同比增长-0.3%/16.9%/17.4%；归母净利分别为4.38/5.27/6.31亿元，对应EPS分别为0.52/0.63/0.76元，对应2025-2027年PE分别为39.6/33.0/27.5倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：新能源市场存在波动，光热项目存在执行风险，新能源技术存在迭代风险，海外业务受国际形势影响。
