首次覆盖报告：储能行业高景气，美的入主助力发展新阶

公司深度报告 2022年10月12日 储能行业高景气，美的入主助力发展新阶 —科陆电子（002121.SZ）首次覆盖报告 核心观点 公司是国内领先的能源领域的综合服务商。公司主要以能源的发、配、用、储产品业务为核心，从事智能电网、新能源及综合能源服务三大业务。公司在国家电网2022年第一次电能表招标、南方电网2022年计量产品第一批框架招标活动中分别中标54,336.79万元、8,322.19万元，中标数量及金额排名靠前。 新能源带动储能需求，中国美国景气度高企。储能系统实现调峰调频，是新能源电力系统发展过程中的关键性技术。中国方面，2021年我国新型储能新增装机为2.4GW，同比增加54%。我国政府密集出台政策推动储能行业发展，提出到2025年新型储能装机规模达3000万千瓦以上的目标。美国方面，2022Q2美国表前储能新增装机量实现1.17GW，同比增长212%，表前储能贡献主要储能装机量。据WoodMackenzie预计，2022-2026年美国储能新增装机量的CAGR为40%。 储能产能持续扩张，背靠美的协同效应显著。2022年订单数量持续突破，截至2022年9月，公司电池储能系统获得订单量已超过1.4GWh。 智能电网业务中标总金额达8.80亿元，已高出2021年全年的7.44亿元。公司储能业务产能高速扩张，2022年7月宜春生产基地一期3GWh项目正式投产，同时二期项目签约，计划产能为5GWh。公司产能扩产幅度较大，电芯采购计划彰显储能业务高速发展的决心。经前期权益变动完成后，公司的控股股东将由深圳资本集团变更为美的集团，美的集团持股将达到约29.96%。美的集团就新能源进行深度布局，未来依托于美的集团的产业协同，公司有望迈入发展快车道。 投资建议 伴随产能释放，公司未来业绩将持续放量。我们预期2022/2023/2024年公司归母净利润分别为1.36/2.10/5.23亿元，对应的EPS分别为0.10/0.15/0.37元。以2022年10月11日收盘价8.65元为基准，对应PE分别89.86/57.98/23.31倍。结合行业景气度，看好公司发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示 下游需求不及预期；定增进展不及预期；海外政策变动。 盈利预测 评级推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名李子卓 资格证书S1710521020003 电子邮箱lizz@easec.com.cn 联系人高嘉麒 电子邮箱gaojq700@easec.com.cn 股价走势 基础数据 总股本(百万股)1408.35 流通A股/B股(百万股)1408.35/0.00 资产负债率(%)90.41 每股净资产(元)0.99 市净率(倍)8.75 净资产收益率(加权)-2.80 12个月内最高/最低价10.23/3.76 相关研究 公司研究 ·科陆电子 ·证券研究报告 项目(单位：百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3198.16 3258.51 3787.14 5017.49 增长率（%） -4.17 1.89 16.22 32.49 归母净利润 -665.22 135.57 210.09 522.70 增长率（%） -458.93 120.38 54.97 148.80 EPS（元/股） -0.47 0.10 0.15 0.37 市盈率（P/E） — 89.86 57.98 23.31 市净率（P/B） 10.74 13.35 10.76 7.32 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股 价基准为2022年 10月11日收盘价8.65元 正文目录 1.电网为基，储能造就新篇章4 1.1.领先能源领域的综合服务商4 1.2.技术实力雄厚，项目研发持续推进6 1.3.业绩波动较大，未来发展潜力较大7 2.新能源带动储能需求，中国美国景气度高企9 2.1.新能源高速发展引领全球储能市场空间提升9 2.2.中国：政策密集出台，储能市场高速增长11 2.3.美国：Q2表前储能新增装机高企，高景气或将持续13 3.储能业务技术实力雄厚，美的入主助力发展14 3.1.产业链布局全面，产能大幅扩张14 3.1.1.技术水平一流，产业链布局全面14 3.1.2.2022年订单数量持续突破，产能扩张力度大17 3.2.美的入主有望推动公司储能业务长远发展19 4.盈利预测21 5.风险提示22 图表目录 图表1.公司智能电网生产制造基地（广东顺德）4 图表2.公司250-1000kW中大型储能变流器4 图表3.科陆电子历史沿革5 图表4.科陆电子股权结构（截至2022年中报）5 图表5.公司主要研发项目情况6 图表6.公司近5年研发投入明细7 图表7.公司近5年营业收入走势7 图表8.2021年公司智能电网业务收入占比为76.6%7 图表9.公司近5年毛利水平表现8 图表10.2022年上半年公司毛利率小幅下降8 图表11.公司近5年费用表现8 图表12.2022年上半年费用率小幅上升8 图表13.公司近5年归母净利润走势9 图表14.公司近5年净利率走势9 图表15.全球光伏、风电新增装机量呈提升趋势9 图表16.我国光伏、风电新增装机量呈提升趋势9 图表17.不同季节的光伏电站典型出力曲线10 图表18.我国弃风率和弃光率持续下降10 图表19.2021年全球新型储能累计装机量同比增长67.7%10 图表20.2021年全球新型储能累计装机量分布11 图表21.2021年新型储能装机新增项目按地区分布11 图表22.2021年中国新型储能累计装机量同比增长75%12 图表23.2021年我国新型储能累计装机量分布12 图表24.我国储能方面政策13 图表25.美国2022Q2储能新增装机量情况14 图表26.预计美国2022-2026美国储能新增装机量情况（GWh）14 图表29.锂电池储能集装箱系统构成图示16 图表30.电化学储能系统结构图示16 图表32.截至2022年9月，公司2022年披露的合同情况18 图表33.公司2021年披露的合同情况18 图表34.江西宜春生产基地建设进展19 图表35.公司电芯采购计划19 图表36.2018年起公司现金流大幅下滑19 图表37.公司储能业务收入不稳定19 图表38.权益变动前，公司股权结构20 图表39.权益变动后，公司股权结构20 图表40.美的集团新能源车业务产品概览20 图表41.美的集团绿色能源业务产品概览21 图表42.主要业务板块业绩情况预测（百万元）21 1.电网为基，储能造就新篇章 1.1.领先能源领域的综合服务商 公司是国内领先的能源领域的综合服务商。主营业务方面，公司主要以能源的发、配、用、储产品业务为核心，从事智能电网、新能源及综合能源服务三大业务。智能电网板块业务是公司的核心基础；新能源业务主要包括储能业务、新能源汽车充电及运营业务。同时通过综合能源（电、冷、热、气）为客户提供综合服务（节能、储能、多能互补、能源保障、能源增值等）。公司在国家电网2022年第一次电能表招标、南方电网2022年计量产品第一批框架招标活动中分别中标54,336.79万元、8,322.19万元，中标数量及金额排名靠前。 图表1.公司智能电网生产制造基地（广东顺德）图表2.公司250-1000kW中大型储能变流器 资料来源：科陆公众号，东亚前海证券研究所资料来源：公司官网，东亚前海证券研究所 公司于2007年上市，致力于打造世界级能源服务商。公司成立于1996年，于2007年在深圳证券交易所成功上市。公司业务持续推进，2014年，公司研发全国第一台MW级箱式储能电站和国内第一台能量路由器。2020年，公司自营海丰储能AGC调频电站入选国家能源局八大示范项目，同时推出储能业界第一台3MW功率容量的PCS。另外，公司加快国际化步伐，以自主创新的核心技术，为全球上百个国家和地区提供综合能源解决方案，致力于打造世界级能源服务商。 图表3.科陆电子历史沿革 资料来源：公司官网，东亚前海证券研究所 深圳市资本运营集团有限公司为公司实际控制人。公司2022年半年报信息显示，目前公司的前五大股东分别为深圳市资本运营集团有限公司、万向信托股份公司-万向信托-星辰37号事务管理类单一资金信托、饶陆华、胡宏伟以及山西证券股份有限公司，上述五者的持股比例分别为24.26%、9.47%、3.88%、1.23%以及0.85%。2018年深圳市资本运营集团有限公司战略入股公司，于2021年成为实控人。 图表4.科陆电子股权结构（截至2022年中报） 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 1.2.技术实力雄厚，项目研发持续推进 公司研发实力雄厚，研发项目较多。据2021年年报，公司目前主要研 发项目有11项，其中智能量测开关和储能液冷技术仍在开发，新型台区智能融合终端、大功率储能变流器、储能系统虚拟内阻调节器以及有序充电控制器项目处于验证阶段，国家电网、南方电网新标准电能表、能源控制器、蓝牙无线计量与校表技术研究等5项项目已经结项。2021年，公司共申请专利155项，获得专利141项；截至2021年末，公司共申请专利1,745 项，获得专利1,206项。 图表5.公司主要研发项目情况 主要研发项目名称 项目目的 项目进展 国家电网、南方电网 新标准电能表 研发满足新一代企业标准和国标的电能表计量相关标准产品，提升电 能表计量产品的性能各项指标。 结项 能源控制器 研发满足国家电网相关技术标准要求的终端，取得投标资质，主要面 结项 向国家电网用电信息采集框架招标 新型台区智能融合 终端 研发满足国家电网相关技术标准要求的终端，取得投标资质，主要面向国家电网用电信息采集框架招标 验证阶段 智能量测开关 研发满足招标技术标准要求的量测单元 开发阶段 蓝牙无线计量与校表技术研究 研发一款新型蓝牙无线计量方案，有效解决误差较大，容错机制不健全，以及蓝牙ISM有效频带外RF专用频点长期稳定可靠性难以保障等问题 结项 车载式充电桩检测 装置 针对便携式充电桩检测装置使用设备多、接线复杂、搬运困难、供电 困难的问题，开发的一款车载式检测装置 结项 储能液冷技术 对1000~1500V大型能量型储能市场进行系统开发，具备高能量密度、大容量、能效高、温度一致性好，与风冷设计比较具有较高的性能优 势 开发阶段 大功率储能变流器 研发一款主要针对大容量储能电站系统大功率PCS及中压系统 验证阶段 储能系统虚拟内阻调节器 研发一款解决电池簇间不一致的DCDC产品，可有效解决电池长期运行过程中导致的簇间不平衡 验证阶段 大功率液冷充电项 目 研发一款采用液冷方案，实现大功率快速充电的新型充电桩 结项 有序充电控制器 研发新一代充电控制器，根据用电和充电功率需求，实时调整充电功率，确保配电系统安全的有序充电控制器。 验证阶段 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 公司重视研发，研发投入占比处于较高水平。公司2021年研发投入为 2.14亿元，研发投入占营业收入的比重为6.7%。公司2017年-2020年的研发投入占营收比重分别为6.89%、9.61、9.52%、6.62%。近5年来公司积极探索新的技术应用，持续推进研发进展，研发投入占比处于较高水平。 图表6.公司近5年研发投入明细 资料来源：公司公告，东亚前海证券研究所 1.3.业绩波动较大，未来发展潜力较大 2022H1营业收入同比增加1.4%，储能收入增长潜力显现。营业收入方面，2022年上半年公司实现营业收入13.9亿元，同比增加1.4%。公司营业收入的上升主要由于公司积极采取各项措施保障生产交付，未来随着下游需求提升、资金紧张缓解和经营效率提升，公司营业收入有望进一步提升。营收结构方面，公司营收主要来源为智能电网、综合能源管理及服务以及储能业务产品，2021年营收结构占比分别76.6%、9.8%和7.3%。美的集团收购后有望助力公司储能业务发展，